報(bào)告期實(shí)現(xiàn)新開工1692萬平、竣工1264萬平米，同比分別增長19.9%和33.98%。2014年計(jì)劃新開工面積1750萬平，同比增長3.4%，增速有所放緩。

　　投資要點(diǎn)

　　事項(xiàng)：公司今日公布2013年年報(bào)，實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入923.5億元，同比增長34.0%，歸屬上市公司股東凈利潤107.5億元，同比增長27.4%，實(shí)現(xiàn)EPS1.51元，與公司業(yè)績快報(bào)披露一致。公司擬每10股派發(fā)現(xiàn)金股利2.94元(含稅)，并以資本公積每10股轉(zhuǎn)增5股。

　　平安觀點(diǎn):

　　業(yè)績平穩(wěn)增長，毛利率略有下滑

　　受結(jié)算廣州西海岸、上海保利茉莉公館等2011年高地價(jià)項(xiàng)目影響，公司房地產(chǎn)結(jié)算毛利率同比下降3.99個百分點(diǎn)至31.3%，導(dǎo)致公司營業(yè)利潤增速(19.5%)低于營收增速。我們判斷隨著該部分項(xiàng)目結(jié)算完畢，加上近年房價(jià)回升，預(yù)計(jì)2014年毛利率將有所反彈，但考慮地價(jià)上漲，預(yù)計(jì)改善空間相對有限。得益于少數(shù)股東權(quán)益占凈利潤比重的下降(同比降6個百分點(diǎn)至9.4%)，凈利潤增速同比仍增長27.4%。由于公司2011-2012年拿地權(quán)益比保持在70%左右，預(yù)計(jì)2014年少數(shù)股東權(quán)益占比將有所回升。報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)結(jié)算面積893萬平，同比增長34.6%，期末已售未結(jié)算資源約1200萬平，為2013年結(jié)算面積的1.34倍，未來業(yè)績增長仍有保障。

　　銷量中規(guī)中矩，2014年可售超2000億

　　報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)銷售額1252.9億，銷售面積1064.4萬平米，同比分別增長23.2%和18.1%，銷售額市占率為1.54%。分區(qū)域來看，廣東區(qū)域?qū)崿F(xiàn)簽約銷售額215億，成都、北京銷售額亦超過100億。從成交戶型來看，公司仍以首置首改的中小戶型為主，144平米以下戶型成交占比92.9%，首次置業(yè)占比85.9%。全年銷售均價(jià)11771元/平，較2012年均價(jià)(11290元/平)增長4.3個百分點(diǎn)。鑒于公司2013年新增項(xiàng)目儲備大幅增長，預(yù)計(jì)2014年可售貨值超2000億，全年銷量仍有望保持較快增速。

　　拿地回歸一二線，新開工穩(wěn)步增長

　　報(bào)告期內(nèi)新增項(xiàng)目54個，對應(yīng)建面1827萬平米，同比增長38.5%。需支付權(quán)益地價(jià)408.1億，占同期銷售額的32.5%，較2012年下降3.8個百分點(diǎn)。平均拿地樓面價(jià)3111元/平米，較2012年均價(jià)(3386元/平)下降8.1%。分區(qū)域來看，一二線項(xiàng)目占比73.2%，較2012年提高2.2個百分點(diǎn)，新進(jìn)入遂寧、肇慶兩個城市。2013年合作項(xiàng)目有所減少，平均拿地權(quán)益較2012年上升7個百分點(diǎn)至72.3%。期末待售面積4497萬平，其中一二線占比83%，可滿足未來2-3年的開發(fā)需求。報(bào)告期實(shí)現(xiàn)新開工1692萬平、竣工1264萬平米，同比分別增長19.9%和33.98%。2014年計(jì)劃新開工面積1750萬平，同比增長3.4%，增速有所放緩。受報(bào)告期內(nèi)拿地支出和新開工增加影響，期末公司經(jīng)營凈現(xiàn)金流由2012年末的30.9億大幅下降至-97.5億。

　　增持彰顯信心，優(yōu)先股放開進(jìn)一步拓寬融資渠道

　　公司大股東今年2月增持40萬股，并計(jì)劃在未來12月累計(jì)增持后不超過2%的股權(quán)，隨后公司管理層和董事增持18萬股，大股東和管理層先后增持彰顯對公司未來成長信心。同時(shí)近期優(yōu)先股試點(diǎn)管理辦法頒布，公司作為上證50指數(shù)兩家地產(chǎn)股之一，融資渠道進(jìn)一步拓寬。

　　財(cái)務(wù)整體穩(wěn)健，海外發(fā)債降成本

　　由于銷售大于結(jié)算，公司期末預(yù)收款較期初增加166.2億至1071.7億。凈負(fù)債率為94.5%，同比升5.3個百分點(diǎn)。剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率為43.8%，同比升1.7個百分點(diǎn)。期末在手現(xiàn)金337.5億，為一年內(nèi)到期長短期負(fù)債總和(210億)的1.61倍，短期償債壓力較小。報(bào)告期內(nèi)公司海外成功發(fā)行5億美元公司債，票面利率僅4.5%，進(jìn)一步拉低公司融資成本。

　　盈利預(yù)測與投資評級

　　預(yù)計(jì)公司2014-2015年EPS分別為1.91元和2.41元，對應(yīng)PE為4.0倍和3.2倍。短期來看，公司經(jīng)營穩(wěn)健，銷量在千億臺上后保持穩(wěn)步增長；中長期來看，公司作為行業(yè)龍頭，將持續(xù)受益行業(yè)集中度的提升。且公司當(dāng)前估值處于龍頭中較低水平，安全邊際較高，維持“推薦”評級。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：銷量不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。

　　平安證券-保利地產(chǎn)：業(yè)績穩(wěn)步增長，毛利率低點(diǎn)已現(xiàn)