觀點指數(shù)  近兩年業(yè)績大幅增長之后，融創(chuàng)在今年上半年相對放緩了節(jié)奏。期間，它實現(xiàn)了1915.3億的合同銷售額，增速從去年的140%放緩至76%。業(yè)績會上，管理層也不斷釋放公司“多看少動、控制投資節(jié)奏與規(guī)模、降桿杠”的信號。

孫宏斌之所以會在視“規(guī)模”為生命線的房企群體中，表現(xiàn)出謹慎與淡定的一面，除了調控因素的驅使外，已售未結轉的資源、可售貨值、土儲已成為他心中的“籌碼”。除此之外，主動降低負債比率以實現(xiàn)風險管控。

而由于收并購的“本色”以及合作項目的增多，融創(chuàng)的合、聯(lián)營公司數(shù)量也不斷增多；它們的存在，體現(xiàn)在融創(chuàng)許多的財務指標中，貫穿著融創(chuàng)整個發(fā)展的鏈條。

營收結轉“潛行”

銷售與結轉之間，是存在著時間間隔的。孫宏斌在業(yè)績會上也坦言，地產公司的業(yè)績情況要到明年、后年的時候才顯現(xiàn)，因為那時候結轉的很多都是今年銷售的項目，和現(xiàn)在相比，會有非常大的差別。

因此，已售未結轉的資源給予了房企自由發(fā)揮的空間。市場人士對觀點指數(shù)表示，房企通常從中把控結轉收入的時間點，從而保持財務報表營業(yè)收入較為靚麗的增長曲線；于是，這些資源成為了房企的“家底”的一部分。

年初，融創(chuàng)執(zhí)行董事兼行政總裁汪孟德曾表示，2017年底公司已售未結轉的貨值已經有3500億元。而隨著銷售規(guī)模的增長，該項數(shù)據(jù)將會逐步增大。

銷售額通過結轉而形成營收，關于融創(chuàng)的結轉步調，從營業(yè)收入與同期銷售額的比例中，或許也可以窺探一二。從數(shù)據(jù)來看，融創(chuàng)近年來該比例未超過40%，其中2017年更是達到18%的低值，今年上半年略上升至24%。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)年報、觀點指數(shù)整理

近兩年在融創(chuàng)銷售增速動輒達到一點幾倍的情況下，相對較低的營收銷售比體現(xiàn)了它結轉的“節(jié)制”。

收并購與（合）聯(lián)營底色

截至中報發(fā)布日，融創(chuàng)新增土地儲備約2,920萬平方米，權益土地儲備約1,545萬平方米；包括舊改等協(xié)議狀態(tài)的土地，它的土地儲備共計約2.31億平方米，總貨值約人民幣3.29萬億元，下半年的可售資源為4912億元。

有了一系列已售未結轉資源、土儲、貨值的支撐，融創(chuàng)頻頻發(fā)聲：減少在公開市場拿地、嚴格控制土地獲取的節(jié)奏和規(guī)模、提高投資標準……公司秘書兼副總裁高曦在介紹業(yè)績的時候，甚至用了“多看少動”一詞，去形容融創(chuàng)接下來的發(fā)展姿態(tài)。

今年以來融創(chuàng)在招拍掛市場偶現(xiàn)身影，零零散散地摘得一些地塊，其中最大的動作，當屬它于6月份以58.17億攬下濟南萬達城二期13宗用地，這是融創(chuàng)收購萬達文旅項目后的又一個進展。

孫宏斌把并購萬達當成是一個得意之作，據(jù)他在業(yè)績會上的介紹，融創(chuàng)目前已經開業(yè)了西雙版納、哈爾濱、南昌、合肥、青島5個萬達城，明年無錫、廣州、昆明的項目也將開業(yè)。

觀點指數(shù)查閱獲悉，萬達項目資產中，可售面積為5,006萬平米，占比約84%；可售部分中住宅產品配比約82%；項目中交易溢價后未結轉可售物業(yè)部分的樓面地價為2,600元/平米，預計能給融創(chuàng)帶來一定的利潤。

顯然，收并購已成為融創(chuàng)跑馬圈地的主要方式，但由于在此過程中合作項目的增加，其（合）聯(lián)營公司的數(shù)量也有所上升。僅以它旗下的融創(chuàng)房地產集團有限公司（以下簡稱“融創(chuàng)房地產”）為例，截至今年第一季度末，融創(chuàng)房地產就已有228家合營企業(yè)和29家聯(lián)營企業(yè)。

正是由于與合聯(lián)營企業(yè)之間存在較多的經營性資金往來，融創(chuàng)房地產的應收款余額占比較大；而關聯(lián)方往來款占經營活動現(xiàn)金流入的比例也不小。

數(shù)據(jù)顯示，融創(chuàng)房地產2015年至2017年收到關聯(lián)方公司往來款項分別為241.24億元、534.61億元及1059.57億元，分別占經營性現(xiàn)金流入比例為71.12%、60.31%及49.10%。

這么大的比例，融創(chuàng)房地產的經營性現(xiàn)金流入情況，將很大程度上決定于關聯(lián)方經營情況的好壞。這種情況上升到集團層面，也是如此。

但或許考慮到合聯(lián)營公司合作開發(fā)、實現(xiàn)共贏的優(yōu)勢，孫宏斌對它們還是有所偏愛的；融創(chuàng)曾明確表示，與合聯(lián)營公司合作項目仍是公司下一步一個比較重要的方向。而它似乎也在加大投資（合）聯(lián)營公司的過程中，取得了收益的增長。

中報顯示，截至今年6月30日，融創(chuàng)確認對合營、聯(lián)營公司的投資總額為621.23億元，比去年年底增長了5.99%；上半年，融創(chuàng)應占合營、聯(lián)營公司溢利，以及收購合營、聯(lián)營公司收益合計11.12億元，相比于去年的1.77億虧損，有了明顯改善。

負債因素

關于負債，孫宏斌在回應并購萬達資產中如是表述：“因為我們去年并購萬達花了四五百億的現(xiàn)金，我們有上千億的錢花在這里面，如果沒有這一塊，我們的負債率會大幅下降。”

觀點指數(shù)查閱獲悉，2017年融創(chuàng)投資活動的現(xiàn)金流出凈額為1201.69億元，比上年344.79億元的額度大增了2.49倍；孫宏斌的言外之意，是融創(chuàng)此前的對外投資提升了公司的負債率。

于是，融創(chuàng)逐漸表現(xiàn)出謹慎的一面，一直在強調“安全”與“去杠桿”，重視風險管理。

從數(shù)據(jù)上看，融創(chuàng)確實顯示出了降負債的成效。于上半年末，融創(chuàng)的債務凈額與資產總額比率為18.3%，較去年末的19.7%有所下降；資本負債比率為65.8%，較去年末的66.9%也有所下降；此外，有息負債余額減少約人民幣95億元，凈有息負債率下降約9.5個百分點。

孫宏斌用了“銷債比”來說明融創(chuàng)安全性。

現(xiàn)在的銷債比是1.5到2，只要銷債比大于1，都是安全的，因為你借100億，分三年還，每年還二三十億肯定還得了，所以現(xiàn)在大家不擔心我們這一塊。”