程驍遠(yuǎn)（中信資本高級(jí)董事總經(jīng)理、房地產(chǎn)部管理合伙人及聯(lián)席主管）：首先感謝觀點(diǎn)，三年疫情里，香港也度過(guò)了一段艱難的時(shí)光，觀點(diǎn)把資本圓桌放在香港，體現(xiàn)了對(duì)香港的支持和鼓勵(lì)，非常感謝。過(guò)去因?yàn)橐咔?，沒(méi)有機(jī)會(huì)在線下見(jiàn)到各位朋友，現(xiàn)在大家有機(jī)會(huì)歡聚一堂，傾聽(tīng)專家們的分析、交流行業(yè)觀點(diǎn)，這很有必要。

過(guò)去幾年的地產(chǎn)寒冬迎來(lái)了一絲春意。我們作為私募基金一直在探討在推動(dòng)REITs相關(guān)話題和實(shí)踐，現(xiàn)在終于看到希望。本次REITs的中文名稱叫做消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施公募不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金，聽(tīng)起來(lái)與地產(chǎn)并無(wú)多少關(guān)聯(lián)，我認(rèn)為這也是政策制定者的原意。盡管本次REITs的要求、規(guī)范以及對(duì)地產(chǎn)行業(yè)的助力沒(méi)有達(dá)到大家的預(yù)期，但這是一個(gè)開(kāi)始。因?yàn)槭袌?chǎng)廣闊，未來(lái)也有著眾多機(jī)會(huì)讓我們進(jìn)行一系列的嘗試和突破。

業(yè)界包括政策制定者都看到了這三年的寒冬，意識(shí)到了房地產(chǎn)政策不能一刀切。住宅領(lǐng)域一直會(huì)堅(jiān)持提倡房住不炒，但其他政策上也有強(qiáng)烈的需求做些改變，政府要大力提振消費(fèi)市場(chǎng)，而消費(fèi)就必須要有場(chǎng)地場(chǎng)所，如果購(gòu)物中心之類的商業(yè)物業(yè)缺乏流動(dòng)性或退出困難，這會(huì)造成投資人對(duì)投資該類物業(yè)產(chǎn)生顧慮，為之后包括資金、定價(jià)、結(jié)構(gòu)、投資方式等帶來(lái)問(wèn)題?？梢哉f(shuō)，購(gòu)物中心和消費(fèi)息息相關(guān)，這次能夠把購(gòu)物中心歸類在REITs里，我覺(jué)得是一個(gè)非常英明、非常及時(shí)的決定。

當(dāng)然，中國(guó)REITs相關(guān)的規(guī)范、政策相較其他國(guó)家而言還是比較嚴(yán)格的，我簡(jiǎn)單從以下幾個(gè)方面進(jìn)行分析：第一，對(duì)行業(yè)、對(duì)資產(chǎn)類別的限制。例如辦公樓目前尚且不能包括在REITs之內(nèi)，只有純粹的消費(fèi)購(gòu)物中心，社商、農(nóng)貿(mào)市場(chǎng)等實(shí)際發(fā)生交易的場(chǎng)所被涵蓋了進(jìn)去。第二，對(duì)發(fā)行人的資格要求嚴(yán)格。根據(jù)政策要求，房地產(chǎn)住宅開(kāi)發(fā)商絕對(duì)不能成為REITs的發(fā)起人，這方面的限制是非常嚴(yán)格的。

對(duì)投資者來(lái)說(shuō)，我覺(jué)得最受影響的就是募資所得用途的規(guī)定，比如30%用來(lái)收購(gòu)，10%原始股東的退出、流動(dòng)資金，60%可以作為新建項(xiàng)目的投入，基本上還是出于擴(kuò)充的目的，發(fā)行之后還需要繼續(xù)投資。當(dāng)然，對(duì)一些有長(zhǎng)期投資計(jì)劃、也已經(jīng)投入很大的運(yùn)營(yíng)商或者資產(chǎn)持有人來(lái)說(shuō)，REITs還是一個(gè)很好的平臺(tái)，可以不斷擴(kuò)募去進(jìn)行收購(gòu)、兼并。

但是對(duì)基金從業(yè)者來(lái)說(shuō)，用處比較有限。首先，基金經(jīng)理沒(méi)有資格去發(fā)行REITs；第二，募得資金要往新的項(xiàng)目里面投，無(wú)法實(shí)現(xiàn)退出，限制較大。

REITs試點(diǎn)對(duì)發(fā)行主體的要求比較嚴(yán)格，目前形成了一個(gè)比較明顯的趨勢(shì)：央企優(yōu)先，其次是國(guó)企，民企可能只有少數(shù)家。央企、國(guó)企中有許多非常好的商業(yè)物業(yè)管理企業(yè)，在REITs市場(chǎng)中的受益也會(huì)相對(duì)更多；對(duì)于民企來(lái)說(shuō)，未來(lái)在市場(chǎng)份額定價(jià)等方面暫時(shí)還會(huì)受到一定限制。

現(xiàn)在整個(gè)邏輯非常清楚。中國(guó)的資本市場(chǎng)正在開(kāi)放中，但是又沒(méi)有完全的開(kāi)放。REITs對(duì)我們私募行業(yè)的幫助在哪里？目前為止，公募REITs在國(guó)內(nèi)的市場(chǎng)規(guī)模將近千億人民幣，而美國(guó)REITs市場(chǎng)規(guī)模已經(jīng)超過(guò)萬(wàn)億美元，兩者對(duì)比的話中國(guó)REITs的規(guī)?？梢哉f(shuō)是非常小。

但中國(guó)房地產(chǎn)的總市值是美國(guó)的好幾倍；如果是從這個(gè)角度去看，我們還有百倍以上的發(fā)展機(jī)會(huì)，有這樣的市場(chǎng)容量在，包括底層資產(chǎn)有如此之大的規(guī)模，我相信機(jī)遇也是相應(yīng)存在的。美國(guó)的私募REITs也非常發(fā)達(dá)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，全美所有REITs持有超過(guò)3萬(wàn)億美元的資產(chǎn)，其中約兩萬(wàn)億美元是公募REITs，一萬(wàn)多億美元是私募REITs。即使在公募市場(chǎng)如此發(fā)達(dá)的國(guó)家，私募REITs還是有很大的市場(chǎng)，為什么會(huì)有這樣的一個(gè)現(xiàn)象呢？我認(rèn)為肯定是有它的獨(dú)特之處。在中國(guó)公募REITs發(fā)行后能否會(huì)為私募帶來(lái)一定的機(jī)會(huì)？我覺(jué)得是有機(jī)會(huì)的，而且應(yīng)該不少。

目前為止，公募REITs投資者中37%左右是原始發(fā)起人，30%是戰(zhàn)投，23%是線下投資者——基本上是專業(yè)投資機(jī)構(gòu)，只有10%在公開(kāi)市場(chǎng)流通。所以目前來(lái)說(shuō)，雖然REITs是一個(gè)公募產(chǎn)品，但投資者基本以機(jī)構(gòu)投資人為主，這就決定了REITs未來(lái)會(huì)青睞于能夠長(zhǎng)期帶來(lái)穩(wěn)定回報(bào)的底層資產(chǎn)。同時(shí)因?yàn)橛辛斯糝EITs，可能相關(guān)部門也會(huì)制定出一系列的標(biāo)準(zhǔn)，而且它的資料也比較透明、比較公開(kāi)，對(duì)于投資人來(lái)說(shuō)更容易去對(duì)比選擇，比如一個(gè)萬(wàn)象城、一個(gè)大悅城，它的表現(xiàn)、估值、回報(bào)、經(jīng)營(yíng)成本如何，給投資人最后帶來(lái)的分派收益和紅利會(huì)是多少，都有公開(kāi)的數(shù)據(jù)便于比較。

我們相信私募REITs市場(chǎng)的發(fā)展會(huì)比公募市場(chǎng)更快?？梢钥吹剑O(jiān)管機(jī)構(gòu)會(huì)對(duì)公募市場(chǎng)試點(diǎn)抱有比較謹(jǐn)慎的態(tài)度，在規(guī)模、產(chǎn)品等方面都會(huì)有所要求?，F(xiàn)在來(lái)看，雖然經(jīng)過(guò)了前段時(shí)間價(jià)格上的調(diào)整，但公募REITs回報(bào)尚無(wú)特別明顯的吸引力。相比之下，私募REITs有幾個(gè)優(yōu)勢(shì)：

第一，有足夠的專業(yè)投資機(jī)構(gòu)。現(xiàn)在投公募REITs的基本都是專業(yè)機(jī)構(gòu)，約占90%，所以不缺投資人；

第二，可以為投資人進(jìn)行量身定制。比如說(shuō)根據(jù)投資人感興趣的城市、物業(yè)、底層資產(chǎn)等制作資產(chǎn)包，再設(shè)計(jì)針對(duì)性的結(jié)構(gòu)；

第三，私募投資者對(duì)資產(chǎn)的控制更加良好，對(duì)于公募REITs來(lái)說(shuō)，就像一個(gè)上市公司，投資者對(duì)公司的控制權(quán)是分散的；但私募REITs，股權(quán)集中程度比較高，投資者會(huì)對(duì)資產(chǎn)有較好的控制。

另外，公募REITs的股價(jià)會(huì)有波動(dòng)。比如有險(xiǎn)資在去年公募REITs最熱的時(shí)候進(jìn)行了投資，但前段時(shí)間股價(jià)發(fā)生調(diào)整，便會(huì)出現(xiàn)虧損，這對(duì)很多長(zhǎng)期投資者來(lái)說(shuō)是不利的。投資者進(jìn)行的是長(zhǎng)期投資，但估值又會(huì)受到短期市場(chǎng)波動(dòng)的影響，這對(duì)公募REITs的投資者不利，但對(duì)私募REITs的投資者來(lái)說(shuō)卻是優(yōu)勢(shì)。一直以來(lái)全球的REITs的股價(jià)都會(huì)隨著利率波動(dòng)、經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化而產(chǎn)生大幅震蕩，但是私募REITs的估值波動(dòng)幅度肯定會(huì)小很多，對(duì)長(zhǎng)期投資者來(lái)說(shuō)這確實(shí)是個(gè)優(yōu)勢(shì)。

當(dāng)然，私募REITs的缺點(diǎn)也很明顯：第一，流動(dòng)性相較公募產(chǎn)品來(lái)說(shuō)會(huì)差一些；但如果看中國(guó)現(xiàn)在的投資者結(jié)構(gòu)，實(shí)際上的差別沒(méi)有那么大，因?yàn)榛具€是以機(jī)構(gòu)投資者為主。另外，公募產(chǎn)品審批的過(guò)程會(huì)比較嚴(yán)格，程序也比較復(fù)雜，因此投資者不需要花太多的精力再去自己做各方面的研究，但是我相信會(huì)有專業(yè)投資者是會(huì)愿意花精力對(duì)他所投的私募REITs產(chǎn)品進(jìn)行詳細(xì)的分析，從而能夠?qū)Ξa(chǎn)品有更深的了解。

今天我們的話題是緊密圍繞REITs相關(guān)的，雖然當(dāng)前公募REITs還不完全符合大家的期望，短期內(nèi)也未看到特別好的市場(chǎng)發(fā)展機(jī)會(huì)，但是我想通過(guò)這個(gè)公募產(chǎn)品做一個(gè)對(duì)標(biāo)和通道，為我們推進(jìn)私募REITs提供足夠的幫助，也期待同業(yè)們可以共同努力，把市場(chǎng)做得更為完善。

前面提到。這次消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施公募不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金試點(diǎn)的落實(shí)來(lái)之不易，少不了各界的關(guān)注和支持。我們中信資本的董事長(zhǎng)張懿宸先生近幾年在全國(guó)政協(xié)會(huì)議上都會(huì)將商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)納入公募REITs作為委員提案。希望我們大家可以共同助力把公募和私募REITs做起來(lái)、做好做強(qiáng)。謝謝大家！