2008年依靠貨幣拯救了市場(chǎng)，但貨幣的副作用今天看起來(lái)幾乎已經(jīng)超出了我們的承受能力。

　　觀點(diǎn)網(wǎng) 又到山雨欲來(lái)的時(shí)候了。

　　在2010年的時(shí)候，我曾經(jīng)提出了中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入了成熟周期，一個(gè)主要的理由是需求彈性太大。波動(dòng)幅度達(dá)到40%以上，在東部沿海區(qū)域，甚至超過(guò)了100%，這肯定不是一個(gè)成長(zhǎng)型行業(yè)能夠出現(xiàn)的數(shù)據(jù)。

　　不幸的是，一年之后，我被迫修正對(duì)行業(yè)周期的看法。目前的房地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入了衰退期，至少是在一個(gè)中期歷史概念下的衰退周期（我們可以用50或者100年的歷史縱深來(lái)設(shè)想）。

　　用一些階段的描述可以這樣來(lái)說(shuō)，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)矛盾是過(guò)于發(fā)展的房地產(chǎn)市場(chǎng)與整體國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的脫節(jié)所致。

　　中國(guó)2007年新增貸款總量為3.6萬(wàn)億，2008年為4.9萬(wàn)億，2009年為9.6萬(wàn)億，2010年為8萬(wàn)億，2011年約為8萬(wàn)億。如果我們將房地產(chǎn)行業(yè)耗用新增貸款的比例固定在某個(gè)位置，比如30%，那么2007年房地產(chǎn)行業(yè)能夠獲得的新增貸款為1.08萬(wàn)億，2008年為1.47萬(wàn)億，2009年為2.88萬(wàn)億，10年為2.4萬(wàn)億，2011年約為2.4萬(wàn)億。

　　好了，這個(gè)數(shù)據(jù)出來(lái)以后，結(jié)論也出來(lái)了。如果以貸款總量來(lái)作為市場(chǎng)的總?cè)萘恐笜?biāo)，那么單位面積貸款數(shù)量越高，貸款面積就越低；反之亦然。而中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)量?jī)r(jià)關(guān)系是一個(gè)怎樣的狀況呢？2007年高點(diǎn)回調(diào)以后，2008年量?jī)r(jià)同步反彈，2011年全國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的價(jià)格約為2007年的一倍左右（非精確數(shù)據(jù)），那么對(duì)應(yīng)2007年的成交量，2011年需要多一倍的貸款量，也即2011年需要耗用2.16萬(wàn)億的房地產(chǎn)貸款指標(biāo)。

　　如果我們將數(shù)據(jù)換成2009年的數(shù)據(jù)，那完全就是另外一個(gè)境況，而這也就是我們房地產(chǎn)行業(yè)今天的真實(shí)因素，如果2009年的成交量基數(shù)為1，2011年成交量基數(shù)為0.8，假定2009年房?jī)r(jià)為2011年房?jī)r(jià)的60%，那么會(huì)出現(xiàn)一個(gè)什么樣的情況呢？

　　如果單位面積貸款比例一致的話，2011年全年需要的信貸總量為2009年的133%。問(wèn)題出現(xiàn)了，我們現(xiàn)在按照約定比例，2011年信貸指標(biāo)只有2009年的83.3%，兩者缺口將近50%，這才是當(dāng)今房地產(chǎn)市場(chǎng)的根本問(wèn)題所在，這也可以解釋當(dāng)前大多數(shù)開(kāi)發(fā)商的個(gè)貸大量積壓在銀行而無(wú)款可放的真實(shí)現(xiàn)狀。

　　再往下我們只能假設(shè)，于是必先有幾個(gè)前提：第一個(gè)就是當(dāng)前貨幣政策回歸常態(tài)，即M2年增長(zhǎng)率保持在15%左右，這種情況下，新增貸款必然回落，房地產(chǎn)行業(yè)貸款總量必然萎縮。

　　假設(shè)二，銀行對(duì)地產(chǎn)行業(yè)貸款比例不發(fā)生較大變化，保持政策的相對(duì)連續(xù)性，那么地產(chǎn)貸款的總量也將持續(xù)萎縮，而這兩者必然導(dǎo)致的后果是成交量和成交價(jià)格之間的反比關(guān)系，那么地產(chǎn)市場(chǎng)的走向的三種狀態(tài)為：成交量?jī)r(jià)同步萎縮，且以一個(gè)均衡的態(tài)勢(shì)萎縮；那么市場(chǎng)將以均衡狀態(tài)回落；第二是成交量大幅度萎縮，成交價(jià)相對(duì)穩(wěn)定，市場(chǎng)必將發(fā)生劇烈的洗牌活動(dòng)，若干房企將退出市場(chǎng)；第三是成交價(jià)萎縮的速度大于成交量，市場(chǎng)交易依舊活躍。

　　未來(lái)這三種可能都不確定，第一者是一種理想狀態(tài)，量?jī)r(jià)同步運(yùn)行的均衡市場(chǎng)只是瞬間行為，不是常態(tài)；第二種情況是成交量大幅度萎縮的時(shí)候，部分退出的開(kāi)發(fā)商必然以價(jià)求量，導(dǎo)致價(jià)格和成交量非均衡運(yùn)行，市場(chǎng)出現(xiàn)結(jié)構(gòu)裂變的可能性大幅度增加，市場(chǎng)可能會(huì)出現(xiàn)各種產(chǎn)品下降比例不同步的均衡狀態(tài)；第三種難度在于2010年以后土地成本高企，房企退出以虧本狀態(tài)完成這種現(xiàn)象很難普遍發(fā)生。但市場(chǎng)的總體后果，將在二三種結(jié)論中產(chǎn)生，從這個(gè)角度來(lái)看，未來(lái)房?jī)r(jià)絕對(duì)價(jià)格下降是一種不可避免的現(xiàn)象，絕對(duì)成交量下降也是一種不可避免的現(xiàn)象。

　　但我們并不能在這里形成結(jié)論，原因很簡(jiǎn)單，我們貨幣政策還可以繼續(xù)保持高度寬松的狀態(tài)，也就是政策重回2009年的可能；第二個(gè)市場(chǎng)假設(shè)是我們貿(mào)易順差依然強(qiáng)大，因此導(dǎo)致的人民幣占款數(shù)量巨大，導(dǎo)致市場(chǎng)新增較多貨幣；第三種是人民幣快速升值，導(dǎo)致熱錢(qián)大規(guī)模涌入，市場(chǎng)流動(dòng)性過(guò)剩。

　　如果出現(xiàn)這三種狀況，結(jié)合當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)特征，供需相對(duì)均衡，貨幣過(guò)剩的特征。新增加的貨幣并不能增加生產(chǎn)，也不會(huì)新增需求，那么新增貨幣唯一能產(chǎn)生的后果即是物價(jià)上漲。在通脹的背景下，我們要討論的是CPI漲幅與房?jī)r(jià)漲幅的關(guān)系，這里的關(guān)系是，CPI漲幅跑過(guò)房?jī)r(jià)，則意味著房?jī)r(jià)的絕對(duì)價(jià)格上升，相對(duì)價(jià)格下降。

　　因?yàn)閲?guó)內(nèi)沒(méi)有成型的研究成果與數(shù)據(jù)，因此我們只能借助推論來(lái)完成兩者之間的轉(zhuǎn)換，在2009年與2010年房地產(chǎn)市場(chǎng)信貸供應(yīng)是足夠充分的，這兩年市場(chǎng)特征是成交量基本穩(wěn)定，成交價(jià)格大幅度上揚(yáng)，這背后的邏輯一方面是中國(guó)的社會(huì)結(jié)構(gòu)決定的購(gòu)買(mǎi)力和購(gòu)買(mǎi)特征反映，另一方面也是房地產(chǎn)金融杠桿化的典型反映，前者是意味著需求到頂，后者意味著市場(chǎng)高位以后，結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)始呈現(xiàn)。

　　如果按照這個(gè)推論繼續(xù)前進(jìn)，即未來(lái)信貸市場(chǎng)充分的情況下，房地產(chǎn)市場(chǎng)可能出現(xiàn)的情況是，成交量穩(wěn)定中略有萎縮，成交價(jià)格依據(jù)貨幣供應(yīng)量的充裕與否上漲。

　　但另一方面如果房地產(chǎn)信貸指標(biāo)維持在固定比例的情況下，實(shí)體行業(yè)的資金充裕度大大高過(guò)房地產(chǎn)行業(yè)（無(wú)限制放寬房地產(chǎn)信貸比例這種極端情況很難出現(xiàn)因此也不予討論，另2009與2010年大量的外行業(yè)資本涌入房地產(chǎn)行業(yè)，意味著非地產(chǎn)業(yè)的資本供過(guò)于求，這種情況下出現(xiàn)的大蒜，花椒爆炒等等意味著實(shí)體對(duì)資金吸納能力極為有限），如果實(shí)體行業(yè)資本不予轉(zhuǎn)出的情況下，實(shí)體資金與房地產(chǎn)行業(yè)資金2倍以上的速度供應(yīng)，在整個(gè)社會(huì)實(shí)體行業(yè)供求基本均衡的情況下，貨幣的供給將于房地產(chǎn)一樣，最終只會(huì)導(dǎo)致價(jià)格的變化，從這個(gè)角度而言，CPI的漲幅會(huì)因?yàn)橘Y金供給速度快過(guò)房地產(chǎn)而呈現(xiàn)出更大的漲幅，這個(gè)時(shí)候也即房地產(chǎn)的相對(duì)價(jià)格仍然會(huì)下降。

　　上面兩條路徑得出的結(jié)論均是房地產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)下降，要么絕對(duì)價(jià)格下降，那么房?jī)r(jià)忍受30%的跌幅并非不可想象；要么出現(xiàn)大米20元一斤，豬肉150元一斤，房?jī)r(jià)出現(xiàn)3萬(wàn)5萬(wàn)每平米的常態(tài)價(jià)格，但房?jī)r(jià)相對(duì)價(jià)格依然下降了。

　　人民幣能順利過(guò)渡到日元韓元的狀態(tài)么？筆者認(rèn)為這里難度極大，我們剩下的唯一可能便是忍受房?jī)r(jià)的下跌，甚至超過(guò)30%的下跌。

　　相對(duì)于中國(guó)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)特征，高出口，高投資，低消費(fèi)的狀態(tài)，房?jī)r(jià)的下跌首先會(huì)遵循美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的狀態(tài)，即銀行、建筑、鋼鐵等市場(chǎng)同步萎縮，這中間的問(wèn)題不僅僅是經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，較大面積的失業(yè)減少將惡化整個(gè)市場(chǎng)信心，導(dǎo)致預(yù)期購(gòu)房減少，市場(chǎng)真實(shí)需求減少。金融市場(chǎng)壞賬激增，銀行惜情節(jié)空前強(qiáng)化，進(jìn)而惡化市場(chǎng)流動(dòng)性。大量待贖回房屋與按揭困難的家庭與新增市場(chǎng)的拋售形成三方供應(yīng)市場(chǎng)，而需求市場(chǎng)則在萎縮中前進(jìn)。

　　更困難的是，行業(yè)市場(chǎng)中供應(yīng)方總是滯后于需求市場(chǎng)，具體到當(dāng)前市場(chǎng)而言，市場(chǎng)上大量的土地存貨導(dǎo)致的未來(lái)供應(yīng)量巨大，市場(chǎng)供求結(jié)構(gòu)差持續(xù)高位徘徊，整個(gè)市場(chǎng)未來(lái)可能將導(dǎo)致中期停滯與萎縮。

　　2008年依靠貨幣拯救了市場(chǎng)，但貨幣的副作用今天看起來(lái)幾乎已經(jīng)超出了我們的承受能力，且眼前的情況看起來(lái)，大有還賬2009的情節(jié)。房地產(chǎn)市場(chǎng)失去了任何激進(jìn)的想象力，快速由成熟市場(chǎng)走向蕭條，所有的不切實(shí)際的幻想都將充滿風(fēng)險(xiǎn)與災(zāi)難。

　　王雪松 觀點(diǎn)新媒體專(zhuān)欄作者