8月13日，由觀點新媒體主辦，上海證券報、每日經(jīng)濟新聞、搜狐焦點網(wǎng)聯(lián)合主辦的2009博鰲房地產(chǎn)論壇在海南博鰲正式開幕。論壇第二天上午，瑞士信貸第一波士頓（CSFB）董事總經(jīng)理兼亞洲區(qū)首席經(jīng)濟學(xué)家陶冬先生發(fā)表了題目為《全球危機下的中國經(jīng)濟與房地產(chǎn)》的演講。

　　以下為陶冬先生演講的全文實錄：

　　陶冬：女士們、先生們，早上好！在一場百年一遇的金融海嘯中，歐美銀行的資本金遭到了重創(chuàng)。歐美消費者的財富遭到了重創(chuàng)。在應(yīng)對這一場幾乎將全球的金融體系推向崩潰邊緣的危機上，全球的央行一致行動，放出了史無前例的流動性。中國經(jīng)濟在這一場危機中間也受到了影響，但是我們所受到的影響是信心上震驚。中國的銀行的資本金并沒有遭到重創(chuàng)，中國的財富基本沒有遭到重創(chuàng)。但是，我們中國吃了和歐美一樣的藥，同樣的劑量、同樣的療程，我們自己還怕不夠，悄悄又多吃了一顆。這個會在兩年之后它的負(fù)作用逐步體現(xiàn)出來。回過頭看中國經(jīng)濟之前，我想對全球經(jīng)濟做一個展望，全球經(jīng)濟面臨的這一場危機是一個三頭怪獸。第一個頭，是百年一遇的金融海嘯，這一塊隨著各國的寬松貨幣政策已經(jīng)過去了，盡管在個別領(lǐng)域里面，我們還可能出現(xiàn)小的泡沫。但是金融資產(chǎn)價格已經(jīng)出現(xiàn)重大的調(diào)整，下降的動能基本消失。各個國家、各個銀行和消費者的去杠桿化已經(jīng)大幅度推進，催生這一次火燒連營式的市場風(fēng)波的衍生產(chǎn)品也已經(jīng)砍的七七八八了，因此盡管我不排除小量的、局部性的風(fēng)暴，比如說商業(yè)樓宇、比如說信用卡，比如說東歐，但是新的一場金融海嘯我認(rèn)為已經(jīng)過去，全球金融體系基本穩(wěn)定。

　　接下來的第二個怪頭是戰(zhàn)后最嚴(yán)重的經(jīng)濟危機。但是這個我相信也已經(jīng)過了2/3，美國經(jīng)濟最壞時間已經(jīng)過去。昨天出來的德國、法國數(shù)字顯示，歐洲也進入一個復(fù)蘇境界。在這后面還會有一個漫長的過程，但是最壞時間已經(jīng)過去。不過各位不要高興的太早，我們還有第三個怪頭，這就是30年代以來罕見的一場通貨膨脹，伴隨著這個，是流動性的迅速抽干。利率的大幅度上漲，只有在這三頭怪獸的三個頭全部出齊后，我才敢說這場金融危機已經(jīng)結(jié)束。如果要是看全球的金融市場的話，毫無疑問，這是一場V型的反彈，石油價格、美國股市、港股、A股、商品價格反彈都是V型的，這是不是意味著實體經(jīng)濟也出現(xiàn)V型反彈？不完全是。拉動大幅上漲的最大原因是流動性。全世界出現(xiàn)的40年第一次人們手頭所擁有的現(xiàn)金量超過手頭擁有的證券量，大家都說現(xiàn)金為王。資金的成本、利率低的不能再低，一旦人們的風(fēng)險意識有所改善，這些資金蜂擁進入風(fēng)險資產(chǎn)，拉動股市、拉動商品價格上漲，這叫流動性激動。實體經(jīng)濟是不是真的有復(fù)蘇？有。全世界每天有幾十個重要數(shù)字出來，我只看一個數(shù)字，那就是就業(yè)率。如果就業(yè)率不行，其他都是白搭。今天你對房地產(chǎn)信心增強，但是如果你明天沒有了這份工，一切都是白搭。美國非農(nóng)業(yè)就業(yè)出現(xiàn)一個大的V型反彈，這是一個好的跡象，但是同樣不要忘記，盡管反彈這么多，仍然是1975年最壞的時候。美國的失業(yè)率會進一步惡化，到今年年底或者明年年初某一個時間，美國失業(yè)率起碼會超過10%，這是1938年以來最壞的失業(yè)情況。最壞的下降時間、失業(yè)被摧毀的時間已經(jīng)過去，但是新的就業(yè)開始產(chǎn)生，我們出現(xiàn)一個正的制造就業(yè)階段，還遙遙無期。這決定了經(jīng)濟復(fù)蘇是一個緩慢的過程。

　　我們?yōu)槭裁闯霈F(xiàn)一個V？我認(rèn)為只出現(xiàn)了一個小V，那是人們行為的正?；?。雷曼兄弟倒閉后，大家都在震驚之中，所有人都不敢花錢，都不敢借錢，當(dāng)這種極度悲觀情緒得到舒緩的時候，我們出現(xiàn)一個小V，但是我相信這個之后是一個漫長的U型復(fù)蘇。因為全球的去杠桿還需要相當(dāng)時間，全球的就業(yè)復(fù)蘇還需要相當(dāng)時間。

　　如果看全球經(jīng)濟的話，我們認(rèn)為美國經(jīng)濟第三季度出現(xiàn)正增長，歐洲經(jīng)濟估計也是第三季度左右會出現(xiàn)正增長。但是從今年第三季度到明年夏天，我認(rèn)為這基本上是一個無就業(yè)的增長，一個紙面上的復(fù)蘇。估計到明年年中左右，真正就業(yè)增長才出現(xiàn)強勁復(fù)蘇，而這個才能帶來消費、帶來企業(yè)銷售、企業(yè)盈利，最終帶來企業(yè)投資。

　　這對貨幣政策意味著什么？隨著GDP數(shù)字變成正值，我認(rèn)為各國的量化寬松政策會陸陸續(xù)續(xù)開始抽流動性。盡管上兩個星期英國和美國央行紛紛宣布我們暫時還不動。我相信今后3-6個月，各國量化寬松政策，流動性會往回收。但是真正的利率上升，相信是在失業(yè)率見底后，我們相信這將會是明年第二季度的時間。

　　下面我談?wù)剬χ袊目捶?。這個是中國的采購經(jīng)理指數(shù)，采購經(jīng)理指數(shù)對中國經(jīng)濟的前景有明顯的預(yù)測性，采購經(jīng)理指數(shù)在過去三個月基本上是平穩(wěn)向上走，換句話說，中國經(jīng)濟的增長在今后幾個季度我們認(rèn)為大概在8.5-9.5%之間，不會有大的波動。但是有意思的是如果你看訂單怎么走的話。交通類資本產(chǎn)品的訂單數(shù)量往下走，機電產(chǎn)品訂單往下走，換句話說政府主導(dǎo)的基礎(chǔ)設(shè)施投資，盡管規(guī)模很大、增長依然很快，但是最兇猛的時間已經(jīng)過去。與此同時，金屬類、建筑材料訂單開始進一步上揚。如果把這個再放大一下看，固定資產(chǎn)投資中間，房地產(chǎn)的投資規(guī)模往上升。這個增長速度不算太快，但是已經(jīng)回升20%，相信今年下半年這個步伐會加快。與此同時，今年上半年一窩蜂式的基礎(chǔ)設(shè)施投資最兇猛的時期已經(jīng)過去。盡管投資速度不變，投資的內(nèi)容、經(jīng)濟增長的內(nèi)涵實際上在出現(xiàn)一個變化，增長年在悄悄的發(fā)生一個變化。中國經(jīng)濟的重心在悄悄向房地產(chǎn)轉(zhuǎn)移。我認(rèn)為今年下半年房價還得漲，甚至可能會大漲。這里面從供應(yīng)角度來看，今天開發(fā)商的房源是不足的，有些地方政府要打壓地方開發(fā)商捂盤，他現(xiàn)在沒法捂盤，它的盤量就是有限的。開發(fā)商在2008年幾乎沒有造過，2009年前五個月，一旦市場旺了，拼命往里面扔樓。直到5月下旬，才突然意識可能可以持續(xù)。到那個時候庫存量已經(jīng)大幅度下降。過去兩個月，房價漲，成交量跌的最大原因我認(rèn)為是新盤推出速度明顯放緩。與此同時，流動性，中國今天面臨的是中華人民共和國建國以來前所未有的流動性。而且今年年初的時候，所有企業(yè)奉行的是現(xiàn)金為王，今天所有企業(yè)面臨的現(xiàn)金恐慌。我認(rèn)為無論是開發(fā)商還是企業(yè)，它的行為是理性的。不理性的是中國政府，中國央行，給中國經(jīng)濟吃錯了藥。

　　在今年的前四個月，我們估計總共有1萬億熱錢在一個瘋狂的貸款中間被制造出來了。短期流動性，尤其是票據(jù)融資在今年下半年會逐步減少。這是不是意味著流動性消失？我不認(rèn)為是這樣，在座的各位學(xué)過經(jīng)濟學(xué)的都知道貨幣發(fā)行等于基礎(chǔ)貨幣乘上周轉(zhuǎn)速度。央行對于基礎(chǔ)貨幣發(fā)行不會再進一步增加，但是民間資金的周轉(zhuǎn)速度在迅速上升。你看看一個個都把長期存款變成了儲蓄，為什么？就是為了投機。這不僅僅帶來了中國資產(chǎn)價格上漲過快。更帶來了實體經(jīng)濟的去投資化。實業(yè)資本辛辛苦苦賺的錢，不夠在房地產(chǎn)市場、股票市場炒一把賺的錢，這個責(zé)任不在開發(fā)商身上，不在央企身上，在于中國政府控制流動性。

　　今天的問題是什么時候收？大家想象一下，一個速凍食品剛剛從冰箱拿出來，放在微波爐里，用最大的火“叮”它十分鐘，結(jié)果是一部分食品熟了，那叫內(nèi)需，汽車、房地產(chǎn)市場相當(dāng)火爆。但是這個速凍食品中間還是凍，那個叫出口、就業(yè)。這個冷凍食品最外面表層糊的，那叫金融資產(chǎn)價格。對于北京最重要的是什么？就業(yè)、社會安定、和諧。在就業(yè)市場沒有真正穩(wěn)定之前，我不認(rèn)為北京會采取真正的、實質(zhì)性、大規(guī)模的、具有實際效果的宏觀調(diào)控。所謂動態(tài)微調(diào)，不過是用游擊的戰(zhàn)術(shù)來對付滔天的洪水，起不到實際效應(yīng)。尤其是民間對資產(chǎn)價格的預(yù)期已經(jīng)出現(xiàn)了一個本質(zhì)性的改變。我相信加息和大規(guī)模宏觀調(diào)控是明年甚至明年年中以后的事情。這個的重要理由是在CPI身上。

　　如果你要想了解消費物價的話，我們有一個指數(shù)叫做CPI，如果你想要了解生產(chǎn)成本的話，我們有一個指數(shù)叫做PPI，但是這一個世界上沒有一個衡量金融資產(chǎn)價格過熱的指數(shù)，沒有一個FPI。剛才任志強說了沒有泡沫，剛才鐘偉說了有泡沫，誰能告訴我有沒有泡沫？因為我們沒有FPI這個指標(biāo)。全世界的政府今天最擔(dān)心的是雙底衰退，因為政治家的考慮和經(jīng)濟學(xué)家的考慮不完全一致，政治因素、社會穩(wěn)定永遠是一個重要的考量因素。這個時候幾乎所有政府不約而同的都把手指向CPI，說沒有CPI，我們暫時不需要收。直到某一天，房地產(chǎn)的價格開始變得一發(fā)不可收拾，那個時候才發(fā)現(xiàn)原來房地產(chǎn)失控了。這個失控是有理由的，今天的M2發(fā)行是前所未有的高漲。我認(rèn)為今年下半年的房價一定漲，明年上半年的房價我不知道，但是隨之是大規(guī)模的利率上調(diào)。

　　今天你到任何一個辦公室里，白領(lǐng)小姑娘都會告訴你買房抗通脹，但是這個前提是必須抗得住后面利率大幅度上漲。如果利率一口氣上漲4%的話，你還能不能扛??？這個問題不僅僅小姑娘需要回答，在座各位都需要回答。為什么我敢說4%，因為利率正?；?，從超低利率回到正常利率是2%，在這個之上，明年年底中國通貨膨脹4%，再加息2%是完全可能的。我認(rèn)為這個會導(dǎo)致房地產(chǎn)調(diào)整。今年地方政府大規(guī)模采取了固定資產(chǎn)投資，它的資源來自于賣地，來自于土地的抵押，一旦賣地收入再次消失，一旦土地估值不再象過去那么大，我們所面臨的就不僅僅是房地產(chǎn)調(diào)整，同樣是地方財政的危機和銀行壞帳的問題。中國經(jīng)濟的考驗不在下半年，而是在2011年，謝謝大家！