符蓓稱，“在發(fā)行可換股債券的時(shí)候，企業(yè)要做好可能股權(quán)會(huì)被攤薄的準(zhǔn)備；而高息債對(duì)公司每年的財(cái)務(wù)支出影響會(huì)明顯一點(diǎn)。”

　　觀點(diǎn)網(wǎng) 武瑾瑩 在國內(nèi)資本市場一片肅殺的大環(huán)境下，碧桂園的海外融資手段引人關(guān)注。9月15日下午，碧桂園宣布，通過場外交易市場交易，購回本金總額為人民幣9000萬元的可換股債券，結(jié)算日期為2010年9月20日。就在前一天，碧桂園剛剛才購回與上述同期本金總額7500萬元的可換股債券；結(jié)算日期2010年9月17日。

　　這是碧桂園今年回購可換股債券的冰山一角。實(shí)際上，碧桂園在今年購回的可換股債券遠(yuǎn)不止這一點(diǎn)，不久之前的8月25日碧桂園就購回了總額4.5億元人民幣的可換股債券。

　　主動(dòng)贖回

　　碧桂園9月15日所回購債券息率為2.5%、2013年到期的可換股債券。碧桂園表示，結(jié)算時(shí)，購回的債券將會(huì)注銷。購回的債券注銷后，余下未贖回債券的本金總額還有人民幣1,363,600,000元。

　　如果加上之前兩次回購的金額，碧桂園已經(jīng)回購的金額已經(jīng)超過6億元。按照標(biāo)準(zhǔn)普爾地產(chǎn)分析師符蓓的推算，到目前為止，碧桂園回購債券的金額已經(jīng)占其全部債券金額的68.3%，還有部分仍在外。

　　為了能大量順利的回購2013年到期的可轉(zhuǎn)換股債券，碧桂園今年已經(jīng)多次發(fā)債。

　　最近的一次發(fā)債是8月5日，碧桂園擬發(fā)行一筆4億美元于2015年到期、利率10.50%的優(yōu)先票據(jù)，這份票據(jù)發(fā)行后，碧桂園估計(jì)所得款項(xiàng)凈額約為3.88億美元。

　　同年的4月16日，碧桂園還發(fā)行了一筆7年期的5.5億元美元優(yōu)先票據(jù)。

　　這幾次發(fā)債籌集資金的用途，都是為了回購碧桂園在2013年到期而目前尚未贖回的可換股債券，其余用于碧桂園現(xiàn)有或未來的房地產(chǎn)項(xiàng)目（包括建筑費(fèi)及土地款）。

　　雖然碧桂園手中的可換股債券2013年才到期，但明年2月，債券持有人便可以行使期權(quán)要求碧桂園贖回，為了化被動(dòng)為主動(dòng)，碧桂園干脆搶先一步主動(dòng)收回。

　　“明年2月公司債券持有人有權(quán)讓公司進(jìn)行贖回，但當(dāng)時(shí)可轉(zhuǎn)股價(jià)比現(xiàn)在高很多，在這種情況下，投資者認(rèn)為可轉(zhuǎn)為股票的幾率是很小的，債券持有人能轉(zhuǎn)股的期望值比較低。假設(shè)大部分人會(huì)希望這是做贖回，那么明年2月會(huì)有一個(gè)可贖回的期權(quán)，所以碧桂園預(yù)期很多持有人會(huì)行使期權(quán)要求公司贖回，那么公司就想主動(dòng)出擊，在行使之前買回來。”符蓓解釋了碧桂園在今年大量贖回可轉(zhuǎn)換股債券的原因。

　　“循環(huán)債”邏輯

　　事實(shí)上，在符蓓看來，碧桂園這種為了贖回舊債而采取發(fā)新債的融資方式在境外資本市場非常普遍，是很多企業(yè)常用的融資方式之一。

　　符蓓稱，目前國內(nèi)的房企也開始使用這種方式，是好事情。其實(shí)，不僅碧桂園，包括路勁、雅居樂也都在用相同的手法。

　　9月14日，有消息人士透露稱路勁基建將發(fā)行一筆3億美元五年期債券，息率約為9.625%。預(yù)計(jì)債券發(fā)行所得資金將用于回購2011和2012年到期的債券、債務(wù)再融資和項(xiàng)目開發(fā)。

　　今年4月21日，雅居樂也表示要發(fā)行一筆于2017年到期本金總額6.5億美元的8.875%優(yōu)先票據(jù)。隨后，雅居樂于6月8日發(fā)布公告稱已悉數(shù)贖回2013年到期票面利率9%，本金總額4億美元的優(yōu)先票據(jù)，共計(jì)支出434,576,000美元。

　　符蓓表示，從債券分析師的角度來看，不管是可轉(zhuǎn)換股債券還是高息債都是發(fā)債融資，相差不大，特別是這幾家企業(yè)的高息債利息也不算高的離譜，和可換股債券利息率相比，其實(shí)也差不多。

　　“區(qū)別則是，在發(fā)行可換股債券的時(shí)候，企業(yè)要做好可能股權(quán)會(huì)被攤薄的準(zhǔn)備；而高息債對(duì)公司每年的財(cái)務(wù)支出影響會(huì)明顯一點(diǎn)。因?yàn)楦呦膬斶€年年都有，而可換股債券是在簽訂協(xié)議時(shí)談妥之后，在最后贖回的時(shí)候一次支付。”符蓓指出。

　　雅居樂、碧桂園等香港上市房企今年能發(fā)高息債贖舊債的另一個(gè)底氣是境外債券市場對(duì)其的認(rèn)可，令其在債券市場上的融資行動(dòng)比較順暢。相對(duì)于國內(nèi)資本市場，房企融資顯然難上加難。

　　但符蓓表示，對(duì)碧桂園唯一的擔(dān)心是其利潤率不是很確定，這也成了將碧桂園債券風(fēng)險(xiǎn)評(píng)為負(fù)面展望的最重要原因。