沈建光 人民幣是否會貶值再現(xiàn)？財政貨幣政策走向如何？明年增長目標(biāo)或下調(diào)，貨幣政策也將繼續(xù)收緊，讓位一定增長為扶貧和環(huán)保騰挪空間。

12月即將召開的中央經(jīng)濟工作會議引發(fā)諸多關(guān)注，重在落實十九大以及12月8日中央政治局會議對2018年經(jīng)濟領(lǐng)域的要求，即更加重視經(jīng)濟增長質(zhì)量而非速度，做好防范化解重大風(fēng)險、精準(zhǔn)脫貧、污染防治的攻堅戰(zhàn)，加快推動房地產(chǎn)長效機制、財稅改革等供給側(cè)改革。在此背景下，預(yù)計明年增長目標(biāo)或下調(diào)，貨幣政策也將繼續(xù)收緊，讓位一定增長為扶貧和環(huán)保騰挪空間。

是否會下調(diào)增長目標(biāo)？

增長目標(biāo)定在何處關(guān)乎經(jīng)濟政策環(huán)境松緊。黨的十九大時隔36年首次將主要矛盾表述做出了改變，強調(diào)不平衡不充分發(fā)展是當(dāng)前中國面臨的突出問題，在此背景下，未來政策重點強調(diào)由高速增長轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展，與此同時，防范化解重大風(fēng)險、精準(zhǔn)脫貧、污染防治三大攻堅戰(zhàn)。而上述重點改變，或許會犧牲一定程度的增長增速。筆者建議，明年增長目標(biāo)可以從今年的6.5%左右下調(diào)至6%-6.5%的區(qū)間指引。

展望明年中國經(jīng)濟，預(yù)計增長將延續(xù)今年四季度以來的減速趨勢。特別是在傳統(tǒng)領(lǐng)域，投資增速將進一步放緩。主要體現(xiàn)在：一是房地產(chǎn)投資方面，考慮到房地產(chǎn)調(diào)控政策的逐步加碼，房地產(chǎn)銷售與新開工等先行指標(biāo)已出現(xiàn)下降，預(yù)計明年房地產(chǎn)投資將面臨更大的下行壓力；二是基建投資方面，在影子銀行不斷收緊、地方財政約束增強以及整體發(fā)債利率高企的環(huán)境下，融資難度加大、融資成本提高，或?qū)?dǎo)致明年基建增速顯著放緩；三是制造業(yè)投資方面，預(yù)計高科技制造業(yè)仍將保持強勁增長，但重工業(yè)和傳統(tǒng)工業(yè)受到更加嚴(yán)格的防污染舉措控制，增速或繼續(xù)放緩。

盡管投資增速有所下行，但11月出口明顯好于預(yù)期，顯示在全球貿(mào)易回暖的背景下，出口仍將是明年經(jīng)濟的亮點。與此同時，工資上漲與結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型將支撐消費保持穩(wěn)健，預(yù)計凈出口與消費的積極表現(xiàn)將會彌補投資下降帶來的經(jīng)濟減速。此外，服務(wù)業(yè)的快速發(fā)展，互聯(lián)網(wǎng)、移動支付、新能源等經(jīng)濟新動能將進一步發(fā)揮對經(jīng)濟的帶動作用。這些正面發(fā)展給投資放緩提供了對沖，無需過度擔(dān)心增長失速。

貨幣政策是否繼續(xù)保持穩(wěn)??？

去年中央經(jīng)濟工作會議首提穩(wěn)健中性的貨幣政策，而縱觀今年金融政策實踐，不難發(fā)現(xiàn)，廣義貨幣增速大幅放緩，但信貸增長居高不下，隱子銀行業(yè)務(wù)大幅增加，金融去杠桿的力度弱于預(yù)期，貨幣政策實際上保持的是中性偏松，直到十九大后才有所收緊。

展望明年，由于十九大之后，一系列強監(jiān)管措施密集出臺，從國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會成立并布置工作，到資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)新規(guī)推出、暫停批設(shè)網(wǎng)絡(luò)小額貸款公司，再到對房地產(chǎn)資金管控從嚴(yán)等，充分證明決策層繼續(xù)去杠桿的堅定決心。實際上，與此前市場普遍預(yù)期的在明年兩會前后重要崗位人事交接完成之后，金融去杠桿才將正式拉開帷幕有所不同，金融強監(jiān)管風(fēng)暴已經(jīng)在十九大之后提前到來。同時，考慮到明年全球央行貨幣政策的整體轉(zhuǎn)向，筆者建議明年中國貨幣政策定調(diào)可以是穩(wěn)健偏緊。

財政積極如何體現(xiàn)？

在貨幣政策偏緊的背景下，預(yù)計財政政策仍將表態(tài)為積極。根據(jù)十九大要求，明年財政支出的主要方向?qū)⒕奂诃h(huán)保、民生、一帶一路、京津冀一體化以及先進制造業(yè)等方面。但值得注意的是，在貨幣政策收緊的背景下，財政政策的實施空間其實受到了限制，例如，在地方債發(fā)行利率的整體上行，影子銀行清理，以及加強地方政府債務(wù)擔(dān)責(zé)的背景下，積極財政可能在落實過程中受到一定牽制。

考慮到這一層因素，建議明年在去杠桿的同時，還需注重政策的協(xié)調(diào)性，在房地產(chǎn)與金融去杠桿的宏觀背景下，積極財政應(yīng)該更為深入，而不是緊縮，應(yīng)起到宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定器的作用。這包括：一方面，應(yīng)用好財政存量資金，做好減稅降費工作，在加強監(jiān)管的同時，確保在建項目實施等；同時，應(yīng)加快稅制改革以及中央與地方政府事權(quán)與支出責(zé)任劃分改革的步伐，盡快完成房地產(chǎn)稅立法工作，讓積極財政能夠落到實處。

人民幣是否會貶值再現(xiàn)？

2014-2016年期間，人民幣結(jié)束了此前一路升值的態(tài)勢，在當(dāng)時美元走強的背景下，面臨了較大的貶值壓力。2017年在美元出現(xiàn)拐點以及歐元整體強勢的背景下，人民幣貶值壓力得到了明顯緩解，年初至今已對美元升值4.6%。明年雖然美聯(lián)儲仍舊加息，但在筆者看來決定全球匯率市場波動的因素十分復(fù)雜，包括：

一是各國經(jīng)濟超預(yù)期反彈的力量對比?？梢钥吹?，當(dāng)前歐美日等發(fā)達國家均出現(xiàn)經(jīng)濟強勁的局面，但以今年情況來看，歐元反彈主要得益于歐洲經(jīng)濟超出年初的預(yù)期。二是全球黑天鵝事件出現(xiàn)的概率以及政治不確定性。如特朗普稅改以及通俄門事件的走勢，歐洲英國脫歐、以及歐盟內(nèi)部成員國政治穩(wěn)定性等，都將對全球匯率市場形成沖擊。三是明年各國央行貨幣收緊的快慢與退出量化寬松的路徑選擇。

綜上，筆者認(rèn)為，明年全球經(jīng)濟與政治不確定性仍然較大，全球匯率走勢或?qū)⑷Q于以上幾個方面力量的對比。在此背景下，筆者預(yù)計明年全球主要貨幣或處于一個震蕩波動的區(qū)間，很難找到一個絕對強勢的貨幣，而這對于人民幣是個利好，預(yù)計明年人民幣將呈現(xiàn)雙向波動態(tài)勢，中間值在6.5左右。

哪些改革措施值得期待？

12月8日的中央政治局會議強調(diào)將“加快住房制度改革和長效機制建設(shè)”列為2018年要著力抓好的重點工作之一，并強調(diào)要“力爭取得明顯成效”。在筆者看來，這意味著醞釀多年的長效機制有望在明年破冰，而除了金融政策，住房租賃政策、土地供給方面做出部署外，與財稅改革結(jié)合，推動房產(chǎn)稅落地是長效機制不可放棄或缺的重要內(nèi)容。在筆者看來，作為取代土地收入和地方財政收入的重要來源，房產(chǎn)稅的意義不在于對于房價的影響，其更多的是對于理順中央與地方財權(quán)與事權(quán)這一傳統(tǒng)矛盾所具有的重要作用。

與此同時，政治局會議提出防范化解重大風(fēng)險、精準(zhǔn)脫貧、污染防治三大攻堅戰(zhàn)，意味著去杠桿與強監(jiān)管、收入分配改革以及環(huán)保措施推進仍是重點。而在金融改革方面，筆者在本專欄文章《周小川變調(diào)金融杠桿的背后》中提到，未來可能有金融強監(jiān)管、國有企業(yè)去杠桿、規(guī)范互聯(lián)網(wǎng)金融、加強屬地問責(zé)、金融反腐等措施協(xié)同推進。此外，早前以特朗普訪華為契機，中國政府已宣布加大金融開放，大幅度放寬外資進入金融業(yè)的投資比例限制，顯示了十九大新一屆領(lǐng)導(dǎo)層對待未來改革開放的鮮明態(tài)度，預(yù)計明年圍繞金融開放還會有更多細則出臺。

沈建光 瑞穗證券亞洲首席經(jīng)濟學(xué)家

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