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　　政策風險是影響行業(yè)信用的重要因素

　　受益于國內經濟的高速增長和前期有利的國家政策導向，中國房地產行業(yè)自改革開放以來，長期呈現快速成長的態(tài)勢。

　　但從2007年下半年以來，市場整體成交開始出現量縮價跌的趨勢，從而對國內房地產開發(fā)商的資金鏈造成重大沖擊，其中部分開發(fā)商受到了廣泛質疑。

　　而此次市場調整的宏觀背景，是在國家調控下各種政策的累積效應的逐步顯現。因此，市場對未來的政策走向及其可能影響，更是普遍感到迷惘。

　　行業(yè)風險正在積聚

　　中國房地產市場近年來的持續(xù)升溫，使得整個行業(yè)在超速發(fā)展中正在積聚更多的風險。2007年，全國完成房地產投資2.53萬億元，實現商品房銷售7.6億平方米，金額達2.96萬億元。1999年至2007年，房地產投資額的復合增長率高達25.88%，商品房銷售面積和銷售額的復合增長率分別為24.29%和34.6%。

　　新興市場特征明顯，成長快速、波動較大，存在典型區(qū)域分割特征從行業(yè)發(fā)展來看，雖然每年超過1500萬農村人口進入城市的浪潮、中國人均可支配收入年均提高16.94個百分點的速度、國民經濟連續(xù)五年保持兩位數以上的快速增長，都是推動國內房地產市場發(fā)展的內在動力，但中國房地產市場仍然屬于新興市場，表現為成長快速、波動較大，并且存在典型的區(qū)域分割特征。這種分割不僅表現為城市與農村房地產市場的區(qū)別，而且表現為資金高度集中于少數核心城市。

　　2006年末，全國房地產開發(fā)投資額和商品房銷售額排名前十位的城市的合計比重，分別達到了36.18%和44.17%。而根據2007年國家統(tǒng)計局的有關資料顯示，這10個城市的人口數僅占全國的9.74%，GDP占全國的23.08%。

　　市場結構零碎脆弱，開發(fā)商應對逆境的能力弱從行業(yè)結構來看，較低的行業(yè)進入門檻導致了市場結構零碎脆弱，市場集中度極低。目前，國內規(guī)模最大的開發(fā)商萬科集團的銷售面積與金額的市場占有率，2007年末也僅分別為0.81%和1.77%，遠低于發(fā)達國家市場的正常水平。同時，國內半數以上的房地產開發(fā)商是2002年之后成立的，民營的房地產企業(yè)從1999年的不足3000家，增長至2006年末的4.79萬家，七年間平均每年增長30.41%。這些開發(fā)商由于成立時間較短，普遍缺乏完整的行業(yè)周期經驗，并暴露出技術層次較低、財務管理與資本實力較弱等諸多問題，當國家政策發(fā)生重大調整或市場發(fā)生劇烈波動時，均易面臨重大挑戰(zhàn)。這種挑戰(zhàn)在直接融資與金融創(chuàng)新受阻，行業(yè)資金來源高度依賴于銀行貸款的背景下，更會被成倍地放大。

　　開發(fā)技術不成為行業(yè)核心競爭要素，開發(fā)商的實質是買賣與投機土地從行業(yè)技術來看，開發(fā)技術沒有成為行業(yè)競爭的核心要素組成部分，所開發(fā)物業(yè)的平均壽命僅為30年，遠低于國家規(guī)定的50年標準。

　　而在住宅產業(yè)化技術方面，我國更是遠遠落后于日本、北美地區(qū)整整40多年，并且受制于企業(yè)開發(fā)經驗和開發(fā)規(guī)模的不足，預計這方面技術的進步還將需要一段時間。因此，目前國內市場的多數開發(fā)商實質仍然是買賣與投機土地，而并非物業(yè)開發(fā)，整個行業(yè)內充斥著粗放型的開發(fā)與運作。

　　統(tǒng)計手段落后，阻礙了市場正常價格體系的形成從行業(yè)監(jiān)管來看，市場統(tǒng)計手段的落后是造成房地產市場信息混亂的重要原因。即使是政府也難以獲得全部準確有效的市場數據，尤其是房價數據。被過度學術化和專業(yè)化處理的有關結論，與普通民眾的感受差異較大，統(tǒng)計口徑不斷變化影響了數據的連貫性和可比性。此外，雖然有信息公開制度的要求，但大多數房地產主管部門仍對當地真實房價諱莫如深的態(tài)度，也使得社會公眾對房地產市場的真實運行狀況無從把握，阻礙了市場正常價格體系的形成。

　　房地產金融配套發(fā)展緩慢，銀行貸款仍是主要資金來源從行業(yè)環(huán)境來看，多層次金融市場的不完善、資本配置效率的不足，使得銀行貸款為主的傳統(tǒng)融資渠道成為了中國房地產市場的主要資金來源，銀行貸款在房地產開發(fā)資金中的比例實際超過55%。2007年末，全國商業(yè)性房地產貸款余額為4.8萬億元，占本外幣貸款余額總和的比重高達17.28%。與此形成強烈對比的是，2007年中國內地A股僅有兩家房地產企業(yè)實現IPO，共募集資金15.85億元，與上年相比，大幅下降72個百分點，而同期國內房地產企業(yè)在海外融資額達到554.27億元，比上年大幅增長349個百分點；集合信托的融資規(guī)模也比上年減少31個百分點。中國房地產金融難以配套發(fā)展的原因，除了目前存在的金融業(yè)的多頭監(jiān)管、社會法律體系環(huán)境的不完善、政府的行政控制思維之外，投資者的普遍不成熟、風險承受度較低也是重要因素。而美國次貸危機的嚴重后果，也給國內投資者和政府監(jiān)管層以前車之鑒。因此，作為風險較高的房地產債券產品，仍將難有市場空間。而利率的管制以及近期對銀行提供擔保的限制，加大了債券類產品的創(chuàng)新難度。