發(fā)端于2007年7月的次貸危機(jī)經(jīng)歷了四個(gè)階段：最初僅僅是特定金融產(chǎn)品的危機(jī)，之后迅速擴(kuò)展到金融機(jī)構(gòu)的危機(jī)。

　　編者按：2009年《觀點(diǎn)》雜志刊登了巴曙松教授為《觀點(diǎn)》撰寫的金融危機(jī)專欄。針對(duì)此次金融危機(jī)的形成與發(fā)展，巴曙松教授進(jìn)行了詳細(xì)的論述，僅此新春之際，觀點(diǎn)網(wǎng)摘錄了其中部分內(nèi)容，以饗讀者。

　　大致來看，發(fā)端于2007年7月的次貸危機(jī)經(jīng)歷了四個(gè)階段：最初僅僅是特定金融產(chǎn)品的危機(jī)，之后迅速擴(kuò)展到金融機(jī)構(gòu)的危機(jī)，進(jìn)而從金融機(jī)構(gòu)擴(kuò)展到全球金融市場(chǎng)，目前正處于從金融體系到實(shí)體經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)階段，且呈現(xiàn)不斷加深的走勢(shì)。

　　第一階段：次貸證券衍生品危機(jī)

　　20世紀(jì)90年代后期以來，美國經(jīng)濟(jì)和房地產(chǎn)金融市場(chǎng)經(jīng)歷了長達(dá)近10年的經(jīng)濟(jì)繁榮，與此同時(shí)，基于次級(jí)住房抵押貸款的金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)迅速擴(kuò)張，在高達(dá)15：1以上的杠桿作用下，次貸證券衍生品市場(chǎng)積累了巨大的風(fēng)險(xiǎn)(見表1)。2006年以后，隨著房價(jià)的下跌和次貸市場(chǎng)的違約率的上升(見圖1)，次貸證券的價(jià)格隨之劇烈下滑，在高杠桿的作用下，持有者的損失被急劇放大，從而在2007年7月最終引發(fā)了次貸證券危機(jī)。

　　表1：美國次級(jí)貸款和次貸支持證券規(guī)模

　　圖1：美國住房貸款違約率急劇上升

　　資料來源：美國抵押貸款銀行協(xié)會(huì)

　　第二階段：以投資銀行等相關(guān)金融機(jī)構(gòu)為代表的金融機(jī)構(gòu)危機(jī)

　　次貸證券產(chǎn)品危機(jī)的爆發(fā)，使得一些深刻卷入到次貸業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)開始呈現(xiàn)顯著的經(jīng)營虧損，進(jìn)而演化為金融機(jī)構(gòu)危機(jī)。2008年3月日，美國第五大投資銀行貝爾斯登因?yàn)l臨破產(chǎn)而被摩根大通收購。9月份以后，由于房價(jià)的持續(xù)下跌，美國次貸違約率繼續(xù)上升，與次級(jí)抵押債券相關(guān)的各種金融資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)開始加速暴露出來，受波及到的金融機(jī)構(gòu)范圍也越來越大。9月7日，美國政府宣布接管"兩房"，隨之，在不到一個(gè)月的時(shí)間里，華爾街五大投資銀行相繼破產(chǎn)或者被接管，包括商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司、投資銀行、對(duì)沖基金等在內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)大都遭受巨額損失。

　　第三階段：以資本市場(chǎng)劇烈下挫引發(fā)的金融市場(chǎng)危機(jī)

　　金融機(jī)構(gòu)的危機(jī)、特別是雷曼的倒閉，引發(fā)了全球?qū)τ诮鹑跈C(jī)構(gòu)倒閉的恐慌情緒，成為此次次貸危機(jī)迅速向全球擴(kuò)散的一個(gè)標(biāo)志性事件，最終引發(fā)了資本市場(chǎng)的劇烈動(dòng)蕩，股票暴跌，市值大幅下降，道瓊斯指數(shù)跌幅超過40%，嚴(yán)重打擊了投資者信心(見圖2)。美國金融市場(chǎng)的深幅調(diào)整迅速向世界各國蔓延，歐洲、日本、新興市場(chǎng)國家的金融市場(chǎng)隨之也大幅下挫，據(jù)紐約大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)家Roubini預(yù)測(cè)，次貸造成全球銀行和券商減記資產(chǎn)及信用損失金額已達(dá)2萬億美元。更為嚴(yán)重的是，危機(jī)由最初的按揭貸款市場(chǎng)逐漸向消費(fèi)信貸、信用卡、銀行等其他金融市場(chǎng)蔓延，使得次貸危機(jī)蔓延成為信貸危機(jī)，推動(dòng)整個(gè)美國經(jīng)濟(jì)陷入劇烈衰退。

　　圖2標(biāo)普和銀行指數(shù)

　　第四階段：從金融體系到實(shí)體經(jīng)濟(jì)蔓延

　　這一次次貸危機(jī)導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)周期與此前的經(jīng)濟(jì)周期存在的顯著差異，在于此前的經(jīng)濟(jì)周期往往是由實(shí)體經(jīng)濟(jì)惡化之后逐步傳導(dǎo)到金融市場(chǎng)，而此次經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩則是因?yàn)榻鹑隗w系的監(jiān)管出現(xiàn)缺陷等導(dǎo)致金融市場(chǎng)的大幅波動(dòng)、進(jìn)而演進(jìn)為現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。從國際經(jīng)濟(jì)環(huán)境上來看，自2008年10月開始，伴隨著次貸危機(jī)對(duì)進(jìn)一步惡化，對(duì)各國實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響日益顯現(xiàn)，各國經(jīng)濟(jì)增長出現(xiàn)明顯減速，美國、歐盟等國家經(jīng)濟(jì)開始出現(xiàn)負(fù)增長，同時(shí)失業(yè)率上升，消費(fèi)者信心顯著下降，美國失業(yè)繼10月率飆升至6.5%以后，11月又創(chuàng)造了6.7%的15年來的最高記錄，引發(fā)了全球金融市場(chǎng)新一輪的大幅波動(dòng)。此外，全球主要經(jīng)濟(jì)體逐步顯現(xiàn)通縮壓力，美國10月份消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)大跌1%，創(chuàng)歷史上最大跌幅；日本10月CPI也環(huán)比下降0.1%。泰國、韓國和澳洲等新興市場(chǎng)國家11月通脹率與全球同步回落，如泰國11月通脹年率從10月的3.9%大幅降至2.2%。全球大宗商品價(jià)格更是同步一落千丈。原油價(jià)格從每桶147美元以上迅速跌落至50美元下方，鐵礦石、煤炭和糧食價(jià)格也都大幅下跌。這意味著次貸危機(jī)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的沖擊全面顯現(xiàn)，全球經(jīng)濟(jì)的回落已經(jīng)是一個(gè)顯著的趨勢(shì)。