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　　現(xiàn)在可能的最佳方法是利用監(jiān)督和監(jiān)管限制過度冒險，確保未來資產(chǎn)價格泡沫一旦破裂，金融體系能夠復(fù)原。

　　不久前，美國聯(lián)邦儲備委員會(Fed)的官員們還信心十足地認為，當股市、樓市或其他資產(chǎn)價格出現(xiàn)泡沫的時候，他們知道該如何應(yīng)對，辦法就是：啥也不做。

　　如今，在美聯(lián)儲主席貝南克(Ben Bernanke)周四面臨連任提名確認聽證會之際，他和其他美聯(lián)儲的官員開始重新審視過去10年來他們遵從的放任自流的方法。樓市和信貸暴跌剛剛過去，貝南克現(xiàn)在稱金融泡沫或許是這十年來貨幣政策遇到的最難以解決的問題。

　　在亞洲房價飆升、金價幾乎每日都會刷新紀錄的情況下，對這個問題的辯論正值關(guān)鍵時刻。貝南克希望利用自己作為銀行監(jiān)管人的權(quán)力來遏制泡沫，而參議院銀行委員會(Senate Banking Committee)卻在考慮剝奪部分美聯(lián)儲的監(jiān)管權(quán)。該委員會將在本周晚些時候“拷問”貝南克。

　　與此同時，眾議院正在審議的法案可能會削弱美聯(lián)儲的獨立性。眾議院金融服務(wù)委員會(House Financial Services Committee)通過了一項措施，將使美聯(lián)儲的利率決策受到國會下屬調(diào)查機構(gòu)政府問責(zé)局(Government Accountability Office)的審查。貝南克和其他美聯(lián)儲官員擔(dān)心，有國會監(jiān)督美聯(lián)儲，他們作出的任何利率決策都將受到政治因素的影響，使其遏制通脹和金融泡沫的難度增大。

　　任何變化最多也要數(shù)月才能實現(xiàn)，更有甚者，美聯(lián)儲可能會成功避開受到監(jiān)督。與此同時，官員們正在推進制定避免再次發(fā)生危機的計劃。

　　美聯(lián)儲官員過去認為，在避免泡沫越變越大方面，他們無能為力或是應(yīng)該任其發(fā)展。首先，很難確切地判定泡沫。即使可以，刺破泡沫可能也是弊大于利。比如，通過加息遏制泡沫，可能會令其他原本健康發(fā)展的經(jīng)濟領(lǐng)域增長放緩。

　　相反，美聯(lián)儲的主要戰(zhàn)略是在泡沫破裂后，通過降息來收拾殘局，以減弱對經(jīng)濟的沖擊、恢復(fù)增長。這種戰(zhàn)略是貝南克在普林斯頓大學(xué)做教授時，在泡沫相關(guān)主題論著中得出的主要結(jié)論，2002年貝南克初次擔(dān)任美聯(lián)儲理事時也采取了這個戰(zhàn)略。他的前任格林斯潘(Alan Greenspan)也是這樣做的。

　　如今，美聯(lián)儲官員承認這種戰(zhàn)略沒有奏效。他們開始探索其他方法。對于避免泡沫的兩種方法──利用監(jiān)管來防止金融體系的泡沫和通過加息調(diào)整貨幣政策，貝南克站到了更多監(jiān)管的一邊，這也是他過去一直提倡的。

　　貝南克上個月在紐約演講后回答提問時說，現(xiàn)在可能的最佳方法是利用監(jiān)督和監(jiān)管限制過度冒險，確保未來資產(chǎn)價格泡沫一旦破裂，金融體系能夠復(fù)原。

　　相反，很多人認為打利率牌是種更加激進、風(fēng)險更大的舉措。周二，費城聯(lián)邦儲備銀行行長普洛瑟(Charles Plosser)說，利率在遏制可能泡沫上是個打擊面過大的措施。他說，加息可能會同時影響其他所有資產(chǎn)價格。

　　不過，一些美聯(lián)儲研究人員正在促使高級官員把利率包括在計劃中，而一些官員也說，他們不能繼續(xù)把利率措施排除在外了。美聯(lián)儲理事沃爾什(Kevin Warsh)說，他在密切關(guān)注大宗商品價格、美元和信貸市場的走勢。他曾在華爾街工作過7年，之后于2002年搬到了華盛頓。他說，美聯(lián)儲在尋找解決泡沫的方法上必須持開放的態(tài)度，包括是否該利用利率來擠壓泡沫。

　　在失業(yè)率居高不下、傳統(tǒng)通貨膨脹指標較低的情況下，美聯(lián)儲的首要任務(wù)是讓經(jīng)濟重新運轉(zhuǎn)起來。美聯(lián)儲曾說，這意味著要至少要再保持幾個月的低利率。

　　不過，在人們擔(dān)心大宗商品市場和新興經(jīng)濟體開始出現(xiàn)新的泡沫之際，關(guān)于在泡沫破裂前、是否應(yīng)該以及如何遏制泡沫的問題，開始成為人們越來越關(guān)注的問題。金價在一年內(nèi)漲了50%以上。中國上證綜合指數(shù)今年漲了75%以上。巴西股市漲幅更大。油價反彈。雖然仍遠遠低于去年的峰值，但如果油價恢復(fù)到去年的高點，它對商品和服務(wù)價格上漲的推動作用可能比科技類股或樓市還要直接。

　　曾擔(dān)任聯(lián)邦儲備銀行理事的哥倫比亞大學(xué)(Columbia University)經(jīng)濟學(xué)家米什金(Frederic Mishkin)說，現(xiàn)在是一個非常危險的時期。他說，如果新的泡沫迫在眉睫而美聯(lián)儲決定以更大力度予以反擊，那么本來就疲軟的經(jīng)濟可能會雪上加霜。他說，墨守成規(guī)不是一個好辦法。

　　爭論遠不止于美聯(lián)儲內(nèi)部。國際清算銀行(Bank for International Settlements，位于瑞士巴塞爾，協(xié)調(diào)全球央行活動)的研究人員正在敦促以更大力度處理泡沫問題。美聯(lián)儲理事沃爾什和舊金山聯(lián)邦儲備銀行行長耶倫 (Janet Yellen)最近在訪問亞洲時，遭遇中國及其香港特區(qū)財經(jīng)官員喋喋不休的抱怨，因為美國的低利率正在刺激投資者從美國借款，并推高亞洲的資產(chǎn)價格，這讓他們憂心忡忡。

　　資產(chǎn)價格不斷上漲的問題，以及如果要加以應(yīng)對的話應(yīng)該怎樣應(yīng)對的問題，在上個月美聯(lián)儲11月經(jīng)濟會議中擺上臺面。上周公布的會議紀要顯示，美聯(lián)儲官員們擔(dān)心“長期維持非常低的短期利率，可能產(chǎn)生一些不良副效應(yīng)”，其中一個讓他們擔(dān)心的效應(yīng)是“金融市場過度冒險”。

　　1999 年，時任普林斯頓大學(xué)(Princeton University)教授的貝南克在懷俄明州杰克遜霍爾市 (Jackson Hole)美聯(lián)儲的年度會議上提交了一篇論文，一定程度上因此而開始了他任職中央銀行的職業(yè)生涯。他在論文中勸告，不要企圖刺破泡沫。貝南克和論文共同作者、紐約大學(xué)(New York University)經(jīng)濟學(xué)家格特勒(Mark Gertler)當時認為，美聯(lián)儲應(yīng)該專注于控制通貨膨脹，而不是試圖管理泡沫膨脹與破滅的周期。

　　格林斯潘同意了這一觀點，并放任科技股泡沫自生自滅。這一策略看起來是成功的。2001年的衰退并不嚴重，失業(yè)率一直沒有超過6.3%，國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)僅較2000年第四季度的峰值下降0.3%。直到2006年，美聯(lián)儲官員都還在洋洋自得，很多經(jīng)濟學(xué)家也對他們在那段時期中游刃有余的操作而大加贊賞。

　　目前，美聯(lián)儲官員正在討論各種泡沫之間的不同之處，以達到更深入的理解，并找到恰當?shù)慕鉀Q辦法。影響這場討論的有兩位經(jīng)濟學(xué)家，一位是紐約聯(lián)邦儲備銀行研究員阿德里安 (Tobias Adrian)，還有一位是普林斯頓大學(xué)教授Hyun Shin。他們的研究顯示，信貸泡沫破滅之前，雷曼兄弟(Lehman Brothers)和貝爾斯登(Bear Stearns)等美國證券交易商的短期借款曾經(jīng)出現(xiàn)爆發(fā)式增長。

　　例如，華爾街公司以證券作為抵押舉借短期貸款的回購市場，在2008年達到1.6萬億美元，比2002年5000億美元的三倍還多。隨著這些證券的市值上升，這些抵押品的價值以及公司自己的凈值也跟著上升，刺激它們進一步借款，形成一種自我循環(huán)。當這些證券市值下降的時候，循環(huán)上升變成循環(huán)下降，經(jīng)濟跟著陷入衰退。

　　這說明，泡沫最危險的地方可能不是資產(chǎn)價格的上漲，而是在這一過程中金融機構(gòu)債務(wù)水平逐步積累并刺激資產(chǎn)價格進一步上漲。這意味著，控制債務(wù)水平可能是預(yù)防泡沫破滅的一個辦法。

　　紐約聯(lián)儲銀行的行長達德利(William Dudley)等人希望阻斷這種舉債循環(huán)。例如紐約聯(lián)儲就在尋求加強回購市場的監(jiān)管。它正在考慮是否進一步提高對回購市場中貸款抵押品的要求，從而增加企業(yè)在膨脹期提高舉債規(guī)模的難度。

　　美國、歐洲和其他地方的監(jiān)管機構(gòu)，也在考慮制定規(guī)則，要求銀行提高資本緩沖，從而阻止它們過度擴張。

　　美聯(lián)儲當中還沒有誰明確表態(tài)支持通過加息來阻止下一輪泡沫，但對這樣一種想法，美聯(lián)儲官員們已經(jīng)在更為認真地討論。貝南克一直在密切跟蹤阿德里安的研究。

　　有一個問題是，雖然Shin和阿德里安等幾個重要研究人員已經(jīng)在著手研究，但經(jīng)濟學(xué)界還沒有模型來描述，當資產(chǎn)價格或金融杠桿達到過高水平的時候，利率應(yīng)當上升多少。

　　美聯(lián)儲副主席科恩(Donald Kohn)曾是“反對刺破泡沫論”的最強烈的支持者之一。他說，今天他對這個策略已經(jīng)遠不那么相信了。但他還是擔(dān)心，通過加息手段抑制資產(chǎn)泡沫，會跟掄大錘釘釘子一樣，泡沫是清除了，但同時也會造成大量連帶損失。

　　科恩在一次采訪中說，你通過加息來反泡沫，同時你也抑制了各種各樣的資本支出和消費者耐用品支出。

　　貝南克對此沒有明確表態(tài)。他最近在紐約經(jīng)濟俱樂部(New York Economic Club)表示，即使他覺得通過加息清除泡沫能夠阻止通脹率上升或穩(wěn)定經(jīng)濟，“我們必須對此予以認真考慮”，“我們決不能說決不”。