　　中國建筑5月26日晚間公告非公開發(fā)行優(yōu)先股預(yù)案，擬發(fā)行優(yōu)先股募資不超過300億元，其中48.3億用于4個基礎(chǔ)設(shè)施及其他投資項(xiàng)目，176.7億用于補(bǔ)充60個工程承包項(xiàng)目的營運(yùn)資金，75億用于補(bǔ)充一般流動資金。該方案尚需國資委、股東大會及證監(jiān)會審批或核準(zhǔn)。

　　評論：

　　1、特色方案增強(qiáng)吸引力：跳息安排利于持有人，股息遞延利于公司

　　和其它已公布的優(yōu)先股方案相比，中國建筑的方案更具吸引力。一方面，該方案設(shè)置了單次跳息和贖回的組合安排：即前5個計息年度股息率不變，第6年度公司要么贖回要么將股息率再上浮2個pp，這增加了公司在5年后贖回的可能性，優(yōu)先股的債券屬性增強(qiáng)，有利于降低持有人風(fēng)險；另一方面，公司可將各期股息及孳息推遲至下期支付，且不受遞延次數(shù)限制，這有助于緩解公司在資金緊張年份的支付壓力。

　　2、發(fā)優(yōu)先股是當(dāng)前最佳融資方式，有助于優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)

　　中國建筑當(dāng)前負(fù)債率約79%，債務(wù)融資成本雖低，但融資規(guī)模受制于國資委80%的紅線；同時公司PB只有0.73，普通股融資受限。因此發(fā)行優(yōu)先股是公司當(dāng)前最佳融資選擇，將有效優(yōu)化公司資本結(jié)構(gòu)。我們測算優(yōu)先股融資300億計入權(quán)益后，公司負(fù)債率將從目前的79%下降至76%。

　　3、短期對EPS攤薄有限

　　優(yōu)先股雖不計入普通股股本，但需支付股息且不能抵稅；從優(yōu)先股成本和公司債成本關(guān)系的角度，我們預(yù)判公司優(yōu)先股股息率在6%~8%之間，對應(yīng)每年約21億的股息，占2013年凈利的10%，即對EPS攤薄不超過10%?？紤]補(bǔ)充資金后，項(xiàng)目承接能力增強(qiáng)進(jìn)度加快，對EPS攤薄的影響將更小。

　　4、長期有助于業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整，提升股東價值

　　從公司戰(zhàn)略角度，優(yōu)先股補(bǔ)充資金后有助于公司加大基建和投資類業(yè)務(wù)，減少對房建業(yè)務(wù)依賴，逐步實(shí)現(xiàn)房建、基建、地產(chǎn)為5：3：2的目標(biāo)；從財務(wù)角度，公司ROE已逐年上升至18.6%，遠(yuǎn)超優(yōu)先股股息率，因此通過優(yōu)先股優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)將顯著增加股東價值，增厚EPS。

　　5、綱舉目張，底部崛起，維持“強(qiáng)烈推薦-A”的投資評級

　　公司商業(yè)模式上以地產(chǎn)為核心，受益于地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈，城市綜合開發(fā)模式將實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈閉環(huán)；中建地產(chǎn)由買地階段進(jìn)入產(chǎn)出階段，有望實(shí)現(xiàn)規(guī)模和利潤雙升；大客戶大項(xiàng)目戰(zhàn)略有望進(jìn)一步提升人均產(chǎn)值并降低成本，專業(yè)化戰(zhàn)略拓展市場空間，融資建造模式突破基建市場；股權(quán)激勵要求10年凈利潤C(jī)AGR10%，且分紅收益率5.5%；公司需推動市值提升以借助資本市場響應(yīng)“走出去”號召；PE3.8倍，位于歷史底部。預(yù)計2014年-2016年EPS分別為0.79元、0.93元、1.07元，2014年5-6倍PE對應(yīng)目標(biāo)價3.95元-4.74元，維持“強(qiáng)烈推薦-A”投資評級。

　　6、風(fēng)險因素

　　宏觀經(jīng)濟(jì)下滑超預(yù)期，房地產(chǎn)新開工低于預(yù)期，政府債務(wù)違約

　　招商證券-中國建筑：擬發(fā)優(yōu)先股，錦上再添花

（審校：劉滿桃）