觀點(diǎn)指數(shù) 2021年,行業(yè)融資受限,銷(xiāo)售低迷,極度依賴(lài)高周轉(zhuǎn)現(xiàn)金流以及高負(fù)債的房企們迎來(lái)嚴(yán)峻考驗(yàn)，部分高負(fù)債低流動(dòng)性的房企率先暴雷，情況不容樂(lè)觀。

本報(bào)告主要從負(fù)債水平、利息和網(wǎng)付賬款運(yùn)在以及主體評(píng)級(jí)情況等方面對(duì)行業(yè)進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)行業(yè)的負(fù)債水平持續(xù)優(yōu)化，在2017年凈負(fù)債率均值水平達(dá)到峰值173%后逐年下滑，至2021年末回歸82%。

不過(guò)企業(yè)自由現(xiàn)金流對(duì)于利息償還的保障度卻在下降，2019年樣本企業(yè)中該指標(biāo)尚在6.8的倍數(shù)，2021年下滑到了1.94倍。而且對(duì)于應(yīng)付賬款等沒(méi)有透明監(jiān)督的負(fù)債,償還保障信用越發(fā)引起市場(chǎng)的擔(dān)憂(yōu)。

另外，房企的評(píng)級(jí)經(jīng)歷了大面積“折損”，樣本企業(yè)中評(píng)級(jí)為投資級(jí)別Baa不超過(guò)10家，疊加其他不穩(wěn)定因素，如企業(yè)實(shí)力水平不一，預(yù)計(jì)未來(lái)企業(yè)評(píng)級(jí)將出現(xiàn)較大分化。

基于此次研究，觀點(diǎn)指數(shù)研究院形成“2022上市房企信用卓越表現(xiàn)”,脫穎而出的企業(yè)包括力上”海外發(fā)展以及龍湖集團(tuán)等10家企業(yè)。萬(wàn)科“三道紅線(xiàn)” 全部綠檔，凈負(fù)債率長(zhǎng)期處于低位。此外，2021年有177個(gè)項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)交付即辦證，占比25%;客戶(hù)等待期的滿(mǎn)意率也提升到95%。正是對(duì)于業(yè)務(wù)的仔細(xì)、謹(jǐn)慎和—絲不茍，才能贏得市場(chǎng)的信賴(lài)。

龍湖集團(tuán)始終如一，保持境內(nèi)外的高信用評(píng)級(jí)。2021年至今公司新發(fā)4筆公司債，1筆中期票據(jù)，期末整體借貸成本處于4.14%的歷史最低位，平均賬期6.38年。對(duì)于今年即將到期的4.5億美元債能夠做到提前部署，計(jì)劃通過(guò)境外銀團(tuán)和發(fā)行美元債的方式償還。

總而言之，在多變的融資環(huán)境中展示積極態(tài)度、維持靈活度和主動(dòng)性，將是保持市場(chǎng)信心的關(guān)鍵。

權(quán)益規(guī)模上升，杠桿水平下降

從凈負(fù)債率指標(biāo)來(lái)看，自2020年以來(lái),行業(yè)杠桿水平進(jìn)一步下降，2020年樣本企業(yè)凈負(fù)債率(帶息負(fù)債凈額與凈資產(chǎn)的比例)同比下降15.97%，2021年同比下滑7.65%。表明三道紅線(xiàn)以及貸款集中度管理政策的效果顯著。

數(shù)據(jù)來(lái)源：企業(yè)公告，觀點(diǎn)指數(shù)預(yù)測(cè)

與上述行業(yè)權(quán)益乘數(shù)不同的是，行業(yè)凈負(fù)債率中涉及到的帶息負(fù)債，受三道紅線(xiàn)和銀行集中度管理等去杠桿政策的影響更為深厚。由于帶息負(fù)債的主要構(gòu)成是銀行貸款和信用債等，這類(lèi)融資在2020年以來(lái)受到嚴(yán)格的限制，甚至有矯枉過(guò)正的跡象，以至于2021年年底央行強(qiáng)調(diào)要滿(mǎn)足房地產(chǎn)行業(yè)合理的融資需求。

受銀行端和債券端融資受限影響，2021年，樣本企業(yè)總的帶息負(fù)債規(guī)模增長(zhǎng)緩慢，為4.8%;同時(shí)凈負(fù)債率下行的幅度為7.65%，遠(yuǎn)大于行業(yè)4.7%的權(quán)益乘數(shù)下行幅度。

同期，凈負(fù)債率的分母即總凈資產(chǎn)增長(zhǎng)了20%,其中歸母權(quán)益增長(zhǎng)了15.23%，而少數(shù)股東權(quán)益增長(zhǎng)了28.13%。少數(shù)股東權(quán)益的迅速增長(zhǎng)，表明房企正在加大與其他房企在項(xiàng)目層面的合作，一方面可以減少項(xiàng)目資金壓力，分?jǐn)傢?xiàng)目風(fēng)險(xiǎn);另一方面做大凈資產(chǎn)規(guī)模，拉低凈負(fù)債率，以滿(mǎn)足監(jiān)管要求。

其中，凈負(fù)債率大于100%的有10家，中位數(shù)為74%，凈負(fù)債率78%-100%的有1l家，行業(yè)內(nèi)仍有大量房企的杠桿率高于平均水平。

數(shù)據(jù)來(lái)源：企業(yè)公告，觀點(diǎn)指數(shù)預(yù)測(cè)

經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流支出減少，利息償還保障上升

從自由現(xiàn)金流利息保障倍數(shù)這個(gè)指標(biāo)來(lái)看，2020年同比下降30%，2021年中期同比上升52.94%，主要是得益于經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈額的提升。2021年受集中供地政策以及流動(dòng)性收緊的影響，土拍熱情下降，企業(yè)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流支出有所下降;同時(shí)，全年行業(yè)凈利潤(rùn)規(guī)模增速有所下降或停滯不前。

另外，2021年行業(yè)整體的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額情況不甚樂(lè)觀，受行業(yè)景氣影響，房企銷(xiāo)售額有所下降，行業(yè)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流流入受到波及。同時(shí)，受預(yù)售資金監(jiān)管趨嚴(yán)的影響，部分預(yù)售資金無(wú)法自由支配，房企存在一定量的限制性資金。住房按揭貸款的額度緊張以及延緩發(fā)放，也對(duì)房企收到預(yù)售資金的時(shí)間產(chǎn)生一定影響。

從利息規(guī)模來(lái)看，受三道紅線(xiàn)政策影響，房企主動(dòng)降低有息負(fù)債規(guī)模,加上貨幣政策較為寬松，所以2021年中期樣本企業(yè)的財(cái)務(wù)費(fèi)用規(guī)模同比下降了3.8%。

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分企業(yè)來(lái)看，有13家企業(yè)自由現(xiàn)金流保障倍數(shù)在7-116之間，有16家企業(yè)在0-6之間，16家小于0。如此來(lái)看，大部分企業(yè)的自由現(xiàn)金流都為負(fù)，可能無(wú)法從經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中抽出現(xiàn)金流進(jìn)行利息的償還，還需借助外部融資渠道。

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應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率持續(xù)下降

從應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率來(lái)看，樣本企業(yè)應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率2020年同比下降了9%，而在2021年同比下降11.77%。雖然2021年總負(fù)債規(guī)模在迅速走高，規(guī)模同比增長(zhǎng)13.3%，但主要是非帶息負(fù)債的規(guī)模在上升，而且?guī)⒇?fù)債規(guī)模增長(zhǎng)受限。

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在傳統(tǒng)融資渠道受阻時(shí)，房企更傾向于使用應(yīng)付賬款這類(lèi)非帶息融資。

分企業(yè)來(lái)看，有11家企業(yè)的應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率在10-160之間，有25家企業(yè)在5-10之間，9家在2-5之間。其中，最高的為140;其次是36。

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這兩家企業(yè)三年來(lái)的應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率比較穩(wěn)定，波動(dòng)不大，應(yīng)付賬款規(guī)模也不高，在20-43億左右，表明大部分企業(yè)的應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率都能超過(guò)5次。

主體信用評(píng)級(jí)總體居中,受政策影響穩(wěn)定性較差。

在主體信用評(píng)級(jí)方面，樣本企業(yè)中評(píng)級(jí)為投資級(jí)別Baa的有10家;20家評(píng)級(jí)為Ba，若未來(lái)發(fā)展情況惡劣的話(huà)，將會(huì)削弱這些企業(yè)還本付息的能力;14家評(píng)級(jí)為B;9家評(píng)級(jí)為Caa，其安全性很低，隨時(shí)有不能還本付息的可能。

總體來(lái)說(shuō)，行業(yè)整體的評(píng)級(jí)仍需警惕，因?yàn)榇蟛糠衷u(píng)級(jí)均表現(xiàn)不佳。

這些房企較容易受疫情和房地產(chǎn)調(diào)控政策的影響，導(dǎo)致銷(xiāo)售回款慢，融資受阻，流動(dòng)性出現(xiàn)問(wèn)題，很難保證及時(shí)還本付息。