編者按：大潮已退，形勢(shì)逆轉(zhuǎn)。2017年，流動(dòng)性已經(jīng)不再是房企高歌猛進(jìn)的催化劑，而是逐漸轉(zhuǎn)變成為了絆馬索。過(guò)去享受著貨幣政策紅利的“弄潮兒們”，誰(shuí)將會(huì)顯現(xiàn)裸泳真身。當(dāng)樓市開(kāi)始調(diào)整，不再獨(dú)自繁榮，房企如何繼續(xù)起舞？

“只有當(dāng)大潮退去的時(shí)候，你才能知道誰(shuí)在裸泳。”——巴菲特這句舉世皆知的名言，在今天的中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)市場(chǎng)環(huán)境仍然具備相當(dāng)?shù)默F(xiàn)實(shí)意義。

3月22-23日，觀點(diǎn)新媒體將在深圳舉辦“2017觀點(diǎn)年度論壇”，并發(fā)布“2017中國(guó)房地產(chǎn)卓越100榜”。因應(yīng)“萬(wàn)億時(shí)代的房地產(chǎn)”這一未來(lái)行業(yè)宏大前景，在行業(yè)、市場(chǎng)、政策環(huán)境面臨轉(zhuǎn)變之際，誰(shuí)才是市場(chǎng)真正的弄潮兒？

在這里，觀點(diǎn)新媒體將繼續(xù)盤點(diǎn)與表彰2016年中國(guó)地產(chǎn)界最具有代表性的企業(yè)，而他們能否在流動(dòng)性潮起潮落中依然表現(xiàn)出色？

為此，觀點(diǎn)新媒體選取一批標(biāo)桿性房企，通過(guò)觀察、分析和研究企業(yè)融資策略與變化，特別推出“卓越100房企融資現(xiàn)狀調(diào)查報(bào)告”系列報(bào)告。

觀點(diǎn)指數(shù) 一直被認(rèn)為“掉隊(duì)”的金地，在2016年不聲不響沖入了千億房企陣營(yíng)。除銷售方面實(shí)現(xiàn)了63.20%的增長(zhǎng)外，財(cái)務(wù)表現(xiàn)也于這一年中優(yōu)化。

2016年金地中期業(yè)績(jī)報(bào)告其中顯示，金地上半年實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額70.6億元，持有貨幣資金204.3 億元，公司債務(wù)融資余額為355億元，債務(wù)融資加權(quán)平均成本為4.81%，資產(chǎn)負(fù)債率為68.2%，剔除并不構(gòu)成實(shí)際償債壓力的預(yù)收賬款后，公司實(shí)際資產(chǎn)負(fù)債率為58.2%，凈負(fù)債率為32.6%。

比起2015年年報(bào)披露的數(shù)據(jù)，其中，持有貨幣資金增加54.3億，債務(wù)融資加權(quán)平均成本下降了0.51個(gè)點(diǎn)，凈負(fù)債率更是下降18.4個(gè)點(diǎn)。

與此相關(guān)的是，于2015、2016兩年間，金地的債務(wù)結(jié)構(gòu)進(jìn)行了較大調(diào)整，應(yīng)付債券占比得到明顯提升——2015及2016年，國(guó)內(nèi)融資窗口開(kāi)啟，眾房企趁機(jī)集中發(fā)行債券進(jìn)行融資，金地是其中一員。

相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2016年底，房企通過(guò)私募債、公司債、中期票據(jù)等融資工具的融資額破萬(wàn)億，房企融資規(guī)模因低廉融資成本而增大。

但在嘗過(guò)甜頭之后，步入2017年的同時(shí)，包括金地在內(nèi)的眾房企感受到的是融資條件由松到緊的落差。

2016年第四季度，由上交所、深交所先出臺(tái)了針對(duì)地產(chǎn)公司債的監(jiān)管措施，隨后，銀監(jiān)會(huì)、發(fā)改委、中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)陸續(xù)發(fā)文收緊房企融資。

融資進(jìn)行時(shí)

國(guó)內(nèi)這一輪融資窗口的開(kāi)啟始于2015年1月。彼時(shí)，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《公司債券發(fā)行與交易管理辦法》，大幅降低房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行公司債的準(zhǔn)入門檻，公司債發(fā)行主體范圍從原來(lái)限于境內(nèi)證券交易所上市公司、發(fā)行境外上市外資股的境內(nèi)股份有限公司、證券公司的發(fā)行范圍擴(kuò)大至所有公司制法人。

此后，國(guó)內(nèi)政策繼續(xù)放松，低廉融資成本令房企積極進(jìn)行融資，房企融資規(guī)模大幅上漲。數(shù)據(jù)顯示，2015年，全國(guó)108家房企融資總規(guī)模達(dá)1.36萬(wàn)億元，為2014年同期的兩倍；而2016年，全國(guó)房企融資額達(dá)到11376.7億元，又同比上漲26%。

其中，發(fā)行公司債成為主流，金地也在此期間成功發(fā)行了60億公司債券。

據(jù)觀點(diǎn)指數(shù)查詢，2015年10月15日，金地成功發(fā)行2015年公司債券（第一期），發(fā)行規(guī)模30億，債券期限為7年，票面利率為4.18%，于2015年11月19日起在上交所掛牌交易。

而2016年3月22日，金地則完成發(fā)行2016年公司債券（第一期），發(fā)行規(guī)模30億，分為兩個(gè)品種發(fā)行。品種一為6年期，發(fā)行規(guī)模為13億元，票面利率為3%；品種二為8年期，發(fā)行規(guī)模為17億元，票面利率為3.5%。該期債券則于2016年3月22日起在上交所掛牌交易。

此外，2016年5月10日晚間，金地曾發(fā)布公告稱，董事會(huì)通過(guò)其公開(kāi)發(fā)行不超過(guò)130億元公司債券方案的議案，債券期限不超過(guò)10年（含10年）。

在整體融資環(huán)境寬松之下，金地還于這兩年間集中發(fā)行中期發(fā)票。2015年，金地完成總計(jì)75億的中期票據(jù)發(fā)行。其中第一期中票規(guī)模30億，期限為3年，利率4.90%；第二期中票規(guī)模25億，期限5年，利率4.60%；第三、四期中期票據(jù)規(guī)模20億，期限5年，利率3.98%。2016年，金地繼續(xù)發(fā)行20億中期票據(jù)，期限5年，利率比2015年進(jìn)一步降低，為3.69%。

粗略計(jì)算，金地于2015年發(fā)行債券收到的現(xiàn)金為105億，2016年則為50億，這令其債務(wù)結(jié)構(gòu)與前幾年大為不同——2011年-2014年，金地融資中以銀行借貸占大頭，但是2015以及2016年，其債券方面的融資占比大大提升。

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當(dāng)然，這一債務(wù)結(jié)構(gòu)的調(diào)整更屬于融資環(huán)境變化直接推動(dòng)下的選擇，而在此間，更顯金地主動(dòng)性的，是其對(duì)長(zhǎng)短期、高低利率債務(wù)的替換。

兩年間，金地所發(fā)債券期限少則3年，多則8年；而其發(fā)行債券所得的155億現(xiàn)金，主要用于償還銀行貸款、金融機(jī)構(gòu)借款等，這些借款多于2016年底前到期。

與此同時(shí)，金地還主動(dòng)回購(gòu)此前所發(fā)債券。于2015年9月，金地就公布，回購(gòu)2012-2014年在新加坡發(fā)行的三筆債券，這三筆債券總金額達(dá)53億，于2017年或2018年到期，債券利率區(qū)間在5.625%-7.125%期間。

在此調(diào)整過(guò)后，金地財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)得到了優(yōu)化。截至2015年底，金地經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額一改前兩年的凈流出，產(chǎn)生83.94億現(xiàn)金流凈額，貨幣資金為150.01億元；有息負(fù)債合計(jì)393億元，債務(wù)融資加權(quán)平均成本為5.32%。

其中，銀行借款占比為55.91% ，應(yīng)付債券占比為31.41%，其他借款占比為12.68%；長(zhǎng)期負(fù)債占全部有息負(fù)債比重的60.34%。資產(chǎn)負(fù)債率則為65.83%，剔除并不構(gòu)成實(shí)際償債壓力的預(yù)收賬款后，其實(shí)際資產(chǎn)負(fù)債率為58.30%。凈負(fù)債率為51.00%。

2016年中期，金地實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額70.6億元，持有貨幣資金204.3億元；有息負(fù)債合計(jì)355億元，債務(wù)融資加權(quán)平均成本為4.81%。

其中，銀行借款占比為49% ，應(yīng)付債券占比為46%，其他借款占比為5%，長(zhǎng)期負(fù)債占全部有息負(fù)債比重的64%。資產(chǎn)負(fù)債率為68.2%，剔除并不構(gòu)成實(shí)際償債壓力的預(yù)收賬款后，金地實(shí)際資產(chǎn)負(fù)債率為58.2%，凈負(fù)債率為32.6%。

政策風(fēng)向下

通過(guò)調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)狀況優(yōu)化，過(guò)去被認(rèn)為業(yè)績(jī)“掉隊(duì)”的金地開(kāi)始讓業(yè)內(nèi)期待其接下來(lái)的表現(xiàn)。不過(guò)，市場(chǎng)仍然有所擔(dān)憂——2015及2016年，金地借市場(chǎng)及政策東風(fēng)最終實(shí)現(xiàn)千億業(yè)績(jī)，但目前，情況已有不同。

2016年10月起，除卻全國(guó)熱點(diǎn)區(qū)域住房限購(gòu)限貸政策頻出，令樓市有所降溫之外，地產(chǎn)融資也開(kāi)始有收緊趨勢(shì)。

2016年10月28日，上交所發(fā)布《關(guān)于試行房地產(chǎn)、產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)公司債券分類監(jiān)管的函》，稱將對(duì)房地產(chǎn)、產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)公司債券發(fā)行審核試行分類監(jiān)管。

這令房企有些猝不及防，而讓房企更感“不妙”的是，在此之后，銀監(jiān)會(huì)、發(fā)改委等陸續(xù)發(fā)文收緊房企融資。

最新的消息為，2月13日，中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)研究制定了“4號(hào)文件”，其中規(guī)定，投資于房地產(chǎn)價(jià)格上漲過(guò)快熱點(diǎn)城市普通住宅地產(chǎn)項(xiàng)目的私募資產(chǎn)管理計(jì)劃，暫不予備案；包括北廣深圳、廈門、合肥、南京等16個(gè)房?jī)r(jià)上漲過(guò)快熱點(diǎn)城市將根據(jù)住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部相關(guān)規(guī)定適時(shí)調(diào)整范圍等。

融資渠道被限制，房企融資宛如戴上緊箍咒，甚至可能將如金地董事長(zhǎng)凌克此前所說(shuō)：“投融資做好了，事情就做到了八九成，投融資做不好，房地產(chǎn)公司隨時(shí)都會(huì)死掉。”

雖還并未到“死掉”的地步，但對(duì)于金地而言，在公司債放開(kāi)前（即2013及2014年）,金地在現(xiàn)金流及銷售方面就并不如意。

2013年，金地經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為-15.61億，投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為-36.80億，而籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~則為29.78億，如此靠借債維持日常經(jīng)營(yíng)和投資活動(dòng)下，總體現(xiàn)金流量?jī)纛~仍然顯示“入不敷出”，為-22.64億元。

2014年的情況也一樣，當(dāng)年，金地經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為-9.51億元，投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為-34.04億元，籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為38.62億元，總體現(xiàn)金流量?jī)纛~為-4.94億。

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如此狀態(tài)下，金地貨幣資金從2012年開(kāi)始持續(xù)下降——2012年為206.16億元，2013年為186.10億元，2014年則為170.34億元。債務(wù)融資加權(quán)平均成本方面，2013及2014年兩年都在6%以上；銷售方面則維持在400億水平，而在這一階段，“招保萬(wàn)金”中的萬(wàn)科及保利已沖破千億大關(guān)。

不過(guò)這次，一些業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，以金地的財(cái)務(wù)表現(xiàn)來(lái)看，融資收緊對(duì)金地影響將有限。其中，標(biāo)普亞太區(qū)企業(yè)評(píng)級(jí)資深董事葉翱行在接受觀點(diǎn)指數(shù)采訪時(shí)就表示，不覺(jué)得金地會(huì)受到融資收緊的影響，“因?yàn)榻鸬匾灿衅渌谫Y渠道，包括境外融資以及銀行借款等”。

他還提到的是，在杠桿方面，金地一直算是一家比較穩(wěn)健的地產(chǎn)商，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)來(lái)說(shuō)并不是最高，負(fù)債水平也一向在整體方面控制得比較好。

5年下來(lái)的數(shù)據(jù)顯示，無(wú)論銷售額及資產(chǎn)如何變動(dòng)，金地的資產(chǎn)負(fù)債率、流動(dòng)比率、速動(dòng)比率等始終保持較為平穩(wěn)的態(tài)勢(shì)；而籌備活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量方面，流入則始終控制在300億以下。

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