世界十指相連，大鱷們?cè)u(píng)估次級(jí)債局勢(shì)和股市方向

　　11位全球頂級(jí)投資家1月7日聚焦在美國的曼哈頓下城區(qū)，參加巴倫周刊的圓桌會(huì)議，主題是通貨膨脹、利率、主權(quán)財(cái)富基金及物價(jià)。

　　15天之后的1月21日，這些“空頭司令”的預(yù)言一語成讖，全球股市烏云密布。

　　這11位大投資家分別是：太平洋投資管理有限公司的創(chuàng)始人、債券大王比爾-葛羅斯(Bill Gross)，高盛首席策略分析師艾比-柯恩(Abby Cohen)，Gamco Investors董事長(zhǎng)莫里-蓋伯里(Mario Gabelli)，麥嘉華公司創(chuàng)始人、末日博士麥嘉華(Marc Faber)，《高科技戰(zhàn)略家》雜志總編輯弗雷-希奇(Fred Hickey)，瑞士Zulauf Asset Management創(chuàng)始人菲力克斯-朱洛夫(Felix Zulauf)，Pequot Capital Management執(zhí)行長(zhǎng)亞特-山伯(Samberg)，O.S.S. Capital Management總經(jīng)理奧斯卡-雪弗(Oscar Schafer)，MacAllaster董事長(zhǎng)亞契-馬克阿拉斯特(Archie MacAllaster)，戴菲管理公司創(chuàng)始人史考特-布雷克(scott Black)，梅麗爾-韋蒂瑪(Meryl Witmer)。

　　全球頂級(jí)投資家是如何看待美國次級(jí)債問題？如何判斷世界經(jīng)濟(jì)形勢(shì)？世界的機(jī)會(huì)在哪里？理財(cái)周報(bào)認(rèn)為，投資必須具備世界觀，世界觀才能創(chuàng)造價(jià)值觀。

　　以下是巴倫周刊圓桌會(huì)議實(shí)錄，以便中國投資人參考，找到自己的投資哲學(xué)。

　　2008年之后，美國經(jīng)濟(jì)環(huán)境相當(dāng)艱巨

　　巴倫：今年似乎有好幾件事可以討論。先從比爾開始，你是與會(huì)者中唯一一個(gè)在去年一月便提出信貸問題的人，真了不起！

　　比爾-葛羅斯：所以我算是第一個(gè)索命死神。我先從經(jīng)濟(jì)談起。有必要將美國經(jīng)濟(jì)和全球經(jīng)濟(jì)區(qū)分開來。美國經(jīng)濟(jì)較差，并且接近反轉(zhuǎn)點(diǎn)。有可能在一、兩季內(nèi)出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)危機(jī)，并且由于在資產(chǎn)膨脹的同時(shí)，消費(fèi)得不到提振，2008年之后，環(huán)境將相當(dāng)艱困。多年以來，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期都建立在資產(chǎn)膨脹的基礎(chǔ)上，比如90年代的股票，然后是股票?，F(xiàn)在已經(jīng)沒有大的一流資產(chǎn)可以膨脹，并且有的資產(chǎn)甚至縮水了，如房屋和信貸合約。經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)會(huì)長(zhǎng)期低于零或僅低空掠過，并且再也沒有像10--15年前那樣的成績(jī)了。必須習(xí)慣這種在經(jīng)濟(jì)、就業(yè)和財(cái)富創(chuàng)造上的低成長(zhǎng)或者輕度衰退。這不是一個(gè)受人歡迎的預(yù)測(cè)。

　　全面崩跌情況尚未發(fā)生

　　巴倫：艾比，我們相信你有不同看法。

　　艾比-柯恩：我同意全面崩跌的情況尚未發(fā)生。房市問題，尤其是部分地區(qū)的房市，可能需要好幾季的時(shí)間才能解決，此將嚴(yán)重阻礙整體經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)。高盛提出的正式預(yù)估是，我們不會(huì)出現(xiàn)衰退，但在部分產(chǎn)業(yè)和部分區(qū)域則會(huì)出現(xiàn)近似衰退的情況(高盛在兩天后修正其預(yù)估，表示其預(yù)期第二季和第三季的經(jīng)濟(jì)年成長(zhǎng)率將會(huì)雙雙下跌1%)。此后一直到2008年底，情況就會(huì)開始好轉(zhuǎn)，因?yàn)槠髽I(yè)部門將會(huì)出現(xiàn)淡季不淡的現(xiàn)象，庫存在控制之內(nèi)，公司財(cái)務(wù)亦佳。雖然許多家庭過度舉債，但美國大多數(shù)企業(yè)并非如此。

　　艾比-柯恩：在年中的圓桌會(huì)議上，我們?cè)?jīng)說過，利潤已經(jīng)達(dá)到了頂峰。資產(chǎn)回報(bào)在打破記錄的同時(shí)，也面臨著巨大壓力。現(xiàn)在問題是事情將會(huì)變得多糟糕，并且這種糟糕的情況將維持多久。到2008年年底，情況將開始得到好轉(zhuǎn)。

　　我們?cè)?jīng)提過，市場(chǎng)對(duì)2008年普遍的獲利預(yù)估并不可靠。我們對(duì)標(biāo)準(zhǔn)普爾五百的獲利預(yù)估數(shù)字比分析師所預(yù)估的至少低了10美元。產(chǎn)業(yè)分析師和基金經(jīng)理的看法截然不同。過去的三個(gè)月中，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)遠(yuǎn)比大多數(shù)人預(yù)計(jì)的要差，三季度的盈利也低于市場(chǎng)預(yù)期。華爾街的分析師屢次調(diào)低他們對(duì)2007年的預(yù)測(cè)，但卻仍然堅(jiān)持對(duì)2008年的預(yù)測(cè)。基金經(jīng)理則將他們對(duì)2008年的預(yù)測(cè)進(jìn)行了調(diào)整。

　　亞契-馬克阿拉斯特：談?wù)勀銓?duì)標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的收益的預(yù)測(cè)。

　　艾比-柯恩：年底的時(shí)候，市場(chǎng)預(yù)測(cè)到這個(gè)數(shù)字將接近105美元。預(yù)計(jì)2008年更可能會(huì)達(dá)到90--95美元。一旦第四季度的結(jié)果出來，我們會(huì)注意看看公司是否利用一些他們可調(diào)動(dòng)的區(qū)域盡可能地調(diào)低2007年的數(shù)據(jù)。增加資金儲(chǔ)備或者推遲好消息將會(huì)是一項(xiàng)好的策略，因?yàn)樵?8年公司需要擔(dān)心的東西遠(yuǎn)遠(yuǎn)重要于第四季度的結(jié)果。

　　全球沒有獨(dú)立市場(chǎng)，

　　金磚四國再次會(huì)推動(dòng)持續(xù)增長(zhǎng)

　　巴倫：菲力克斯，你的看法呢？

　　菲力克斯-朱洛夫：全球經(jīng)濟(jì)走緩，美國的問題最大。你們都低估美國資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)對(duì)GDP造成的影響，無論是上漲還是下跌。房屋價(jià)值可能是GDP規(guī)模的5到6倍，房?jī)r(jià)若上揚(yáng)10%，創(chuàng)造的新資產(chǎn)和借貸能力相當(dāng)于GDP的50%。房?jī)r(jià)平均已下滑約10%，而且可能還有15%至20%的跌價(jià)空間。

　　次貸并未落幕，但貨幣政策調(diào)降利率的效果，不如資產(chǎn)價(jià)格上揚(yáng)時(shí)采取升息來得有效。2008和2009年，聯(lián)儲(chǔ)可能徒勞無功。他們會(huì)降息，股市會(huì)反彈，但一段時(shí)間后，他們就會(huì)了解那是不夠的。經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)將出乎意料地低，但稱不稱得上衰退，我不敢說。

　　巴倫：美國經(jīng)濟(jì)有可能與全球經(jīng)濟(jì)脫鉤嗎？

　　菲力克斯-朱洛夫：這種情況從沒發(fā)生過，這一次也不會(huì)發(fā)生。好幾個(gè)新興經(jīng)濟(jì)體正處于不同的生命周期，其所受的影響將不如十年前嚴(yán)重，但仍會(huì)走緩。中國的增長(zhǎng)率會(huì)降2至3個(gè)百分點(diǎn)。

　　莫里-蓋伯里：仍會(huì)在7%到9%

　　弗雷-希奇：全球都有房市泡沫化的現(xiàn)象，全世界的信貸市場(chǎng)均已膨脹到極致，甚至破滅。

　　菲力克斯-朱洛夫：最大的問題會(huì)發(fā)生在盎格魯薩克遜地區(qū)，這些地區(qū)所形成的房市泡沫最大，還有西班牙。不過經(jīng)濟(jì)放緩是全球現(xiàn)象。

　　莫里-莫里-蓋伯里：日本在2008和2009年難道不會(huì)上漲1%或者2%嗎？

　　菲力克斯-朱洛夫：日本已經(jīng)掙扎很久了。日本過去一、兩年最正面的因素在于出口，但隨著日?qǐng)A升值，今年出口的貢獻(xiàn)不會(huì)太大。

　　莫里-莫里-蓋伯里：日元強(qiáng)勁但是歐元更甚。日本人與德國地位相當(dāng)。

　　比爾-葛羅斯：消費(fèi)一直以來都是日本的難題。

　　菲力克斯-朱洛夫：同時(shí)，實(shí)際收入已經(jīng)連續(xù)多年呈下降趨勢(shì)，這也是為什么國內(nèi)經(jīng)濟(jì)還沒能在生活中體現(xiàn)出來。

　　弗雷-希奇：仰賴電子產(chǎn)品出口的亞洲市場(chǎng)已經(jīng)開始受創(chuàng)了，新加坡、馬來西亞還有日本皆是。

　　菲力克斯-朱洛夫：基本上，工業(yè)世界在將其大部分的經(jīng)濟(jì)循環(huán)輸入到發(fā)展中國家。因此，這些工業(yè)國家受損也就一點(diǎn)也不奇怪了。

　　莫里-蓋伯里：全球生產(chǎn)毛額約為40兆美元，美國約12兆，成長(zhǎng)1%至2%，日本5兆。金磚四國：中國、俄羅斯、印度和巴西，幾乎占10%，成長(zhǎng)率在8%到9%之間。未來12至18個(gè)月將有足夠的動(dòng)能，可推動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)成長(zhǎng)。

　　弗雷-希奇：不過美國占了全球19%的消費(fèi)。

　　經(jīng)濟(jì)會(huì)放緩但不會(huì)停止，新興市場(chǎng)崛起中的中產(chǎn)階層數(shù)量驚人

　　比爾-葛羅斯：若美國成長(zhǎng)降至趨近于零，全球各地都會(huì)受影響。不過受創(chuàng)最深的是以金融為主的經(jīng)濟(jì)體，也就是仰賴財(cái)務(wù)工程的經(jīng)濟(jì)體。美國是罪魁禍?zhǔn)祝o追在后。

　　這些經(jīng)濟(jì)體正在為所謂的影子銀行體系合約(shadow banking system contracts)付出代價(jià)。一般的銀行準(zhǔn)備金應(yīng)占存款的15%，但結(jié)構(gòu)式投資工具的影子銀行體系和金融管道卻無準(zhǔn)備金，財(cái)務(wù)工程已然失控。影子銀行體系的緊縮可能會(huì)持續(xù)好幾年，這是現(xiàn)代世界尚未碰過的獨(dú)特狀況。

　　亞特-山伯：還是有些正面發(fā)展，例如未來三十年，新興市場(chǎng)崛起中的龐大中產(chǎn)階級(jí)人口比率，將從10%激增至50%。光是中國，中產(chǎn)階級(jí)將在五至十年內(nèi)成長(zhǎng)為目前的三倍。這些國家的本土經(jīng)濟(jì)日益發(fā)達(dá)，人民會(huì)購買更多汽車，這些數(shù)據(jù)會(huì)很驚人。我同意比爾和菲力克斯的看法：全球經(jīng)濟(jì)會(huì)放緩，但不會(huì)停止增長(zhǎng)。

　　艾比-柯恩：到08年底，情況將會(huì)有好轉(zhuǎn)。

　　美國來自歐洲的進(jìn)口比來自中國多，因此歐洲經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)仰賴美國的經(jīng)濟(jì)情況。歐元相對(duì)于美元一直很強(qiáng)勢(shì)，每個(gè)人都有其自己的一套購買力平價(jià)理論，例如在巴黎或紐約飯店吃早餐的花費(fèi)，巴黎其實(shí)蠻貴的?，F(xiàn)在歐洲企業(yè)開始抱怨其國內(nèi)經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)減緩，覺得被美國拖垮，或者是因?yàn)閹胖档年P(guān)系。如果我們探討一些非主流的看法，其中一個(gè)看法可能是歐洲成長(zhǎng)落后預(yù)期。亞特，你說呢？

　　亞特-山伯：次貸及財(cái)政部門的杠桿調(diào)節(jié)措施正在起作用。隨著能源及物價(jià)的上漲，美國消費(fèi)者的壓力越來越大。美國經(jīng)濟(jì)的衰退將影響全球經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

　　弗雷-希奇：經(jīng)濟(jì)會(huì)陷入低谷嗎？

　　亞特-山伯：美國境內(nèi)超額的現(xiàn)金流必須減少，次貸問題在接下來幾個(gè)月將加速惡化?；ㄆ?Citigroup)和美林(Merrill Lynch)等大型投資公司必須想辦法填平這筆壞賬，而這還只是開始。人們往往低估了問題的嚴(yán)重性，越早期注銷壞賬，所擁有的資金就越少，能借出的資金也就越少。糟糕的開端并不意味著08整年將處于這種糟糕的狀態(tài)，我堅(jiān)信，還沒到不可收拾的地步。

　　弗雷-希奇：目前只有房貸引起了這樣的風(fēng)暴，但我們還有汽車貸、教育貸款、融資收買及后保債券等問題，這些過程都是已經(jīng)發(fā)生了的，只是其所產(chǎn)生的影響還沒顯現(xiàn)出來。

　　史考特-布雷克(scott史考特-布雷克，戴菲管理公司創(chuàng)辦人)：2008年標(biāo)準(zhǔn)普爾收益將下降5%到83.50美元。

　　巴倫：這對(duì)信用卡的借貸將意味著什么呢？哪一個(gè)將對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生更持久的影響？

　　亞特-山伯：這是一個(gè)不同的過程。人們往往會(huì)先付了房貸之后再回信貸或汽車貸款，但是這一次，過程是相反的，人們最后考慮的是還房子的貸款，因此，這一次所造成的經(jīng)濟(jì)低迷期會(huì)持續(xù)比較長(zhǎng)的一段時(shí)間。

　　比爾-葛羅斯：許多人現(xiàn)在家里都空空如洗，沒有任何的資產(chǎn)了。

　　奧斯卡-雪弗：因?yàn)樗麄兯坏谋ＷC金是一筆不小的數(shù)目，特別是房貸的保證金。我同意情況還將持續(xù)下去的看法。

　　艾比-柯恩：根據(jù)投資者借貸的款項(xiàng)不同，所產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)效果也各異。對(duì)于中低收入家庭來說，這種投資是一種失誤，另外，還有很多投資者是借著房地產(chǎn)做投機(jī)買賣的。

　　奧斯卡-雪弗：我們一致認(rèn)為，這肯定是某個(gè)地方出了差錯(cuò)，銀行貸款數(shù)將會(huì)不斷擴(kuò)大。

　　莫里-莫里-蓋伯里:假設(shè)，你現(xiàn)在就控制著美聯(lián)邦儲(chǔ)備機(jī)構(gòu)、財(cái)政部還有白宮。如果物價(jià)在不斷上升，而不巧，我們的"印鈔機(jī)"壞了，你會(huì)采取什么樣的金融財(cái)政政策呢？

　　亞特-山伯:華盛頓會(huì)不會(huì)給予援助呢？

　　比爾-葛羅斯：現(xiàn)在已經(jīng)沒有什么大的一流資產(chǎn)可以膨脹了。由于選舉，財(cái)政政策無法實(shí)施。出臺(tái)一系列財(cái)政政策的可能性微乎其微。貨幣政策在這個(gè)市場(chǎng)上所產(chǎn)生的作用是很小的。無論是民主黨還是共和黨，都必須意識(shí)到2009年，財(cái)政赤字可能上升到2%,3%，甚至是4%，且這一年，經(jīng)濟(jì)衰退現(xiàn)象將會(huì)更加嚴(yán)重。

　　莫里-莫里-蓋伯里：到了2009年，我們已經(jīng)毫無選擇了，而消費(fèi)者也處于絕望的狀態(tài)了。

　　艾比-柯恩：我同意比爾的說法。經(jīng)濟(jì)的疲乏產(chǎn)生的另一個(gè)消極影響就是對(duì)國家及地方收入的影響。

　　25年吹起巨額信貸泡沫是前菜，

　　導(dǎo)致全球缺乏流動(dòng)性主菜未上桌

　　巴倫：讓我們談一談利率吧。麥克，你一直不發(fā)一語，你還好嗎？

　　麥嘉華(Marc麥嘉華，麥嘉華公司創(chuàng)辦人)：我很好，也很高興早在一年前我便提過這些問題，還建議放空證券股。次貸是一個(gè)大問題，這個(gè)大問題就是二十五年來吹起的巨型信貸泡沫。而且這還只是前菜而已，會(huì)導(dǎo)致全球相對(duì)缺乏流動(dòng)性的主菜還沒上桌。我周游列國，而我去到的每個(gè)地方都已經(jīng)有過繁榮。如果政府?dāng)?shù)據(jù)是正確的話，那么美國已經(jīng)陷入了衰退。世界其它地方也會(huì)出現(xiàn)一次意味深長(zhǎng)的放緩的過程，因?yàn)槿蚪鹑谡窡o前例地緊密聯(lián)系在一起。

　　亞特-山伯：次貸及財(cái)政部門的杠桿調(diào)節(jié)措施正在起作用。隨著能源及物價(jià)的上漲，美國消費(fèi)者的壓力越來越大。美國經(jīng)濟(jì)的衰退將影響全球經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

　　史考特-布雷克(戴菲管理公司創(chuàng)辦人)：還記得卡特時(shí)代的停滯性通膨嗎？現(xiàn)在可能再次發(fā)生，也就是低經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)下的通貨膨脹。

　　降息造成惡性循環(huán)：在所有情況不變下，當(dāng)利率調(diào)降時(shí)，美元貶值，以美元計(jì)價(jià)的大宗物資和金屬價(jià)格則上揚(yáng)。調(diào)降利率時(shí)，汽油價(jià)格終究會(huì)上漲，侵蝕消費(fèi)者可支配所得。由于通膨是普遍現(xiàn)象，因此降息的效果已不如以往。

　　菲力克斯-朱洛夫:沒有任何的捷徑可以解決這些問題的。

　　弗雷-希奇：如果我們現(xiàn)在還不算處于熊市的話，我不知道何時(shí)才處于熊市。

　　弗雷-弗雷-希奇:我所關(guān)心的是，物價(jià)何時(shí)能下跌。在美國，所有的物價(jià)，包括食品的價(jià)格、油價(jià)，甚至是健康保險(xiǎn)，都在升價(jià)，這是經(jīng)濟(jì)不景氣的表現(xiàn)。Bernanke認(rèn)為在大蕭條時(shí)期，解決辦法就是增加現(xiàn)金流，然而，在如今的形式下，這種做法將會(huì)使53萬億美元的債務(wù)貶值，這將會(huì)給95%的美國人民帶來更多的損失。

　　麥嘉華:Scott的財(cái)政措施將會(huì)帶來另一個(gè)大災(zāi)難。

　　史考特-布雷克:房貸泡沫是一種無意識(shí)的行為。基于這一點(diǎn)，我們不會(huì)讓經(jīng)濟(jì)陷于衰退狀態(tài)。對(duì)于年收入46,600美元的中層收入階層來說，經(jīng)濟(jì)的不景氣并不是一件好事。

　　麥嘉華：物價(jià)上漲給居民所帶來的損失遠(yuǎn)大于減稅給他們帶來的利益。我仿佛又看到了上個(gè)世紀(jì)70年代的那一次物價(jià)膨脹，企業(yè)收入大幅度減少，股價(jià)下降，但這同時(shí)也創(chuàng)造了機(jī)會(huì)。

　　史考特-布雷克：那時(shí)政府也試圖通過提高稅收來啟動(dòng)經(jīng)濟(jì)，稅收從2100億美元增加到2500億美元，消費(fèi)額也只占GDP的70%

　　麥嘉華:美國政策誤導(dǎo)了消費(fèi)，而不是投資。

　　比爾-葛羅斯:2008年，共和黨只有在為富人找到永久的減稅辦法時(shí)才有可能減少中層階級(jí)的稅收，而民主黨卻不會(huì)這樣做。

　　Meryl Witmer:回到房貸的問題上，這是市場(chǎng)的一把雙刃劍。市場(chǎng)需求不平衡，在相當(dāng)長(zhǎng)的一個(gè)時(shí)期內(nèi)，房屋將仍有大量的存量。幾年前，在英國五次提息之后，英國的房地產(chǎn)買賣回到了二戰(zhàn)時(shí)的水平。幾年后，房地產(chǎn)業(yè)又恢復(fù)了生機(jī)。事物總是經(jīng)歷這樣一個(gè)發(fā)展過程的，近幾年內(nèi)，房子的興建將會(huì)是比較緩慢的，但隨著人口的增長(zhǎng)，房地產(chǎn)會(huì)發(fā)展。而銀行將會(huì)損失50%、70%甚至80%的利潤，因?yàn)槭袌?chǎng)總遵循著一個(gè)規(guī)律：商品在不斷地交易當(dāng)中。

　　菲力克斯-朱洛夫:由于前段日子房地產(chǎn)成為熱點(diǎn)，現(xiàn)有的房子存貨可供應(yīng)四年。

　　Witmer:恢復(fù)期是緩慢的，一旦過了這個(gè)時(shí)期，情況將大有好轉(zhuǎn)，人們的經(jīng)濟(jì)壓力就會(huì)減少。

　　奧斯卡-雪弗:巴菲特最近引用一位銀行家說的話：當(dāng)一切都運(yùn)行得很順利正常的時(shí)候，我不知道什么理由使得銀行采取新的做法，使資金白白浪費(fèi)掉。

　　上半年股市很難樂觀，

　　價(jià)值在新興市場(chǎng)

　　巴倫：看來大家對(duì)經(jīng)濟(jì)的看法頗一致，再來談?wù)劰墒小?/p>

　　亞契-馬克阿拉斯特：我一輩子都是樂觀主義者，現(xiàn)在也不會(huì)改變。我看好金融股，即使是銀行業(yè)，許多個(gè)股股價(jià)合理。不過，我仍保有相當(dāng)大的現(xiàn)金部位，至少要等一季以后才會(huì)進(jìn)場(chǎng)?，F(xiàn)在許多其他類股已經(jīng)回檔到高檔時(shí)的一半或四分之一或三分之一。金融股已接近落底。如果你能買到收益率達(dá)6.5%的銀行股，就可以放心了。

　　莫里-蓋伯里:我的一位客戶告訴我，一年前，標(biāo)普500的指數(shù)是1409，今天，指數(shù)是1411，這種變化太沒意義了。2007年是不穩(wěn)定的一年，這種不穩(wěn)定的現(xiàn)象在2008年會(huì)更加地突出。

　　股票交易所必須重新訂立賣空規(guī)則，市場(chǎng)必須建立緩沖機(jī)制。如果沒有"上漲拋空"規(guī)則(uptick rule)，市場(chǎng)的波動(dòng)就會(huì)更加劇烈，而投資者就必須獲得更高的回報(bào)，才能彌補(bǔ)由于市場(chǎng)劇烈波動(dòng)而帶來的損失。這不是一個(gè)良性的系統(tǒng)，應(yīng)該進(jìn)行完善。

　　比爾-葛羅斯:您喜歡在交易中設(shè)立更多的規(guī)則嗎？

　　莫里-蓋伯里:我比較認(rèn)同“上漲拋空”規(guī)則，考慮到目前的市場(chǎng)，08年下半年，收益將會(huì)有大幅度的提高。風(fēng)險(xiǎn)在被錯(cuò)誤定位之后將被重新定位。貸款利率將受到挑戰(zhàn)，新的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則將使銀行在市場(chǎng)上留下印記。事物是多變的，年底時(shí)，或許將會(huì)有好的收益，標(biāo)普500的收益也會(huì)大大提升，經(jīng)濟(jì)也許會(huì)增長(zhǎng)5%。

　　弗雷-希奇:我很難認(rèn)同這一觀點(diǎn)，您一直在說經(jīng)濟(jì)在衰退，而股票市場(chǎng)卻會(huì)上升嗎？

　　莫里-蓋伯里:10年期國債的收益率為3.9%，若假設(shè)收益達(dá)到4.40%,你就不會(huì)對(duì)未來的期望打折了。

　　比爾-葛羅斯：我們以三個(gè)面向預(yù)測(cè)股市價(jià)值，企業(yè)獲利水準(zhǔn)、該獲利的波動(dòng)性，及實(shí)質(zhì)利率水準(zhǔn)。雖然目前獲利情況仍脆弱，而且波動(dòng)甚大，但五年期公債的實(shí)質(zhì)利率(經(jīng)通貨膨脹調(diào)整后)，已從二%降至近一%。有人說十年期公債才是股價(jià)的基本指標(biāo)，但十年期殖利率也大幅下滑。不論獲利更低或波動(dòng)更大，按已大幅降低的利率計(jì)算，更增加股票未來潛在價(jià)值。

　　莫里-蓋伯里：07年金融下降多少？

　　史考特-布雷克:這一年標(biāo)準(zhǔn)普爾金融指數(shù)下降了20.8%。

　　莫里-蓋伯里：這不是熊市嗎？

　　弗雷-希奇：納斯達(dá)克100指數(shù)上漲了將近20%，而納斯達(dá)克綜合指數(shù)則上漲了10%。道瓊斯工業(yè)指數(shù)上漲了6%。從這些數(shù)據(jù)上看，這并不是一個(gè)熊市。金融板塊不行，人們開始涌向Motion、谷歌、蘋果、Amazon.com等公司的股票。

　　麥嘉華：以美元計(jì)算的股價(jià)在上漲，但以歐元計(jì)算，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)已經(jīng)從其2000年的頂峰下降了大約45%，而納斯達(dá)克指數(shù)則下降了60%。

　　麥嘉華：我并非看多美股，但全球市場(chǎng)走勢(shì)非常疲憊，以致美股表現(xiàn)會(huì)相對(duì)較好。這不是說美股會(huì)上漲，而是說美股跌幅可能低于中國、印度、越南和部分瘋狂的市場(chǎng)。這些市場(chǎng)之所以會(huì)上漲就是因?yàn)槿藗兿嘈?ldquo;脫鉤”。從經(jīng)濟(jì)上看，確實(shí)有脫鉤的現(xiàn)象，當(dāng)美國經(jīng)濟(jì)陷入衰退的時(shí)候，中國卻仍然上漲了5%或者10%。但是金融市場(chǎng)不會(huì)脫鉤。除非他們?cè)俅我?ldquo;上漲拋空”規(guī)則(uptick rule)。

　　五年前我拜訪過一些完全沒有向國際股市開放的家族管家(family offices)和金融機(jī)構(gòu)。如今，這些人有50%的錢是放在新興市場(chǎng)。除了新興市場(chǎng)的房地產(chǎn)以外，其它市場(chǎng)的價(jià)值已經(jīng)不再引人注目了。

　　弗雷-希奇：能夠避免熊市的唯一辦法就是美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)印鈔票。

　　巴倫：奧斯卡，你覺得呢？

　　奧斯卡-雪弗：去年挺像一個(gè)熊市的。四分之三的表現(xiàn)都很弱。如果做短期信貸，好；如果做長(zhǎng)期信貸，就糟糕了。如果從RIM、蘋果和谷歌這些股票上看，不覺得是一個(gè)大熊市。

　　融資收購在2007年初提供股市很大的支撐，主權(quán)財(cái)富基金(sovereign wealth funds)則是2008年的支撐。去年這些基金在美國大約投資六百億美元，主要是在金融公司。畢竟金錢是全球性的商品。

　　麥嘉華:：次級(jí)債僅僅只是開胃菜而已。奧斯卡，主權(quán)財(cái)富基金(Sovereign Wealth Funds)在花旗銀行和黑石集團(tuán)上面賺了多少錢？

　　奧斯卡-雪弗：他們有很多錢并不意味著他們就是聰明的。

　　巴倫：梅麗爾,你對(duì)股市怎么看？

　　梅麗爾-韋蒂瑪：一年前我對(duì)市場(chǎng)很消極。我的小盤和中盤股上有一種相關(guān)的準(zhǔn)確的信號(hào)。在年中的圓桌會(huì)議上，我只推薦了一只股票，喜力控股公司(Heineken Holding)。我找不出第二只股票。而現(xiàn)在我可以拿出來講的股票有將近8到10只。當(dāng)市場(chǎng)舒展的時(shí)候我們就可以買入?，F(xiàn)在市場(chǎng)已經(jīng)相當(dāng)便宜。我認(rèn)為今年股市會(huì)上漲10%--15%.

　　巴倫：史考特o布雷克？

　　史考特-布雷克：企業(yè)利潤今年會(huì)下降，我們估計(jì)標(biāo)準(zhǔn)普爾500企業(yè)2007年的營業(yè)利益(operating earnings)約87.5美元，2008年，估計(jì)是持平到下降5%，也就是83.5美元。股市的本益比約為16倍。這沒有高估也沒有低估。在之前我們做了許多數(shù)學(xué)運(yùn)算。

　　市場(chǎng)在今年，特別是下半年，將恢復(fù)健康穩(wěn)健的狀態(tài)。在貨幣政策或金融政策的推動(dòng)下，GDP將增長(zhǎng)1.5%。下半年經(jīng)濟(jì)將好轉(zhuǎn)，信貸問題也將被解決。標(biāo)普500上升5%至10%是可以預(yù)期的。去年6月4日，中小企業(yè)板塊的達(dá)到高點(diǎn)之后就一直下降了21%到22%，這是一個(gè)熊市，我不清楚今年中小企業(yè)板塊的表現(xiàn)能否優(yōu)于大企業(yè)板塊，但可以肯定的是，中小企業(yè)也在緊跟著市場(chǎng)的步伐前進(jìn)。在長(zhǎng)線上投資高收益，穩(wěn)定型的大型企業(yè)，會(huì)獲得15到17倍的收益。

　　巴倫：您并沒有給出確切的數(shù)據(jù)。

　　莫里-蓋伯里：到年底，市場(chǎng)將會(huì)大概上升5%，去年，市場(chǎng)上的兼并和收購達(dá)到了4。5萬億美元。今年，主權(quán)財(cái)富基金，SPAC，special-purpose acquisition companies, LBOs，在下半年將回升。而一切的交易將變得更加有計(jì)劃。

　　如何看待股票市場(chǎng)？

　　亞特-山伯:投資者正在一步步地讓步，市場(chǎng)又再一次無情地下跌10%-15%。這就是次級(jí)信貸所帶來的影響，當(dāng)大型銀行開始注銷壞賬時(shí)，這種影響就走到了盡頭。上半年的情況不會(huì)好轉(zhuǎn)，將下降10%-15%，而下半年，將在上半年的基礎(chǔ)上上升10%。

　　菲力克斯-朱洛夫：市場(chǎng)在上半年必須消化一波波的壞消息。如果經(jīng)濟(jì)更疲弱，垃圾債券違約率就可能上升。這會(huì)引發(fā)交換交易(swap)市場(chǎng)的另一波信用違約等。上半年會(huì)很糟，股市可能在第二季創(chuàng)下低點(diǎn)，比目前的水準(zhǔn)下降約一五%。如果政府提供一些財(cái)政振興方案而且利率又低很多，第三季就有可觀的漲勢(shì)。我不知道今年股市會(huì)收在哪里

　　巴倫：艾比，你知道嗎？

　　艾比-柯恩：我不像這張桌上的其他人，我得公布股價(jià)目標(biāo)。這是我日常工作的一部分。我們預(yù)估標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)2008年底會(huì)在1675點(diǎn)，道瓊指數(shù)則在14750點(diǎn)。

　　總有人問，今年的市場(chǎng)會(huì)有多糟糕。對(duì)于這個(gè)問題，我們可以從勞動(dòng)力市場(chǎng)上尋找答案。雖然依然存在通脹，但情況并不算嚴(yán)重。物價(jià)上升，但物價(jià)水平低于美國商業(yè)成本的10%。

　　現(xiàn)在，股價(jià)在1999年底的水準(zhǔn)，GDP上漲了50%，企業(yè)利潤上漲了75%，但我們應(yīng)該看看基本面。標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)目前的本益比跌至不到15倍，這是低于歷史標(biāo)準(zhǔn)的。另一個(gè)催化劑與美元有關(guān)，美元看起來便宜、又能吸引持有其他貨幣的自然人。

　　奧斯卡-雪弗:主權(quán)財(cái)富基金是否將利潤作為工業(yè)收購所用？

　　艾比-柯恩:他們有多種的形式。許多國家都在采用新加坡的投資模式，也就是，擁有于少兩種類型的投資實(shí)體，一種專做大型的投資，一種以私立機(jī)構(gòu)的方式做長(zhǎng)線的投資。

　　去年一月份，我留意到了品質(zhì)較差的債券，因?yàn)樗鼈兊睦钐×?。近幾個(gè)月，利差有所放大。企業(yè)債券看起來比國債更具吸引力。短期內(nèi)，假如美國政府降息，那么國有債券的表現(xiàn)就會(huì)相當(dāng)不錯(cuò)。從全年來看，投資者最好還是購買高質(zhì)量的債券。

　　巴倫：比爾，你同意這個(gè)觀點(diǎn)嗎？

　　比爾-葛羅斯:同意。企業(yè)債券比過去有更高的價(jià)值跟收益，從去年來看，企業(yè)債券收益比國債高出了2。5到3個(gè)百分點(diǎn)。現(xiàn)在，利差已經(jīng)高于5。5個(gè)百分點(diǎn)。2008年和2009年，高收益違約將接近5%。這種現(xiàn)象使得投資者遠(yuǎn)離了高收益市場(chǎng)。

　　亞特-山伯：利差會(huì)完全回到平均值上嗎？

　　比爾-葛羅斯:之前的上漲使國債的利差上升了10個(gè)百分點(diǎn)。如果這是一個(gè)潛在的利差，物價(jià)將下降25%，這是一個(gè)極端，而不是我們的預(yù)測(cè)了。目前，我們還未投資高收益率的市場(chǎng)，我們?cè)诘却衲晗掳肽甑臋C(jī)會(huì)。

　　亞契-馬克阿拉斯特：很多金融股票也被合理定價(jià)。為什么企業(yè)就沒有呢？

　　比爾-葛羅斯:部分定價(jià)相當(dāng)?shù)匚?，我們一直是高?Goldmans)、美國銀行、美林投資2A和3A級(jí)債券的大戶。有時(shí)，2B級(jí)和2A級(jí)的債券也有一樣的收益。