在今后12個月內，房價和土地成交繼續(xù)旺暢，間中參雜的政策噪音可能對情緒有影響但是不至于改變房市的走勢。

　　陶冬 房價又在飛漲了，各地地王紛紛涌現(xiàn)，政府的房地產調控再次面臨失敗的尷尬。

　　房地產市場有其獨特的規(guī)律，長周期乃是其一個突出的特點。筆者認為，在房價升跌判斷上，常識比分析重要，簡單的推理比分析模型重要，政策變化對房市短期走勢十分重要，貨幣環(huán)境對房市中期走勢至關重要。

　　房市短期看受流動性和政策影響頗大，此輪房價上升，就是在民間高流動性、發(fā)展商提價策略和政府政策改變三個因素共同作用下形成的。中國有世界知名的高儲蓄率，資本管制下資金的海外投資渠道有限。同時民間感受到的通脹水平遠高過統(tǒng)計局的CPI數(shù)值，放在銀行里的資金在負利率下縮水。中國的剛性需求中，包括了一批以儲蓄為目的的需求，當百姓意識到政府的政策打壓無法令房價真正下跌時，剛性需求入場，帶動房價的上升。

　　每次房市處于低迷狀態(tài)，都與開發(fā)商現(xiàn)金流疲弱有直接的關系。政府在融資政策上限制開發(fā)商，往往是行政打壓的一部分，令他們的售樓策略趨于積極，房價設定趨于合理。然而，目前開發(fā)商的現(xiàn)金流在筆者看來處在近5年來的最佳狀況。除了個別小開發(fā)商外，整個行業(yè)售樓回款充沛，銀行愿意借款，大開發(fā)商又多在海外低成本籌到大筆資金。對于不少開發(fā)商，頭痛的不是現(xiàn)金儲備不足，而是土地儲備不足，這是近半年土地市場成交熾烈的根本原因。

　　當然，房市轉熱的最重要原因是政府的政策思路出現(xiàn)改變。在溫家寶內閣時，房地產市場被視為風險通道，房價和非居民購買遭到限制。在李克強內閣時，房地產被視為增長源泉，政策也由行政打壓轉為以市場為本的調控。由于房地產稅推進緩慢，地方政府的廉價房供應遠水不解近渴，民間的流動性突破了政策的防線，一輪由一線城市主導的房地產升勢油然而起。

　　短期而看，除非房價暴漲到影響國計民生、金融穩(wěn)定，本屆政府并不愿意再次祭出行政干預之策，平抑房價的任務落在調控房貸和推出房地產稅身上。調控房貸早已被證明對抑制房價作用不大。房地產稅是潛在的房市殺手，但是政府在出招上會十分慎重。房地產市場是目前民間增長引擎中唯一處于加速狀態(tài)的，房地產業(yè)出事，中國經濟幾可肯定會硬著陸，因此筆者認為近期引入房地產稅可能講的多動的少，政府看重其威懾力大過殺傷力。即使個別城市引入房地產稅試點，手法也相對溫和，稅收針對新的成交，針對豪宅。在民間需求已經疲弱之時，很難想象政府對一般住宅征稅，進一步減少可支配收入，打擊私人消費。

　　在今后12個月內，筆者認為房價和土地成交繼續(xù)旺暢，間中參雜的政策噪音可能對情緒有影響但是不至于改變房市的走勢。最終改變房地產市場趨勢的，可能是整體貨幣環(huán)境，而非政策打壓。

　　筆者看來，中國貨幣環(huán)境已經出現(xiàn)了拐點。2013年6月份上海同業(yè)利率的飆升，應該是持續(xù)十年的貨幣擴張政策轉向的分水嶺。盡管之后SHIBOR利率回落，銀行的借貸行為出現(xiàn)了明顯的改變，影子銀行的集資能力出現(xiàn)了明顯的改變。中國人民銀行的政策基調已經悄然轉變，“穩(wěn)健的貨幣政策”開始顯現(xiàn)出偏緊的跡象，央行在流動性注入上變得更謹慎，不時地緩慢溫和地抽出資金。當全世界將注意力放在美國聯(lián)儲tapering的時候，其實中國人民銀行是幾大央行中第一個試圖收縮資產負債表的。只是目前的流動性十分充沛，民間的投資意欲并不強烈，所以經濟和市場暫時沒有感受到溫和退出的壓力。不過，這個退出過程早晚有一天會被感受到。這是筆者看淡房價長期走勢的第一個原因。

　　中國是一個大國，存在著許多個基本面迥異的房市。目前北上廣深需求大于供給，房價也升得較猛。那里的房價已經普遍超過東京的水平，盡管當?shù)鼐用竦氖杖氡葨|京人低20-40%。三線城市的房價與國外相比不算太貴，但是與當?shù)鼐用竦氖杖胂啾葎t已經很貴了。更重要的是，三線城市供應大過需求，庫存嚴重，不少地方均有“鬼城”出現(xiàn)，當下一個貨幣緊縮來臨時，當?shù)亻_發(fā)商資金鏈斷裂的機會較高。

　　看房地產的長期走勢，人口結構的變化至關重要。城鎮(zhèn)化是市場炒作的一個重要題材，不過筆者反而認為目前的房地產市場多與城鎮(zhèn)化關系不大。目前所見到的城鎮(zhèn)化，往往要求農民放棄土地，其實大多數(shù)農民未必愿意進城。城鎮(zhèn)化的核心，不在于建房子，而在于制造就業(yè)機會。城鎮(zhèn)化過程中如何解決就業(yè)問題，似乎情況并不明朗。

　　筆者更擔心的是另一個人口結構問題：老齡化。中國買房主力是上世紀50至70年代出生的人群，他們的儲蓄率高，收入穩(wěn)定，大多數(shù)人口在擁有第一套住房后尋求購買第二套以上的住房。這個人群的灰色收入最高，不僅為自己而且為子女購房奠定財力基礎。然而這批人很快會陸續(xù)進入退休年齡，在人生周期中由儲蓄階段進入消耗儲蓄階段。這是筆者看淡中國房地產市場的第二個原因。一旦這個人群的財富在房價下跌中摧毀掉的話，下一個周期的房價反彈未必有力。

　　筆者認為短期房價還有上升的空間，中期房價會跌，房市周期逆轉的出發(fā)點未必是政策調控，可能是信貸收縮發(fā)展到一定時候后出現(xiàn)的市場反應。當北京、上海賣出住宅內一個廁所的資金可以在西班牙買到全海景洋房之時，當海南島所有住房庫存和囤地按現(xiàn)價套現(xiàn)的話資金所得足以買下整個曼哈頓之時，常識也許比專家的分析更貼近現(xiàn)實。

　　陶冬 瑞士信貸董事總經理、亞洲區(qū)首席經濟分析師。本文原載于新財富