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　　轉(zhuǎn)型得失：友誼股份

　　客觀地說，上述公司并不能代表涉房公司的全部，還有很大一部分公司的房地產(chǎn)投資進(jìn)程是比較穩(wěn)健和扎實(shí)的，從土地儲(chǔ)備、開發(fā)建設(shè)到最終的市場(chǎng)營(yíng)銷以及物業(yè)管理，整個(gè)流程都相當(dāng)規(guī)范而且已經(jīng)具備了一定的規(guī)模，在當(dāng)?shù)匾惨寻l(fā)展成為了小有名氣的房地產(chǎn)開發(fā)商，房地產(chǎn)業(yè)務(wù)也為公司創(chuàng)造出了可觀的收益。大連友誼(000679)便是此類公司的典型。

　　大連友誼在2001年通過出資2700萬(wàn)元成立大連友誼合升房地產(chǎn)開發(fā)有限公司開始涉足房地產(chǎn)行業(yè)，進(jìn)入的動(dòng)因也主要緣于主業(yè)下滑。按照公司年報(bào)的說法，“之前經(jīng)營(yíng)以零售百貨和酒店服務(wù)業(yè)為主，由于國(guó)內(nèi)外商家的涌入，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈，消費(fèi)分流愈加明顯，贏利空間愈來愈狹窄，公司需要發(fā)展新興產(chǎn)業(yè)，為公司未來可持續(xù)發(fā)展創(chuàng)造條件。”

　　2003年，大連友誼取得了大連“壹品星海”項(xiàng)目的開發(fā)權(quán)并開工建設(shè)，該項(xiàng)目建筑面積38萬(wàn)平方米。項(xiàng)目一期也成為大連友誼2004-2006年凈利潤(rùn)的重要來源，三年中房地產(chǎn)對(duì)公司主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)的貢獻(xiàn)分別達(dá)到了25%、37%和17%。該項(xiàng)目不僅成為大連當(dāng)時(shí)規(guī)模最大的中高檔社區(qū)，而且也為大連友誼贏取了建設(shè)部評(píng)選的“中國(guó)房地產(chǎn)建筑產(chǎn)品創(chuàng)新十強(qiáng)”的榮譽(yù)稱號(hào)，使公司在大連房地產(chǎn)行業(yè)內(nèi)的形象和影響力初步建立。

　　與此同時(shí)，大連友誼的土地儲(chǔ)備也在進(jìn)一步增加，公司不僅在2003年拍得大連市的另一塊土地(壹品漫谷項(xiàng)目)，同時(shí)也將觸角伸向大連市以外，2005年在蘇州工業(yè)園區(qū)拍得兩塊商業(yè)住宅用地(海尚壹品項(xiàng)目)。

　　上述項(xiàng)目將在2008-2010年間集中竣工結(jié)算，屆時(shí)大連友誼的損益表將由此而大放異彩，公司也因此成為不少分析員追捧的對(duì)象。但這些完全集中于未來幾年EPS的分析，不僅視角狹隘而且更多地是基于資本市場(chǎng)的概念炒作，對(duì)企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)和真正的經(jīng)營(yíng)能力鮮有價(jià)值可言。實(shí)際上，即便是像大連友誼這樣在房地產(chǎn)小有斬獲的涉房公司，其內(nèi)部隱憂已經(jīng)開始逐步顯現(xiàn)。

　　從某種意義上說，無(wú)論管理層是否承認(rèn)，涉足一個(gè)新的行業(yè)意味著對(duì)原有主業(yè)在一定程度上的放棄，管理層的精力并不是集中于如何應(yīng)對(duì)主業(yè)所面臨的各種困難，而是很大程度上被新興行業(yè)的當(dāng)前繁榮所吸引，這對(duì)已經(jīng)略顯頹勢(shì)的主業(yè)近乎雪上加霜。

　　對(duì)于大連友誼的主業(yè)零售百貨來說，新涉足的超市和購(gòu)物中心業(yè)績(jī)欠佳，而大連友嘉購(gòu)物、大連友誼購(gòu)物廣場(chǎng)、沈陽(yáng)友誼購(gòu)物中心等子公司已經(jīng)連年虧損，部分已經(jīng)開始關(guān)閉。但房地產(chǎn)高漲所造成的欣欣向榮的損益表經(jīng)常會(huì)掩蓋所有這些問題，至少讓它看起來沒有那么嚴(yán)重。然而，如果房地產(chǎn)也進(jìn)入低谷呢？公司屆時(shí)將面臨一個(gè)非常尷尬的主業(yè)困境，原有的主業(yè)由于疏于耕耘而更加沒落，而公司在新領(lǐng)域的所謂核心競(jìng)爭(zhēng)能力在行業(yè)低谷時(shí)也將顯得不堪一擊。大連友誼在之前對(duì)所謂高科技行業(yè)的投資中就早已鎩羽而歸。

　　實(shí)際上，很多涉房公司房地產(chǎn)業(yè)的繁榮是以損害主業(yè)為代價(jià)的。房地產(chǎn)是一個(gè)資金投入巨大且高度依賴杠桿的行業(yè)，一般來說，一個(gè)單純的房地產(chǎn)公司的杠桿規(guī)?？傆幸粋€(gè)合理限度，超過這個(gè)限度要想獲得銀行的支持是很困難的。但對(duì)于涉房公司卻有一個(gè)好處，它們可以以主業(yè)為掩護(hù)獲得貸款，然后將資金轉(zhuǎn)移到房地產(chǎn)項(xiàng)目上。這種做法可以擴(kuò)大公司的地產(chǎn)投資規(guī)模，以在地產(chǎn)高漲時(shí)期放大投資回報(bào)，但同時(shí)也將主業(yè)拖入高財(cái)務(wù)杠桿的泥潭，房地產(chǎn)項(xiàng)目的風(fēng)吹草動(dòng)很可能會(huì)直接波及到原有主業(yè)，導(dǎo)致公司的全面崩潰。

　　大連友誼的付息債務(wù)從2001年的不足4億元，到2007年底已經(jīng)超過15億元，2007年的債務(wù)權(quán)益比一度達(dá)到234%，2008年為166%，比典型的房地產(chǎn)公司還高，如，萬(wàn)科2008年的該指標(biāo)為103%，招商地產(chǎn)(000024)為83%，金地集團(tuán)(600383)為138%，保利地產(chǎn)(600048)為161%。

　　同時(shí)，和其他大多數(shù)涉房公司一樣，大連友誼的規(guī)模仍然偏小，資金實(shí)力欠缺，在房地產(chǎn)高潮期還能勉強(qiáng)維系資金鏈的安全并在行業(yè)盛宴中分得一杯羹，但所有這些很可能都不足以抵御哪怕是一個(gè)中小程度的行業(yè)衰退。絕大部分涉房公司沒有經(jīng)歷過上次地產(chǎn)泡沫的破滅，它們的地產(chǎn)之路很可能在下一個(gè)寒冬來臨時(shí)戛然而止。

　　除上述三種比較典型的地產(chǎn)投資之外，上市公司進(jìn)入房地產(chǎn)行業(yè)還有很多非經(jīng)濟(jì)的因素。例如很多公司大股東本身就是一個(gè)盲目投資的典范，上市公司的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)只不過是大股東該項(xiàng)業(yè)務(wù)的一種延伸；一些上市公司憑借與當(dāng)?shù)卣奶厥怅P(guān)系從而能在拿地方面具有某些排他性的優(yōu)勢(shì)；還有一部分公司僅僅是因?yàn)樽陨砭哂幸恍╅e置土地。

　　面對(duì)地產(chǎn)誘惑，各類公司懷著千差萬(wàn)別的動(dòng)機(jī)魚貫而入，但唯獨(dú)很少能夠見到對(duì)在一個(gè)行業(yè)內(nèi)持續(xù)發(fā)展所應(yīng)該具備的核心競(jìng)爭(zhēng)能力的深入思考以及對(duì)潛在風(fēng)險(xiǎn)的冷靜估計(jì)。這些為數(shù)眾多的涉房公司也給資本市場(chǎng)上的投資者進(jìn)行合理的分析和估值帶來了巨大的困惑。