公司債已經(jīng)不單單是解決資金缺口的工具，還可能正在承擔起支撐企業(yè)發(fā)展的任務。

　　隨著中國信貸政策的收緊和股票市場的回調，越來越多的國內企業(yè)正在將其融資需求轉向債券市場。特別是地產(chǎn)企業(yè)，今年已經(jīng)在交易所市場發(fā)行四只公司債，規(guī)模共計86億元人民幣。而這四家企業(yè)去年年報顯示的未來一年即將到期的長期債務規(guī)模還不到50億元，這說明公司債已經(jīng)不單單是解決資金缺口的工具，還可能正在承擔起支撐企業(yè)發(fā)展的任務。

　　包括公司債在內的信用產(chǎn)品供給還可能繼續(xù)增長，這也讓關于發(fā)債企業(yè)的信用分析成為債券分析中新的領域。雖然信用分析和股票分析同樣關注行業(yè)和企業(yè)的基本面，但是也并非完全相同，前者更關心企業(yè)對未來利息和本金的償付能力，而後者更關心企業(yè)的增長能力。

　　目前四只地產(chǎn)公司發(fā)行的公司債包括08金地債、08新湖債、08保利債和剛剛結束發(fā)行的08北辰債，北辰債總量為17億元，期限5年，票面利率8.2%。其中08金地債獲得建設銀行的擔保，保利債和北辰債均為集團擔保，而唯一無擔保的08新湖債還因創(chuàng)下高達9%的票面利率記錄而吸引了無數(shù)投資者的目光。

　　以上述四家地產(chǎn)企業(yè)為例，根據(jù)路透智庫提供的分析師對于企業(yè)息稅前利潤(EBIT)的預測，四只債券今年的應付利息只占到企業(yè)當年EBIT的中非常小的一部分，其中08金地債最低，不到3%，而剛剛發(fā)行的08北辰債最高，超過12%。

　　但別那麼快得出結論，這還只是信用分析的一個開始.因為企業(yè)在付息日要付出的是真金白銀的現(xiàn)金，對于國內地產(chǎn)企業(yè)而言，土地儲備是現(xiàn)金流的大頭。在宏觀調控的大背景下，地產(chǎn)企業(yè)應以“現(xiàn)金為王”。所以這些土地儲備能否在盡量短的時間內變成房產(chǎn)銷售收入，取得現(xiàn)金流，是信用產(chǎn)品分析中更加需要關注的部分。

　　中金公司在最近的一份報告中總結了幾家地產(chǎn)企業(yè)的銷售面積與公司土地儲備總規(guī)模的比較數(shù)據(jù).如果將這個數(shù)據(jù)作為其土地儲備變現(xiàn)速度的一個反映，可以看出地產(chǎn)商們在今年一季度的儲備變現(xiàn)速度出現(xiàn)了下降，這個趨勢可能在二季度還會繼續(xù)。

　　特別值得關注的是北辰實業(yè)(601588)，一季度的銷售額還不到去年全年的六分之一，而且公司土地儲備中的七成是去年才剛剛獲得，這又意味著兩點，一是接下來的開發(fā)周期中可能需要更多的資金支持，可能存在資金缺口；另一方面，以去年的成本而言，對于土地價格調整的承受能力也相對有限。

　　這四家地產(chǎn)企業(yè)中，相對而言，新湖中寶(600208)的情況稍好，有研究員估計其土地儲備的平均單位成本只有一千多元，銷售速度也相對較快。因此，盡管其民營企業(yè)的性質加上無擔保的信用風險令其票面利率創(chuàng)下紀錄，但該債在上市後的火爆表現(xiàn)顯示，也并非沒有投資機會。

　　二級市場上，08金地債的收益率在5.50%，而08保利債和08新湖債的收益率分別為6.91%和8.70%。盡管08新湖債已經(jīng)在上市初期就受到資金的追捧，但目前180個基點(bp)的利差，仍存在市場高估其信用風險的可能。