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　　說起地產企業(yè)的激進，很容易讓人想到數(shù)年前暴斃的順馳，它是一個一味高速擴張而死于自身金融短板的典型。實際上，保利的財務狀況同樣緊繃。2008年，保利經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為-75.9億元，資產負債率為74%。

　  低價拿地

  　 若以凈負債率[(有息負債-貨幣資金)/股東權益]衡量，則2008年，保利該指標為108%，較2007年的54.7%提高近一倍。權益負債比(股東權益/有息負債)是衡量財務安全的重要指標，若以此衡量，A股地產公司平均值為1.4。而從2006年上市以來，保利該指標分別為0.74、1.06和0.69。即使在上市之前，保利該指標依然很低，2003年至2005年，分別為0.68、0.34和0.6。

　　不過，保利的財務狀況似外緊而內松，其有息貸款以長期貸款為主，2007年長期借款占有息負債的95%，2008年更達99.7%。而短期借款和一年內到期長期借款僅占有息負債的19%，賬面貨幣資金足以償還。就短期現(xiàn)金支付能力來看，保利高于招商、金地，僅次于萬科。

　　更值得關注的是，保利的三項費用率持續(xù)低于其他三家龍頭公司，使其凈利潤水平高于另外三家。其中，除了有因借款利息資本化沒有算在財務費用中的原因之外，經(jīng)本刊測算，保利銀行借款的平均利率竟比萬科低一個百分點以上。

　　2008年，保利資本化利息金額達14.35億元，占利息支出總額的99.38%，而其有息負債為226.14億元，由此推算，保利有息負債平均利率為6.35%。以同樣方法推算，萬科的有息負債平均利率為7.5%。

　　而且，在保利182.92億元長期借款中，擔保貸款達112.89億元，占61.7%。可見央企大股東的背景在保利獲得銀行融資方面的重要作用。須知，2008年地產企業(yè)普遍融資困難，新湖中寶甚至不惜以9%的高息發(fā)債，而保利仍然新獲50億元長期貸款，其融資能力不能不令同行驚慕。

　　除了銀行貸款，保利在資本市場幾乎每年都融資一次，而每次融資額都在幾十億元規(guī)模，并且相關審批還均是一次通過。2006年，保利首發(fā)上市融資20億元，2007年增發(fā)募資70億元，2008年發(fā)債募資43億元，而今年3月它又有意增發(fā)80億元，其中大股東直接認購15億。

　　順馳的悲劇在于其融資能力不足以支持快速擴張。2005年的宏觀調控使得銀行信貸緊縮，順馳遍嘗信托、合作開發(fā)、境外上市、私募等融資途徑，最終被一筆10億元的土地出讓金和工程欠款拖垮。然而，在銀行與資本市場上均長袖善舞的保利，卻能夠長期游走在財務危機邊緣的同時，實現(xiàn)高速擴張。

　　低價拿地

　　除了總是能夠輕易獲得充沛的金融資源外，保利還總是能夠拿到物美價廉的土地儲備。

　　2006年以來，保利新增土地的樓面地價為2051元/平米，顯著低于“招金保萬”中的其他三家。而且從土地儲備的地域來看，保利在廣州、上海和北京的項目個數(shù)相對較多，約55.26%。一方面土地的地理位置并不輸于別人，另一方面，拿地成本也顯著低于同行，保利的拿地優(yōu)勢顯而易見。此外，由于高價地少，在目前的行業(yè)低谷期，保利也無須計提過多存貨跌價準備。

　　當年，順馳不遺余力地高價拿地，使其土地成本不斷攀升，只能靠開發(fā)高端樓盤獲取高利潤來對沖高成本，但這無形中又犧牲了周轉率。

　　保利地產顯然沒有重蹈覆轍，從其拿地的決策看，還具有鮮明的反周期意識。2008年，保利新增土儲的平均樓面地價為1036.42元/平方米，較2007年下降61.04%，均以底價獲得。雖然拿地節(jié)奏有所放緩，但儲備了優(yōu)質土地，從而為未來的盈利創(chuàng)造出很大空間。

　　另外，保利還留有充足的金融資源供其在行業(yè)低谷進行收購。據(jù)渤海證券周戶測算，2009年保利將至少有110億元資金用于資源整合。如果宏觀經(jīng)濟在2010年復蘇，無論是公開獲得土地，還是資源整合，2009年都將是較好的時機，因此，對于地產公司而言，能否擁有足夠的資源在2009年抓住機會，將是非常重要的。

　　有了充足的資源儲備，保利有望借機擴大版圖。就2008年前11個月數(shù)據(jù)看，保利的市場份額已由2007年的0.67%提高到1.13%，其增速快于萬科和金地。

　　此外，就產品來看，保利開發(fā)的房子套均面積在100-110平方米之間，2008年市場成交套均面積為104.95平方米，如果2009年地產市場出現(xiàn)反彈，也將以剛性需求為主，保利的產品無疑是受益的。

　　實際上，2009年初，房市反彈已經(jīng)在珠三角地區(qū)出現(xiàn)。廣州被業(yè)內認為是國內地產業(yè)有望率先回暖的城市。2009年1月商品房均價為8014元/平米，相比2007年最高點下降了大約35%，自2008年11月以來成交量明顯反彈，而且存量今年4月即可消化完。國泰君安分析師孫建平認為，保利正是廣州樓市見底并期待回升的充分受益者。

　　2009年一季度的熱銷印證了這一觀點。3月份，保利地產實現(xiàn)簽約面積37.30萬平方米，實現(xiàn)簽約金額30.9億元；一季度簽約面積76.33萬平方米，同比增長132.89%，實現(xiàn)簽約金額64.84億元，同比增長196.71%。

　　不過，應特別留意的是，從3月4日至3月19日，保利董事及高管先后在二級市場減持357.9萬股，累計套現(xiàn)7000萬元。內部人賣出股票對于外部股東分析公司投資價值歷來是帶有強烈的指向性信息。保利高管層減持是否意味著保利投資價值看跌，或者其股價高估呢？

　　盡管如此，一個信息還是值得注意：這減持的350萬股僅占解禁的2億股不到2%，而且解禁股持有人均為保利的發(fā)起人股東，經(jīng)過上市后的幾次高送配，其持股成本已幾乎可忽略不計，在股價近期大幅上漲的情況下，減持套現(xiàn)似也在情理之中。