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　　中國建筑房地產(chǎn)開發(fā)與投資業(yè)務(wù)并不遜于萬科A，2007年毛利率為43.42%，比萬科A高1.33%。公司毛利率高于同業(yè)標(biāo)桿企業(yè)顯示了公司在該項業(yè)務(wù)上的優(yōu)勢。

　　一年了！2008年6月5日，戴著深圳地王大廈、中央電視臺新址、“水立方”承建者的光環(huán)，中國建筑股份有限公司（簡稱中國建筑，下同）120億股A股發(fā)行方案順利過會。

　　雖然當(dāng)時距中國建筑成立僅半年，但公司以特批形式獲得了上市資格，這足夠讓行業(yè)內(nèi)感慨一番，因為根據(jù)中國證監(jiān)會《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》第九條規(guī)定：“發(fā)行人自股份有限公司成立后，持續(xù)經(jīng)營時間應(yīng)當(dāng)在3年以上，但經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)的除外。”雖然中國建筑閃電過會，但遲遲未拿到證監(jiān)會的發(fā)股批文，而后隨著IPO凍結(jié)，距離過會至今已經(jīng)將近一年。

　　如今，IPO有望在近期重新開閘，已過會且擬融資額最大的中國建筑董事會秘書孟慶禹表示：“我們肯定會積極爭取IPO重啟后的首批上市。”問及是否向證監(jiān)會提交了相關(guān)補充材料，孟慶禹表示，還在等待證監(jiān)會的通知。關(guān)于上市規(guī)模是否會作調(diào)整，他表示現(xiàn)在還不方便公開。

　　房企老大小紅籌歸來

　　根據(jù)中國建筑預(yù)披露的招股說明書，公司擬發(fā)行120億股A股，計劃募集資金426億元。所募集的資金在扣除發(fā)行費用后，將用于重大工程承包、房地產(chǎn)開發(fā)、施工機械購置、基礎(chǔ)設(shè)置投資、鋼結(jié)構(gòu)加工基地五大項目以及補充公司流動資金60億元。一旦開始發(fā)行，這將是A股有史以來最大規(guī)模的房地產(chǎn)企業(yè)IPO。

　　值得一提的是，中國建筑還全資擁有中國海外集團有限公司，后者分別持有香港上市公司中國海外發(fā)展（00688.HK）52%的股權(quán)和中國建筑（03311.HK）62%的股權(quán)。因此，中國建筑此番A股IPO也被業(yè)內(nèi)認為屬于小紅籌回歸。

　　我們預(yù)計中國建筑2008年凈利潤將達58.06億元，2009年凈利潤將達到88.65億元，2007~2009年復(fù)合增長率為50.84%，按目前180億的總股本計算，每股收益為0.322元，若公司在A股市場發(fā)行120億新股，則發(fā)行后每股收益被攤薄至0.194元。

　　在目前A股市場，建筑施工和房地產(chǎn)開發(fā)上市公司的平均市盈率約為28倍左右，由此計算的發(fā)行價為5.43元?？紤]到新股溢價，給予32~35倍的市盈率，發(fā)行價則為6.21~6.79元。

　　直接受益4萬億投資

　　中國建筑是由中建總公司作為主發(fā)起人，聯(lián)合中國石油集團、寶鋼集團、中化集團共同發(fā)起設(shè)立。其中，中建總公司在發(fā)行前持有公司94%股份，為控股股東和實際控制人。同時，中國建筑作為全球最大的住宅工程建造商，在2008年《財富》“世界500強”企業(yè)中排名第385位，是中國地區(qū)唯一獲此殊榮的建筑類企業(yè)。

　　從公司預(yù)披露的招股說明書（申報稿）來看，中國建筑主營業(yè)務(wù)主要包括房屋建筑工程、房地產(chǎn)開發(fā)與投資、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)與投資和設(shè)計勘察等四大部分。2007年中國建筑共實現(xiàn)營業(yè)收入1683.06億元，同比增長26.35%，實現(xiàn)凈利潤38.97億元，同比增長51.77個百分點，其中，2005~2007年凈利潤復(fù)合增長率高達58.44%。

　　從營業(yè)收入構(gòu)成來看，公司房屋建筑工程收入占據(jù)了近八成的營業(yè)收入，2007年公司實現(xiàn)房屋建筑工程業(yè)務(wù)收入1351.63億元，占比高達79.65%。公司的另一主營業(yè)務(wù)房地產(chǎn)開發(fā)與投資2007年共創(chuàng)收164.48億元，占公司營業(yè)收入比重9.69%。值得注意的是，雖然房屋建筑工程收入占比近八成，但該業(yè)務(wù)對公司利潤貢獻幅度卻有所下降，2007年利潤占比36.25%，較2005年下降了19.27個百分點；與之形成對比的是房地產(chǎn)開發(fā)與投資業(yè)務(wù)，雖然占比不足10%，但該業(yè)務(wù)利潤占比卻高達53.46%，與2005年相比提高了16.52個百分點。

　　除前述兩項業(yè)務(wù)外，公司基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)與投資和設(shè)計勘察兩項業(yè)務(wù)分別占2007年營業(yè)收入比重為7.41%和1.19%，分別比2005年基礎(chǔ)上提高了2.05%和1.07%。

　　根據(jù)公司各業(yè)務(wù)歷年增長情況，我們預(yù)計，在政府4萬億投資的經(jīng)濟刺激計劃下以及伴隨著房地產(chǎn)市場的轉(zhuǎn)暖，公司建筑工程、房地產(chǎn)和基建業(yè)務(wù)將出現(xiàn)明顯的增長。建筑工程、房地產(chǎn)開發(fā)與投資、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)與投資和設(shè)計勘察2007~2009年復(fù)合增長率為23.20%、32.62%、64.99%和42.05%，營業(yè)收入合計復(fù)合增長率為29.61%。

　　毛利率超過萬科

　　考慮到中國建筑主營業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)特征，我們在A股上市公司中，挑選了建筑工程龍頭企業(yè)上海建工和房地產(chǎn)開發(fā)與投資代表企業(yè)萬科A用于對比分析公司業(yè)績。

　　單從營業(yè)收入來看，中國建筑近1700億元的收入是上海建工的6.73倍，是萬科A的4.74倍，無愧為中國最大建筑商的稱號。不過，雖然中國建筑巨額收入令人艷羨，但其凈利潤卻相形見絀，近1700億元的銷售收入只換來不足40億元的凈利潤，銷售凈利率略高于上海建工，但遠低于萬科高達41.99%的水平。究其原因，主要是盈利水平相對較低的房屋建筑工程業(yè)務(wù)占營業(yè)收入的比重過高，將近80%，同時也造成了公司毛利率較低的現(xiàn)狀。

　　不過，以房屋建筑工程和房地產(chǎn)開發(fā)與投資分業(yè)務(wù)與上海建工和萬科進行比較，更具有實際意義。以毛利率來看，中國建筑的毛利率無論是建筑工程還是房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，都比上述兩家公司高，其中，中國建筑2007年房屋建筑工程毛利率為8.38%，比上海建工高出3.02個百分點，而房地產(chǎn)開發(fā)與投資業(yè)務(wù)也不遜于萬科A，2007年毛利率為43.42%，比萬科A高1.33%。公司毛利率高于同業(yè)標(biāo)桿企業(yè)顯示了公司在這兩項業(yè)務(wù)具有的優(yōu)勢。

　　值得注意的是，中國建筑資產(chǎn)負債率較高，2007年末為84.32%，高于上海建工和萬科A，不過，由于建筑施工行業(yè)特點是流動負債多，2007年末公司流動負債占總負債比例為80.9%，由于流動負債比例較高，因此，對資產(chǎn)本身并不構(gòu)成較大影響。以現(xiàn)金（包括交易性金融資產(chǎn)）占總資產(chǎn)的比例對比三家公司資金充裕程度來看，中國建筑資金充裕程度尚可，但低于上海建工和萬科A的水平，預(yù)計上市后資金壓力將有所緩解。