觀點(diǎn)指數(shù) 今年3月份，龍湖發(fā)布更名公告，在“集團(tuán)”取代“地產(chǎn)”的字眼中，它的地產(chǎn)開發(fā)、商業(yè)運(yùn)營(yíng)、長(zhǎng)租公寓和物業(yè)管理四個(gè)主航道業(yè)務(wù)，進(jìn)一步浮出了水面。2018年中期業(yè)績(jī)會(huì)上，盡管掌門人吳亞軍多次強(qiáng)調(diào)不會(huì)分拆各業(yè)務(wù)板塊，但仍是市場(chǎng)關(guān)注的熱點(diǎn)。

其中，除了處在風(fēng)口的長(zhǎng)租公寓，龍湖商業(yè)地產(chǎn)業(yè)務(wù)也常被提及。觀點(diǎn)指數(shù)發(fā)現(xiàn)，隨著龍湖CEO邵明曉公開了2020年龍湖商業(yè)租金收入將達(dá)60億元的目標(biāo)后，龍湖商業(yè)的加速布局更為明顯。

據(jù)觀點(diǎn)指數(shù)了解，龍湖目前已獲取了75個(gè)項(xiàng)目，總投資達(dá)到950億元，這更加需要強(qiáng)勁的資金“輸血”為其提供保障。

商業(yè)軌跡

其實(shí)早在上市之初，龍湖掌門人吳亞軍，就在籌劃商業(yè)地產(chǎn)業(yè)務(wù)拼圖。

她于2009年的年報(bào)中，就表述道：“集團(tuán)另一重要策略為逐步增加收租物業(yè)的持有量，特別是購物中心。”彼時(shí)，龍湖通過重慶北城天街、西城天街、紫都城、晶酈館4個(gè)商場(chǎng)，獲得租金收入1.98億元，體量并不大。

2011年，龍湖把商業(yè)提升至戰(zhàn)略層面；2012年，它明確地列出了商業(yè)項(xiàng)目的3條產(chǎn)品線：天街、星悅薈、家悅薈。此后，在2017年將長(zhǎng)租公寓列入投資物業(yè)范疇之前，其租金收入基本都來源于商場(chǎng)。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)年報(bào)、觀點(diǎn)指數(shù)整理

數(shù)據(jù)顯示，2015年，龍湖的商場(chǎng)不含稅租金收入突破兩位數(shù)，達(dá)14.15億元，取得了六成的升幅，傾斜的曲線“坡度”呈現(xiàn)出它更為明顯的加速態(tài)勢(shì)。

取得突破的背后，是吳亞軍當(dāng)年揮動(dòng)人事指揮棒的身影。彼時(shí)，原龍湖集團(tuán)商業(yè)地產(chǎn)部總經(jīng)理魏健調(diào)任龍湖集團(tuán)天津區(qū)域總經(jīng)理，而原凱德商用中國(guó)華中區(qū)區(qū)域總經(jīng)理李楠接任龍湖商業(yè)地產(chǎn)總經(jīng)理職位。

此后的2017年，龍湖商場(chǎng)不含稅租金增至25.32億元。今年上半年，龍湖的投資業(yè)務(wù)不含稅租金收入為18.5億元，其中商場(chǎng)占比90.7%，即16.78億元；開業(yè)商場(chǎng)項(xiàng)目為26個(gè)，在建的有18個(gè)，合計(jì)在建面積為191萬平方米。

據(jù)觀點(diǎn)指數(shù)不完全統(tǒng)計(jì)，到2020年，龍湖的開業(yè)商場(chǎng)總面積將增至約450萬平方米；此外，按照首席執(zhí)行官邵明曉的說法，2020年龍湖該項(xiàng)租金收入將達(dá)60億元，則未來三年其復(fù)合增長(zhǎng)率須為33.3%。

要想獲得租金增長(zhǎng)，需要在投資環(huán)節(jié)有所加持。龍湖的投資節(jié)奏，從現(xiàn)金流量表中便可以窺探一二。

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近幾年，龍湖投資活動(dòng)所用的現(xiàn)金流出額在波動(dòng)中呈增長(zhǎng)趨勢(shì)；去年，龍湖以1.76倍的增長(zhǎng)幅度，將額度提升至1109.04億元。其中，它的投資物業(yè)現(xiàn)金流出額，在前三年連續(xù)下降的情況下，于2017年增長(zhǎng)41.06%至41.67億元；這或許與龍湖不斷加持商業(yè)與長(zhǎng)租公寓有關(guān)。

若細(xì)分產(chǎn)品線，則不難發(fā)現(xiàn)，在龍湖的商場(chǎng)租金結(jié)構(gòu)中，天街系列占據(jù)著最大的比重，且每年的總建面都在遞增；2018年上半年，天街租金收入為15.52億元，占總收入的92.5%；開業(yè)面積增至233.88萬平方米。

相比之下，星悅薈的租金收入?yún)s在波動(dòng)中緩慢增長(zhǎng)，今年上半年占總收入的6.5%。家悅薈租金收入則只占比1%；近年來，龍湖該系列產(chǎn)品基本只持有重慶 MOCO 一個(gè)物業(yè)，建面2.91萬平方米。

顯然，龍湖一直以來都把“城市中產(chǎn)新興家庭”作為商業(yè)定位，而天街區(qū)域型購物中心，已成為其主要的產(chǎn)品線。龍湖的邏輯是，通過網(wǎng)格化布局，一座城市中的多個(gè)天街項(xiàng)目和龍湖的社區(qū)、冠寓互為犄角。

住宅帶動(dòng)商業(yè)

龍湖集團(tuán)副總裁胡若翔，在今年的博鰲房地產(chǎn)論壇上表示，龍湖以每年不超過銷售回款10%的刻度，持續(xù)保持了另外幾條主航道的投資強(qiáng)度；目前龍湖已經(jīng)獲取了75個(gè)商業(yè)項(xiàng)目，將原始地價(jià)和建安加上，總投資達(dá)到了950億元。

換言之，龍湖商業(yè)板塊的發(fā)展，依靠的是住宅板塊的輸血。

2014年，龍湖住宅業(yè)務(wù)的銷售增速跌入谷底，只達(dá)到2%；但從2015年開始，它的增速就開始躥升，直到2017年達(dá)到77.1%。在此期間，盡管龍湖的商場(chǎng)開業(yè)建面、租金收入增速常有波動(dòng)，但住宅業(yè)務(wù)一直保持著“領(lǐng)頭”的位置。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)年報(bào)、觀點(diǎn)指數(shù)整理

今年上半年，龍湖的銷售額同比去年同期只增長(zhǎng)了4.8%，但在中期投資者會(huì)上，邵明曉解釋稱，龍湖今年總共供貨3000億元，保持67%的去化率，推貨集中在下半年，未來龍湖將把合同銷售的增長(zhǎng)率控制在20%到30%的中位數(shù)，市場(chǎng)好的時(shí)候就往上調(diào)。

而李楠曾對(duì)外表示，不管是基金還是類Reits，資金成本大部分在6%以上，龍湖不會(huì)急迫使用外部資金來加速商業(yè)規(guī)模的發(fā)展。

對(duì)外部資金的謹(jǐn)慎，更凸顯了住宅業(yè)務(wù)收入的重要性。龍湖的管理層或許已意識(shí)到，若要讓物業(yè)開發(fā)業(yè)務(wù)帶動(dòng)投資業(yè)務(wù)的發(fā)展，即使在調(diào)控趨嚴(yán)的情況下，合同銷售的增長(zhǎng)也不能過于緩慢，需保持一定的增速。

另一方面，今年以來，截至中報(bào)發(fā)布日，龍湖新增51幅土地，收購?fù)恋貎?chǔ)備總建筑面積為1433萬平方米，權(quán)益面積為1026萬平方米。在土地儲(chǔ)備中，龍湖的商業(yè)用地往往搭配著住宅項(xiàng)目出現(xiàn)。

據(jù)觀點(diǎn)指數(shù)不完全統(tǒng)計(jì)，除了4月份龍湖以8438萬元，競(jìng)得成都新都區(qū)大豐街道純商業(yè)地塊之外，其余涉及商業(yè)用途的地塊，都含有一定比例的住宅用途。

市場(chǎng)人士對(duì)觀點(diǎn)指數(shù)分析道，開發(fā)商以住宅與商業(yè)相搭配，是為了便于兩者之間資金的循環(huán)；但在很多商住地塊中，商業(yè)部分需要開發(fā)到一定的比例，才能拿到住宅的預(yù)售許可證，這從某個(gè)角度來講，也在考驗(yàn)房企的資金水平與綜合能力。

不過，總體上對(duì)于商業(yè)與住宅的權(quán)衡，龍湖還是會(huì)根據(jù)區(qū)域而定。

中期投資者會(huì)上，邵明曉披露，近兩三年北京的調(diào)控政策是最嚴(yán)的，但它的基本面需求卻非常旺盛，指望住宅銷售沖到300億元、500億元，概率不是太大；所以在北京，龍湖可能要更多地做C2（商業(yè)）。

租金為王

近年來，受到樓市調(diào)控的影響，房企在住宅開發(fā)上的表現(xiàn)有所回落，需要其他利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)來支撐；而同時(shí)作為資產(chǎn)保值與增值的方式，商業(yè)地產(chǎn)成為了房企發(fā)展到一定規(guī)模后傾向選擇的路徑。

市場(chǎng)上，截至2017年底，萬達(dá)持有物業(yè)面積3151萬平方米，今年計(jì)劃開業(yè)52個(gè)萬達(dá)廣場(chǎng)；華潤(rùn)運(yùn)營(yíng)的持有物業(yè)總建筑面積為689萬平方米；凱德在中國(guó)管理的總資產(chǎn)超過2,000億元。除此之外，新城、印力、大悅城、中海等也紛紛在商業(yè)上加碼。

而龍湖在住宅之外，作為一個(gè)商業(yè)追逐者，它在2016年末投資物業(yè)的賬面值為490.31億元，占集團(tuán)總資產(chǎn)的22%；2017年末，其投資物業(yè)的賬面值提升至680.95億元，占集團(tuán)總資產(chǎn)的19%。

睿意德策略顧問部總經(jīng)理周長(zhǎng)青從行業(yè)的角度對(duì)觀點(diǎn)指數(shù)分析稱，商業(yè)是一個(gè)投入高、產(chǎn)出慢、運(yùn)營(yíng)要求高的領(lǐng)域，住宅面對(duì)的是2C的市場(chǎng)，而商業(yè)是2B的市場(chǎng)，容錯(cuò)率不高。如何去評(píng)估一個(gè)商業(yè)資產(chǎn)，最核心的還是要看它的租金水平，以及租金的成長(zhǎng)性。

在他看來，相對(duì)于住宅來說，商業(yè)基本沒有限制性政策，因?yàn)樯虡I(yè)運(yùn)營(yíng)本身就比較難，自帶門檻。這就是大量的項(xiàng)目都是由港資、頭部的開發(fā)商開發(fā)運(yùn)營(yíng)的原因。

總而言之，要提高商業(yè)的資產(chǎn)估值，必須通過運(yùn)營(yíng)去提升物業(yè)租金；而運(yùn)營(yíng)則需要源源不斷的現(xiàn)金流去填充。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)年報(bào)、觀點(diǎn)指數(shù)整理

觀點(diǎn)指數(shù)通過計(jì)算比較發(fā)現(xiàn)，龍湖的現(xiàn)金流量比率（經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所得現(xiàn)金凈額/流動(dòng)負(fù)債）雖然偶有波動(dòng)，但2017年仍然上升至0.4，其償債能力以及經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的“造血”功能有逐漸改善的趨勢(shì)。

于2018年6月30日，龍湖在手現(xiàn)金為421.3億元，這為其商業(yè)的發(fā)展提供了一定的動(dòng)力。

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