觀點指數  2018年的夏天剛剛過去，初秋的天氣仍然炎熱。但是對于開始感受到了寒冷的萬科來說，冬天似乎已經提前來臨。

中國的人口城鎮(zhèn)化率已經逼近60%，距離70%的城鎮(zhèn)化紅利節(jié)點僅有10%左右的余量。衛(wèi)計委在2015年的一次會議中表示，中國的城鎮(zhèn)化率將在2030年達到70%，這意味著房地產市場的增量市場將變?yōu)榇媪渴袌觥６@個增量市場轉變?yōu)榇媪渴袌龅倪^程，也會逐漸釋放出其影響。

數據來源：國家統(tǒng)計局、觀點指數整理

那么對于房地產企業(yè)來說，需求端的見頂意味著住宅規(guī)模發(fā)展的不可持續(xù)，而這已經是大家默認的共識。雖然房地產行業(yè)的夕陽化可能會出現(xiàn)在十多年之后，但近期房企大規(guī)模的轉型、多元化發(fā)展證實了他們對行業(yè)天花板即將到來的擔憂。畢竟未雨綢繆是企業(yè)必須要做的事情。

如果說城鎮(zhèn)化率的“破7”是遠在天邊的夕陽，那么近期愈發(fā)嚴峻的調控政策就是近在眼前的冰山。“堅決遏制房價上漲”的市場總基調下，長袖善舞的房企們也不得不小心行事。

而站在房企食物鏈頂層的萬科，自然也是高處不勝寒。在2018年中報投資者會上，祝九勝三次提到萬科不能“去賺最后一個銅板”。開在拉薩的萬科北方區(qū)域媒體見面會上，郁亮提到的“焦慮”，更是成為了十余家媒體的標題中心詞。

或許是說者無心聽者有意，但在樓市如此不景氣的當下，這樣的表述不得不讓人猜想，萬科眼中的行業(yè)天花板可能就要到來了。

拿地信號

對于存貨去化周期約為2.3年的萬科來說，拿地往往預示著其未來2-3年業(yè)務的發(fā)展。而在這個讓郁亮“焦慮”的8月，萬科的拿地情況與之前相比，有了一些不同。

2018年萬科拿地情況

數據來源：觀點指數整理

權益比例向來都是在50%-60%的萬科，8月份的拿地權益比例卻達到了73.35%。如果說新增土儲面積的減少只是正常波動的話，那么權益比例的異常改變，或許就意味著萬科的戰(zhàn)略發(fā)生了一些微妙的變化。

明顯提高的拿地權益比例，說明了萬科合作項目比重的降低，也就是說萬科更加專注于自持的項目。全口徑與權益口徑的差別，就是規(guī)模和利潤的差別。在相同的土地出讓金支出水平上，權益比例越高，全口徑的土儲和銷售額也就越收斂于權益口徑，當權益比例達到100%的時候，全口徑和權益口徑的數值也就相等了。

相比之下，中海就是一個完美的例子。前8個月中，有4個月中海拿地的權益比例都是100%。

而我們也知道，在房企中，中海是一個多么保守的存在。

2018年中海拿地情況

數據來源：觀點指數整理

萬科8月份拿地的“中海”化，意味著萬科可能在規(guī)模與利潤的天平中，向著利潤的那一頭開始傾斜了。

郁亮的“焦慮”，祝九勝的“最后一個銅板”和8月份萬科拿地的權益比例提高，都暗示著萬科似乎已經看到了天花板的存在。那么，這個無色無味而又無形的天花板，又是怎么被萬科所預見的呢？

雙重危機

我們在中學政治課上都學過馬克思的一句話：“從商品到貨幣是一次驚險的跳躍。”對于一個房企來講，沒有什么比把房子賣出去更重要的事情了。

但9月7日的萬科經營情況電話會議上，據萬科投資者關系總監(jiān)趙旭翔披露，7月份萬科的去化率為51%，而8月份僅為47%。與上半年55%-65%的去化率水平相比，這樣的銷售情況可以說是更為嚴峻。趙旭翔解釋稱，低去化率是的主要原因是萬科在一二線城市的600多個項目都面臨著較大的調控壓力。受限購限貸等因素的影響，即使開工推盤都順利進行，最終銷售情況可能也不理想。如果調控政策沒有放松，那么銷售難度可能還會逐漸加大，去化的難度也會不斷提高。

萬科遭遇的困難并不是個案，幾乎所有房企都面臨著類似的問題。事實上，本輪的調控政策針對的也不僅僅是居民端，對企業(yè)融資的管控同樣力度非凡。不僅在公開市場發(fā)債的門檻提高，資管新規(guī)的正式施行，也對資金在金融系統(tǒng)內空轉套利的行為施行了較為嚴格的監(jiān)管，導致房企表外融資的重要來源——影子銀行的規(guī)模顯著下降。

而對房企來說，拿地端的融資是拿地-開發(fā)-銷售鏈條啟動的關鍵一環(huán)。雖然我國2010年就已經出臺政策，禁止使用明股實債的方式為拿地融資，但企業(yè)通過影子銀行等渠道外部融資，可以通過銷售回款來實現(xiàn)杠桿的增加。但是影子銀行規(guī)模的下降，無異于給了房企沉重一擊。

同時，相對于直接貸款拿地，銷售回款的內部融資最大的問題就在于回款率。而回款率的關鍵又在去化率。能否將手中蓋好的房子賣掉，仍然是房企最關心的問題。

于是問題再次回到了原點。去化率不僅僅意味著表面上的銷售業(yè)績，更意味著房企資金鏈的穩(wěn)定。于是去化率的走低，讓房企在借不到錢的情況下，又被補了一刀。

據穆迪副總裁、高級契約條款分析師Jake Avayou表示，中國房地產開發(fā)商高收益?zhèn)恼w契約條款質量分數可能將在2018年底達到最弱的年度水平。

蒼龍擺尾

“十年之后，萬科還是地產公司嗎？我覺得不應該是了，如果還是我覺得應該也會很慘淡。希望未來的十年，大家想到萬科的是美好生活，而不是三好房子。”

郁亮六月份說的這番話，或許早就為七八月的走低的去化率寫下了注腳。不過就算是郁亮，可能也沒想到這個“走低”來的會如此之快。萬科作為龍頭房企，當然也同樣面臨著這些行業(yè)普遍存在的問題，甚至因為體量的問題，萬科受到的影響可能會更大。

萬科是首批提出多元化口號的房企，但房地產業(yè)務至今仍然占到萬科95%的收入，尾大不掉仍然不足以形容當前房地產對萬科的重要性。作為中國房地產行業(yè)實力最為雄厚的企業(yè)，萬科既沒有中海那么保守，又不像碧桂園那么激進。經歷了三次大調控周期的風浪，突破過無數次天花板的萬科，是否能在真正實現(xiàn)多元化發(fā)展之前，再次突破眼下的這層天花板呢？

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