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　　金融危機(jī)對上海樓市的影響，主要體現(xiàn)在企業(yè)、高端物業(yè)、宏觀經(jīng)濟(jì)間接影響三個方面。

　　文：易居中國分析師吳洋

　　>>進(jìn)入相關(guān)專題：一周觀察：金融危機(jī)陰影下的十月樓市

　　1、美國房地產(chǎn)市場調(diào)整引發(fā)金融危機(jī)

　　美國金融機(jī)構(gòu)將個人住房消費(fèi)能力擴(kuò)張到了極限。中國的個人住房信貸額度最高為房價的80%，兩成以內(nèi)的房價調(diào)整對銀行機(jī)構(gòu)是安全的。但美國的金融機(jī)構(gòu)為了“幫助”美國人民實(shí)現(xiàn)“美國夢”--擁有一幢single-house，將首付設(shè)為10%乃至5%。在美國房價上升以致翻倍的2005、2006年，這樣的做法使盡可能多的老百姓擁有了自己的住房，分享到不動產(chǎn)升值帶來的財富。但是當(dāng)房價急劇下跌呢？

　　不僅如此，商業(yè)銀行在發(fā)放個人住房信貸后，為了將長期債權(quán)變?yōu)榱鲃淤Y金，通過房立美、房地美等機(jī)構(gòu)將住房抵押貸款轉(zhuǎn)變?yōu)闃?biāo)準(zhǔn)化債券，在二級市場上公開出售。商業(yè)銀行的信貸風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁到了兩房及債券持有者。勇于金融創(chuàng)新的華爾街投行們又在此基礎(chǔ)上創(chuàng)造出紛繁復(fù)雜的金融衍生品，給投資者以高額回報的允諾與誘惑。但無論是債券，還是金融衍生品，一切回報的源泉都是購房者的還款利息。

　　所以，當(dāng)美國房地產(chǎn)市場在2007年出現(xiàn)急劇大幅的下跌時，由還款能力最差的購房者的還款利息支撐的次級住房抵押貸款債券首先一文不值，次級債危機(jī)產(chǎn)生。當(dāng)房地產(chǎn)價格進(jìn)一步調(diào)整，普通購房者也拒絕還款時，就演變成了較次級債危機(jī)更為嚴(yán)重的金融危機(jī)。美國樓市與金融危機(jī)的邏輯大致如此。

　　美國此次金融危機(jī)的直接誘因是房地產(chǎn)市場的劇烈調(diào)整，但根本原因卻是金融體系自身過度運(yùn)用財務(wù)杠桿追求高額回報，最終導(dǎo)致系統(tǒng)性垮塌。如貝爾斯登、雷曼、美林等投行投資與凈資產(chǎn)的杠桿比率都超過30倍，為追求高額利潤，他們像賭徒般不斷地放大杠桿，但當(dāng)出現(xiàn)虧損時，也將是雪崩式的。

　　2、上海樓市調(diào)整非因金融危機(jī)

　　美國樓市調(diào)整引發(fā)金融危機(jī)，但是金融危機(jī)卻不是導(dǎo)致上海樓市調(diào)整的原因，雖然先后發(fā)生的時間順序給人錯覺。

　　上海樓市在2003、2004年經(jīng)歷了一次價格狂飆，均價漲幅在100%以上。2005年春季，隨著一系列“組合拳”的出臺，房價出現(xiàn)了10%左右的下跌。然而2006年春，房價出現(xiàn)反彈走勢，在“維穩(wěn)”的基調(diào)下，《關(guān)于調(diào)整住房供應(yīng)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定住房價格的意見》等政策再次出臺。兩年的房地產(chǎn)市場調(diào)控，兩年的價格調(diào)整，擠出了樓市投機(jī)與投資資金，也打擊了部分自住需求。于是2007年商品住宅迎來了剛性需求的大爆發(fā)，2400萬平方米的竣工量，3300萬平方米的成交量，使得上海市可售住宅的存量一度達(dá)到293萬平方米的兩年歷史低位。供求的嚴(yán)重失調(diào)造成價格大幅上漲，2007年下半年到2008年上半年出現(xiàn)超越2004的井噴行情。

　　大漲必不能持久，調(diào)整必然到來。深圳在2007年最早進(jìn)入大漲，在2008年也最早進(jìn)入調(diào)整，上海也要遵循房地產(chǎn)市場的周期規(guī)律運(yùn)行。當(dāng)然，央行的屢次加息與第二套房貸款政策的出臺加速了本輪調(diào)整的到來，但是根本原因是市場自身規(guī)律的必然發(fā)展。上海房地產(chǎn)市場是中國內(nèi)地最國際化區(qū)域，美國金融危機(jī)對上海樓市將產(chǎn)生一定影響，但相對于樓市自身調(diào)整的需要，重要性不可同日而語。

　　3、金融危機(jī)對上海樓市的影響

　　金融危機(jī)對上海樓市的影響，主要體現(xiàn)在企業(yè)、高端物業(yè)、宏觀經(jīng)濟(jì)間接影響三個方面。

　　首先，美國金融危機(jī)對全球資本市場產(chǎn)生巨大沖擊，香港、內(nèi)地資本市場出現(xiàn)雪崩式暴跌，房地產(chǎn)企業(yè)的資本市場融資之門緊緊關(guān)閉。2008年3月恒大地產(chǎn)香港上市失敗，4000萬畝的土地儲備由估值優(yōu)勢變?yōu)橹旅?fù)擔(dān)。6月河南建業(yè)集團(tuán)在香港縮水上市，融資額僅13.75億港元，比較最初80億港元的融資計劃相去甚遠(yuǎn)。在香港上市的SOHO中國、碧桂園，在內(nèi)地A股上市的金地等地產(chǎn)巨頭再融資無望。2007年是房產(chǎn)與地產(chǎn)價格雙雙狂飆的一年，興奮過度的開發(fā)企業(yè)高價拍得了大量土地。當(dāng)市場出現(xiàn)價格滯漲、銷量驟減時，開發(fā)企業(yè)的資金鏈開始緊繃。當(dāng)政府對房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)行貸款限制的同時，資本市場也融資無門。此時困境中的企業(yè)所能做的，唯有降價拉動銷售，實(shí)現(xiàn)自救。因此美國金融危機(jī)引發(fā)的房地產(chǎn)企業(yè)融資困難，會導(dǎo)致開發(fā)商改變高價捂盤的策略，引發(fā)樓市價格的進(jìn)一步調(diào)整。

　　其次，相對于香港、新加坡、日韓在上海的物業(yè)投資，美國金融機(jī)構(gòu)的投資量并不算大，但是卻指引著樓市的最高價格標(biāo)桿。下表列舉了摩根斯坦利、高盛、花旗地產(chǎn)等美國金融機(jī)構(gòu)在上海的房地產(chǎn)收購項目?？梢钥闯?，翠湖天地御苑、濟(jì)南路8號代表的最高端住宅市場，東海廣場、福海大廈代表的甲級寫字樓市場，上海廣場的商業(yè)部分代表的商業(yè)地產(chǎn)市場，美國金融機(jī)構(gòu)都有涉足。由于2007年市場的飛速上漲，目前這些物業(yè)的投資都有不俗回報。以2005年11月花期地產(chǎn)收購的永新廣場為例，2007年9月，持有不到兩年之后，花旗地產(chǎn)將之出售給資本策略投資和天安中國成立的合資企業(yè)，回收1.05億美元。相對于5000萬美元的收購價格，再加上持有期間租金收益，花期地產(chǎn)此筆物業(yè)投資的年回報率接近60%。

　　當(dāng)本土的金融危機(jī)造成公司難以為繼時，拋售在上海獲利豐厚的物業(yè)成為可以預(yù)見的選擇。已經(jīng)申請破產(chǎn)保護(hù)的雷曼，宣布轉(zhuǎn)讓其擁有的上海福海商廈股權(quán)。正在謀求向銀行控股公司轉(zhuǎn)變的摩根士丹利，已經(jīng)傳出欲拋售“錦麟天地”酒店式公寓以及新天地大廈的消息。而花旗銀行則擬出售閔行漕河景苑其中兩幢高層小戶型公寓。美林名下包括南京西路開發(fā)項目在內(nèi)的項目也有轉(zhuǎn)手的風(fēng)聲。倘若美國金融機(jī)構(gòu)為救國內(nèi)危機(jī)之急，而拋售在上海的物業(yè)，則必然對調(diào)整中的上海樓市產(chǎn)生推波助瀾的影響。

　　第三，美國的金融危機(jī)造成全球經(jīng)濟(jì)存在衰退的跡象，中國嚴(yán)重依靠出口的經(jīng)濟(jì)增長模式必然受到重創(chuàng)。眾多美國企業(yè)破產(chǎn)保護(hù)造成的“賴賬”風(fēng)險，廣東、浙江中小企業(yè)的倒閉潮，都是金融危機(jī)對中國經(jīng)濟(jì)負(fù)面影響的表現(xiàn)。當(dāng)中國宏觀經(jīng)濟(jì)受到美國影響出現(xiàn)放緩與調(diào)整時，上海房地產(chǎn)市場的復(fù)蘇將變得更加遙遠(yuǎn)。

　　4、十月及中期上海樓市觀察

　　上海樓市在春季走出了“高價縮量”的行情；從七月開始，以萬科為代表的實(shí)力開發(fā)商率先降價，企圖“降價求量”。但是七、八兩月，商品住宅的成交量都只有65萬平方米左右，九月上半月更是僅有20萬平方米，創(chuàng)下歷史性的銷售地量。“金九”變?yōu)?ldquo;鐵九”，“銀十”又將如何？

　　易居中國通過對市場的長期觀察研究，認(rèn)為上海樓市進(jìn)入中期調(diào)整，在無重大政策變化等影響下，10月將繼續(xù)“慘淡經(jīng)營”。9月15日，央行出臺人民幣貸款基準(zhǔn)利率、中小金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率“雙降”政策，但是在對房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)繼續(xù)限貸的條件下，“雙降”算不上“解放軍”。9月20日中房協(xié)透露向國務(wù)院上書房地產(chǎn)政策調(diào)整建議，提出改變目前“嚴(yán)厲”的房地產(chǎn)調(diào)控政策，改為“適度控制”。具體政策包括：允許地方政府自行救市；降低房地產(chǎn)交易有關(guān)稅率；鼓勵改善性住房需求；加強(qiáng)房地產(chǎn)預(yù)警系統(tǒng)功能等。其中“降低房地產(chǎn)交易有關(guān)稅率”可以對二手房市場產(chǎn)生較大提振，對新房市場仍沒有實(shí)質(zhì)利好。“允許地方政府自行救市”為西安等地方政府的救市行為提供支持，但上海政府并不急于獲取土地出讓金，穩(wěn)定上海房地產(chǎn)市場價格仍是政策的主旋律。

　　從企業(yè)方面看，萬科等企業(yè)的降價策略帶動了一定的銷售提升，但是也造成了巨大的品牌危機(jī)與消費(fèi)者公關(guān)危機(jī)。兩個多月的明折暗降之后，開發(fā)企業(yè)將繼續(xù)“降價求量”，還是“縮步不前”？作為市場的供應(yīng)一方，面對上海仍存在的巨大潛在購房需求，將采取守勢還是攻勢，或許也會在10月上海的樓市引起些許波瀾。

　　前文提到的美國金融機(jī)構(gòu)在上海的物業(yè)拋售動向也值得關(guān)注。作為價格標(biāo)桿的高端物業(yè)，若因拋售導(dǎo)致價格下滑，必然對整個市場產(chǎn)生波及效應(yīng)。與當(dāng)初帶動上海樓市不斷提高價格標(biāo)桿一樣，逐層向下的推動力也不容小視。