編者按：2017年，中國房地產(chǎn)創(chuàng)造了新的成交紀(jì)錄，“萬億時代”已走過了一半的路程。進(jìn)入2018年，行業(yè)峰回路轉(zhuǎn)，看淡房地產(chǎn)的“小年”情緒繼續(xù)蔓延。

2018年3月22-23日，觀點新媒體主辦的2018觀點年度論壇將在深圳揭幕，論壇主題已確定為“小年大周期”。

圍繞關(guān)鍵詞小年、周期，觀點新媒體旗下研究團(tuán)隊——觀點指數(shù)觀察房企2017年經(jīng)營策略和業(yè)績表現(xiàn)，重磅推出“小年的糧倉”系列深度原報道，通過分析、研究標(biāo)桿房企發(fā)展情況，他們將如何應(yīng)對即將到來的“小年”？

觀點指數(shù) 在中國房地產(chǎn)行情高漲的這兩年，上升勢頭很猛的閩系房企中，終于誕生兩家千億新貴——世茂房地產(chǎn)以及旭輝。

相比旭輝一年內(nèi)從500億級別跨入千億，世茂房地產(chǎn)則花了四年時間。2013年，這家房企的銷售額已達(dá)到670億元，2014年甚至提出了千億目標(biāo)，不過在接下來的兩年中銷售增長呈現(xiàn)乏力之勢，規(guī)模也逐漸掉到十五名之外。

雖然世茂集團(tuán)董事局主席許榮茂強(qiáng)調(diào)2015年和2016年是主動調(diào)整年，但是隨著地產(chǎn)行業(yè)的整合與集中，規(guī)模成為所有房企的追逐目標(biāo)，順應(yīng)形勢之下，2017年世茂再次將重心放在銷售增長和規(guī)模擴(kuò)張方向。

1月9日，世茂房地產(chǎn)發(fā)布2017年12月的業(yè)績公告，2017年累計實現(xiàn)合約銷售總額約為1007.7億元，累計合約銷售總面積為606.2萬平方米，這一成績較2016年同期分別上升48%及23%。

按照副主席許世壇在2017年初業(yè)績發(fā)布會時介紹，世茂房地產(chǎn)將在2017年至2019年迎來“增長期”，銷售額每年保持30%的增長。

為保證增長率，世茂房地產(chǎn)在土地儲備上也表現(xiàn)出較過去幾年更為積極的態(tài)度，僅上半年就在長三角、珠三角、環(huán)渤海等區(qū)域增加土地儲備453萬平方米（權(quán)益前），付出權(quán)益土地成本247.27億元。

下半年，世茂又接連在香港、深圳有超百億的地塊投資，創(chuàng)造近年來土地投資的新高。

除了發(fā)展物業(yè)外，投資物業(yè)也是世茂的重要構(gòu)成，尤其是隨著國內(nèi)資本證券化環(huán)境的逐漸成熟，世茂過去幾年不斷有資本金融方面的嘗試。

許氏策略：規(guī)模到底要不要？

在房地產(chǎn)銷售的大年，“普漲”成為2017年標(biāo)桿上市房企業(yè)績的主要特征。據(jù)統(tǒng)計，41家上市房企的合計銷售額同比上漲了50%。

相比之下，世茂房地產(chǎn)48%的增長基本合格，這不僅意味著世茂進(jìn)入了千億陣營，更大的指向在于，經(jīng)過兩年調(diào)整期，這家閩系房企終于重回規(guī)模擴(kuò)張的軌道。

不同于新晉閩系房企表現(xiàn)出的“激進(jìn)”特征，作為最早從福建走出布局全國的老牌房企，世茂這艘巨輪在許榮茂的掌舵下，一直表現(xiàn)比較穩(wěn)健。不過，觀點指數(shù)回顧世茂近十年的發(fā)展軌跡發(fā)現(xiàn)，這家房企也有過起起伏伏。

自許世壇接班其父許榮茂后，世茂房地產(chǎn)曾經(jīng)歷兩次變革，第一次是許世壇主導(dǎo)的“規(guī)模之戰(zhàn)”——從2011到2014年三年間，世茂房地產(chǎn)的業(yè)績完成了首次大跨越。

據(jù)觀點指數(shù)統(tǒng)計，2012年和2013年，世茂房地產(chǎn)銷售年增長率達(dá)到50.1%、45.33%，而此前兩年僅為14%和20%，全年合同銷售額也實現(xiàn)了從2011年307億到2013年670億的增長。

2014年，世茂房地產(chǎn)更憑借707.8億元的銷售額沖進(jìn)銷售排行榜第八位，進(jìn)入房企第一梯隊。

值得一提的是，憑借穩(wěn)健的財務(wù)掌控能力，高速擴(kuò)張并沒有為世茂房地產(chǎn)帶來太多負(fù)擔(dān)。數(shù)據(jù)顯示，世茂近幾年來最高的負(fù)債率出現(xiàn)在2014年的70.54%，甚至低于行業(yè)的平均水平。

然而，由于世茂房地產(chǎn)在2005年前后曾經(jīng)歷過高負(fù)債率困擾，加上由于規(guī)模擴(kuò)張導(dǎo)致凈利率表現(xiàn)逐年下降，由此，世茂開始反思規(guī)模增長帶來的一系列問題。

與此同時，大規(guī)模擴(kuò)張導(dǎo)致庫存不斷增多，從2011年到2014年間，世茂房地產(chǎn)已竣工庫存由20萬平方米一路飆升至182萬平方米。因此，2015年開始，世茂結(jié)束規(guī)?？焖僭鲩L時期，轉(zhuǎn)為“重回款”和“去庫存”方向，開始了長達(dá)兩年的“調(diào)整期”。

首先，針對既有存貨，世茂房地產(chǎn)一方面采取了打折處理，另外也在供貨節(jié)奏和結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，在三四線城市實行“以銷定產(chǎn)”控制開工，在部分同質(zhì)化產(chǎn)品庫存較多的項目暫緩開工及供貨，并將供貨的重心轉(zhuǎn)向一二線城市。

反映在數(shù)據(jù)上，去庫存政策使得世茂房地產(chǎn)已竣工庫存面積由2014年的最高峰182萬平方米降至2017年上半年的127萬平方米，可供銷售面積也逐年下降，回到677.9萬平方米的正常水平。

回款表現(xiàn)方面，世茂房地產(chǎn)年報數(shù)據(jù)顯示，2014-2016年回款率分別為80%、85%和88%，至2017年上半年，依舊保持了80%的回款率，回款金額為360億元。

經(jīng)過兩年調(diào)整，世茂房地產(chǎn)內(nèi)部財務(wù)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)有所改善，然而規(guī)模落后和利潤下降仍為市場和投資者所疑慮。從大環(huán)境來看，房地產(chǎn)銷售增長最迅速的兩年，世茂房地產(chǎn)主動降速使其錯過發(fā)展的重要時機(jī)。

因此，在2017年初，許世壇就明確表示，世茂房地產(chǎn)將在2017年至2019年迎來“增長期”，銷售額每年保持30%的增長。

雖然年初定下的目標(biāo)為800億，并于年中提高至880億，但從第四季度的表現(xiàn)來看，世茂房地產(chǎn)對千億勢在必得。

據(jù)觀點指數(shù)統(tǒng)計，2017年前三季度，世茂房地產(chǎn)每個月的銷售業(yè)績都有所起伏，除3月和6月沖破百億外，其他月份表現(xiàn)較平淡。第四季度加大了供貨量，并連續(xù)四個月突破百億銷售，12月更錄得全年最高單月銷售120.67億，最終成功進(jìn)入千億房企陣營。

為了在規(guī)模上有所提升，世茂房地產(chǎn)加大了土地儲備的投入。半年報顯示，僅2017上半年就拿下了27宗地塊，增加了土地儲備453萬平方米，付出的權(quán)益土地成本為247.27億元，相比之下，2015及2016全年新增土儲總成本僅為211億、302億元。

從區(qū)域上看，除了已扎根多年的長三角、福建區(qū)域外，珠三角區(qū)域成為世茂房地產(chǎn)2017年重點布局地區(qū)，其中在香港和深圳有較大金額的項目進(jìn)賬。

數(shù)據(jù)顯示，世茂房地產(chǎn)2015年和2016年新增土地平均成本出現(xiàn)較大增長，2016年更是超過1萬元/平方米，較2014年3225元/平方米上升了210%，說明世茂在控制三四線城市投資，將更多資源投向一二線城市。

到了2017年，隨著一二線城市調(diào)控政策加強(qiáng)，世茂房地產(chǎn)在布局一二線城市同時，也在加強(qiáng)一二線周邊可承載外溢需求的三四線城市投入，因此新增土儲的平均成本又回落至8000元/平方米。

值得一提的是，在土地獲取的渠道上，除了公開土地市場，2017年世茂以合作、收購等形式獲取土地的比例也在增加。半年報顯示，以底價招拍掛、收購、合作占比約45%。

截至2017年上半年，世茂旗下共擁有150個項目，分布在全國45個城市，共3413萬平方米（應(yīng)占權(quán)益）的土地，基本能夠保證未來兩年的發(fā)展。

兩駕馬車：商業(yè)與酒店路徑

隨著國內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)進(jìn)入上行周期，作為與住宅并稱為“三駕馬車”的商業(yè)地產(chǎn)和酒店業(yè)務(wù)，在銷售物業(yè)重啟規(guī)模戰(zhàn)的同時亦有加速的趨勢。按照世茂房地產(chǎn)2017年初的規(guī)劃，世茂商業(yè)板塊業(yè)務(wù)將在五年內(nèi)計劃收入增長322%。

據(jù)觀點指數(shù)了解，從2005年開始實施“專注主業(yè)，兼顧房產(chǎn)領(lǐng)域多元組合”戰(zhàn)略以來，世茂商業(yè)截止2017年上半年已投資和管理的商業(yè)總建筑面積380余萬平方米，其中購物中心280萬，已經(jīng)開業(yè)約有135萬平方米，寫字樓100余萬平方米。

雖然握有大量商業(yè)物業(yè)在手，但世茂仍然缺少一個標(biāo)桿項目。此外，投資物業(yè)租金方面逐年上升，但與管理層的要求還存在較長的距離。

2016年初，世茂挖來華潤十六年老將吳凌華出任商管公司總裁，幫助世茂完成產(chǎn)品線的梳理，并結(jié)合世茂商業(yè)發(fā)展目標(biāo)確立每一條產(chǎn)品線的發(fā)展路徑和規(guī)模。

2017年6月，世茂商業(yè)正式推出四條產(chǎn)品線牌，第一類是作為社區(qū)生活配套和商務(wù)配套的世茂52+；第二類是定位為區(qū)域型購物中心的世茂廣場；第三類則是世茂國際中心，是位于核心城市核心地段的高端品牌；第四類是在城市遠(yuǎn)郊區(qū)打造的大型文旅綜合產(chǎn)品，命名為世茂摩天城。

相比起商業(yè)地產(chǎn)的緩慢發(fā)展，世茂在酒店業(yè)務(wù)上的發(fā)展則更為迅速。年報顯示，截至2017年6月30日止六個月，酒店經(jīng)營收入增加約21.6%，由6.67億元增加至8.11億元。

2017年3月28日，世茂集團(tuán)與喜達(dá)屋資本集團(tuán)達(dá)成合作協(xié)議，聯(lián)手成立合資酒店公司，以輕資產(chǎn)品牌輸出的模式拓展中國酒店市場。于2017年6月30日，根據(jù)協(xié)議已有四間酒店開業(yè)經(jīng)營，旗下酒店數(shù)量達(dá)到18家。

而商業(yè)地產(chǎn)經(jīng)過十余年發(fā)展，世茂逐步建立了以高端住宅、豪華酒店及商業(yè)辦公三大集團(tuán)核心產(chǎn)業(yè)。未來，隨著住宅開發(fā)的利潤逐漸薄弱，商業(yè)領(lǐng)域的發(fā)展也能保證世茂走得更遠(yuǎn)。

融資財技：資產(chǎn)證券化有術(shù)

“如果有一個穩(wěn)定的現(xiàn)金流，就將它證券化。”這是來自華爾街的名言，也是具有重資產(chǎn)、重金融屬性的房地產(chǎn)企業(yè)積極拓展的方向，而世茂可以算是其中表現(xiàn)較為突出的一家。

2017年4月25日，世茂試水全國銀行間市場首單商業(yè)地產(chǎn)公募資產(chǎn)證券化項目，標(biāo)的為上海世茂國際廣場，注冊金額為65億元。

據(jù)觀點指數(shù)了解，2017年上半年，世茂集團(tuán)剛宣布將從百聯(lián)手中收回上海世茂國際廣場的經(jīng)營權(quán)，并進(jìn)行為期一年半的封閉改造。作為世茂商業(yè)旗下除北京世茂大廈外，租金年收入最高的商業(yè)綜合體，此番大整改直接影響了世茂投資物業(yè)整體的租金收入。

半年報顯示，由于上海世茂國際廣場始歇業(yè)裝修，造成該棟物業(yè)的租金收入暫時下降人民幣0.43億元。而在此前，經(jīng)過十年運營的上海世茂國際廣場就已面臨項目老舊、租金收益增長緩慢、甚至下降的趨勢。在此情況下，世茂商管推出了這次的優(yōu)化工程，同時，還引入日本三麗鷗旗下HelloKitty（肖像IP），打造室內(nèi)主題館。

顯然，世茂的目的不僅僅在于租金表現(xiàn)，更重要的是通過優(yōu)化工程提升物業(yè)回報率，以順利實現(xiàn)資產(chǎn)證券化。

隨著2017年商業(yè)地產(chǎn)再次迎來發(fā)展浪潮，資產(chǎn)證券化也成為房企盤活存量資產(chǎn)、解決大量資金沉淀問題的最佳方式。對于世茂而言，早在2015年就開始聯(lián)合各路資本，積極探索房企金融創(chuàng)新，并打破國內(nèi)資產(chǎn)證券化發(fā)展緩慢的僵局。

2015年，7月10日，“博時資本-世茂天成物業(yè)資產(chǎn)支持專項計劃”獲得上海證券交易所無異議函，這也是國內(nèi)首單物業(yè)費資產(chǎn)證券化項目。當(dāng)年11月，世茂再聯(lián)合匯添富資本推出首個“購房尾款資產(chǎn)支持專項管理計劃”。

2016年，世茂又成功發(fā)行了規(guī)模達(dá)26.9億元的“博時資本—世茂酒店資產(chǎn)證券化”項目，刷新國內(nèi)已發(fā)行酒店資產(chǎn)證券化項目產(chǎn)品的最大規(guī)模紀(jì)錄。

憑借在資本金融市場的成功表現(xiàn)和穩(wěn)定的財務(wù)狀況，世茂在發(fā)行票據(jù)上亦形成優(yōu)勢。2017年4月，世茂“世茂房地產(chǎn)控股有限公司2017年度第一期中期票據(jù)”獲得中國銀行間市場交易商協(xié)會的《接受注冊通知書》，獲批注冊金額為人民幣80億元，成為首家獲批熊貓中票的民營房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)。

值得一提的是，2017年2月，世茂提前償還了一筆金額達(dá)8億美元的2020年到期優(yōu)先票據(jù)，該筆票據(jù)的息率為6.625%。另據(jù)世茂介紹，80億熊貓中票發(fā)行后大部分將用于置換債務(wù)。

頻繁的融資動作不僅為世茂2017年規(guī)模擴(kuò)張補(bǔ)充了資金，另一方面，通過發(fā)行低息長期票據(jù)贖回高利息票據(jù)的債務(wù)置換，逐漸降低了整體的融資成本。

據(jù)觀點指數(shù)統(tǒng)計，2015-2017年上半年，世茂加權(quán)平均融資成本由6.90%逐年降至5.8%、5.6%。半年報還顯示，截至2017年6月30日，世茂短期借貸約占26%，較2016年末降低一個百分點，長期借貸約占74%。

從還債風(fēng)險來看，2011-2017年上半年，世茂現(xiàn)金比率基本保持在1以上，反映公司短期債務(wù)償還不存在太大問題。

大力推動金融創(chuàng)新背后可以發(fā)現(xiàn)，世茂在重新發(fā)起規(guī)模戰(zhàn)略之時，有了充足的金融支持，也使得這家從海峽西岸走出的房企，能夠更安全地在地產(chǎn)浪潮中前行。