春天百貨在華南地區(qū)門店儲(chǔ)備豐富，并有成功的百貨+奧特萊斯運(yùn)營模式的經(jīng)營，預(yù)計(jì)整合入王府井百貨將以門店互補(bǔ)、股權(quán)多元化的方式提升公司運(yùn)營效率。

　　投資建議：預(yù)計(jì)公司2014-2016年EPS分別為1.57元、1.66元和1.83元，同比增長(zhǎng)4.7%、5.7%和10.2%。根據(jù)行業(yè)平均估值并考慮到北京地區(qū)國企改革政策的逐步落實(shí)和公司持續(xù)加大轉(zhuǎn)型力度，給予公司一定估值溢價(jià)，給予公司2014年P(guān)E14X，維持目標(biāo)價(jià)22元，維持“增持”評(píng)級(jí)。

　　一季度收入負(fù)增長(zhǎng)，毛利率持續(xù)提升。公司2014年一季度實(shí)現(xiàn)收入52.40億元，同比下降4.97%，凈利潤2.23億元，同比增長(zhǎng)0.45%，扣非后凈利潤1.84億元，同比下降11.3%，折合EPS:0.48元，低于市場(chǎng)預(yù)期。一季度毛利率水平仍然小幅提升，公司2014年一季度毛利率同比上升0.95個(gè)百分點(diǎn)至20.04%，較2013年環(huán)比上升0.73個(gè)百分點(diǎn)；銷售費(fèi)用率和管理費(fèi)用率分別同比上升0.91個(gè)百分點(diǎn)和0.03個(gè)百分點(diǎn)至10.41%和2.98%。在成本大幅縮減，銷售費(fèi)用加大的情況下，公司2014年一季度凈利率同比微增長(zhǎng)。

　　北京國企改革有望推進(jìn)，公司激勵(lì)機(jī)制存在改善可能。北京市國企改革有望推出，王府井百貨作為北京市國資委直接監(jiān)管一級(jí)企業(yè)(共43家)將直接受益，公司有望通過本次國企改革加強(qiáng)百貨業(yè)態(tài)資源整合。公司于2013年完成對(duì)春天百貨股權(quán)的收購，春天百貨在華南地區(qū)門店儲(chǔ)備豐富，并有成功的百貨+奧特萊斯運(yùn)營模式的經(jīng)營，預(yù)計(jì)整合入王府井百貨將以門店互補(bǔ)、股權(quán)多元化的方式提升公司運(yùn)營效率。同時(shí)公司主業(yè)相對(duì)簡(jiǎn)單，股權(quán)激勵(lì)亦有望率先推行。

　　催化劑：國企改革逐步推進(jìn)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：國企改革低于預(yù)期；經(jīng)濟(jì)低迷，收入增速放緩。

　　國泰君安-王府井:一季報(bào)點(diǎn)評(píng)：一季報(bào)業(yè)績(jī)低于預(yù)期，未來看轉(zhuǎn)型及國企改革