編者按：2020年，中國房地產在驚濤巨浪中扼住命運的喉嚨。

進入全新的2021年，中國房地產如何在求發(fā)展與嚴監(jiān)管中尋得均衡？想要有所作為、有所改變的企業(yè)，需要充足的勇氣和智慧去應對。

我們深信，“地產向陽”仍然是這一年的主要命題。有鑒于此，觀點新媒體策劃年度重磅報道“細細的紅線”，回顧并總結標桿房企過去一年在“抗疫”與“紅線”之下，大到戰(zhàn)略、模式，小到融資、人事等方面的調整與改變，并尋找新的一年里未來“持續(xù)的力量”之所在。

觀點網 2010年9月，宋衛(wèi)平成立了一個名為“綠城房產建設管理”的公司，主營業(yè)務是用綠城的旗號去幫其他人蓋房子，這是綠城管理的前身。

2020年7月，履新不到兩年的張亞東將綠城管理推進了資本市場，完成了歷時四年的“上市執(zhí)念”，同時也讓綠城管理成為了“代建第一股”。

如今，輸出產品價值體系已不是綠城管理的全部任務。

2020年中期業(yè)績會上，張亞東提出了綠城“2020年實現(xiàn)銷售2500億，2025年沖刺5000億”的目標。

在這“5000億”中，代建部分要做到1500億，占總銷售目標的三成。

不同于曾經在2014年前后高喊“不要規(guī)模”的宋衛(wèi)平，也有別于同出宋氏一脈卻多了一份謹慎和穩(wěn)健的曹舟南，張亞東的風格更像是一個傳統(tǒng)且純粹的地產商。

在和中交度過了一段稍顯漫長的磨合期之后，綠城在制度、資金、投資以及團隊能力上，都已發(fā)生巨大的改變。

張亞東如今更想要做的，也許是用最快的速度去追回那些年“錯失”的時間。

經歷過前兩年增速放緩、營收停滯之后，綠城迫切需要一番進取的表現(xiàn)來向投資者作出交代。同時，如今與中交交割清楚，但又并非老綠城出身的張亞東，也同樣需要一份讓市場滿意的答卷。

隨著節(jié)奏和目標的改變，綠城也漸漸告別曾經的“自信”。

然而，事物發(fā)展自有其既定軌道，增量時代即將見頂，“三道紅線”緊隨其后，綠城想要逆市完成“超車”實屬不易。

低權益抉擇

房地產開發(fā)一般需要一到兩年的周期，某種意義上看，2020年的財務數(shù)據(jù)或許才能真正反映出張亞東執(zhí)掌下的綠城發(fā)生了哪些改變。

2019年上半年，綠城累計取得合同銷售金額743億元，實現(xiàn)營業(yè)收入186.58億元，股東應占利潤為20.58億元，同比分別減少1.5%、44.4%和11.9%。

之所以會出現(xiàn)這份被稱為綠城“史上最弱”的中報成績單，主要歸因于過往拿地節(jié)奏“前低后高”所致。

剛接任不久張亞東，隨即提出了投拓平衡，上下半年拿地“五五開”的策略。

2020年上半年，綠城新增43個項目，比2019年同期多了24個。值得一提的是，這也是近五年來綠城首次在上半年就新增超過20個項目。

同時，綠城上半年新增貨值1756億元，權益新增貨值為1012億元，分別較上年同期增長了180.51%和175.75%。

可以對比的是，2019年綠城新增貨值2057億元，其中權益約占1086億元。也就是說，2020年僅用半年時間就拿下了和2019年全年一樣多的權益新增貨值。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理

但房企的發(fā)展往往總會面臨著一個又一個的“不可能三角”，綠城在追求速度的同時，不可避免會丟掉另外一些東西，比如說權益。

如今的綠城和曾經相比，盡管表面看起來都是“低權益”，但事實上內核早已發(fā)生了改變。

早在當初資金鏈出現(xiàn)危機時，綠城曾一度陷入過拿地困局。彼時缺乏資金的情況下，沒有太多選擇，只能通過低權益的方式進行擴張。

2014年和2015年，綠城新增項目總土地款分別為人民幣203億元和153億元，其中歸屬于綠城支付的分別為30億元和37億元，剩余大部份均由合作伙伴支付。

后來有了中交入主，綠城的造血、融資渠道漸漸恢復。不過，盡管資金問題得到了解決，但為了爭取更快的擴張速度，綠城依然選擇了將權益占比維持在低位。

2019年，綠城新增貨值權益占比為52.8%，這也是其規(guī)模突破千億以后的最低值。

和此前資金不足時有所不同，如今低權益更多是緣于綠城自己的抉擇。原因不難理解，便是“規(guī)模”。

具象到數(shù)據(jù)，在疫情影響下，2020年上半年綠城共有881.21億元的合同負債（物業(yè)預售所得款項），同比增長15.5%；就在同期，合營企業(yè)及聯(lián)營公司的合同負債為681.56億元，同比增幅達到34.7%。

借力于合作伙伴，綠城能夠獲得更快的合同銷售增長速度。

與此同時，為了用更低成本完成擴張，加上疫情影響了招拍掛市場的正常運行，綠城也開始全力推行收并購策略。

2019年上半年，綠城新增19個項目中有5個項目為收購所得；到2020年同期，這個數(shù)字迅速攀升至12個，總貨值約為738億元，在新增總貨值中占比達到42%。

大舉收并購之后，權益占比自然也就不會太高。能夠看到的是，2019年至今，綠城收并購項目的權益占比大多數(shù)在50%以下。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理

2015年報中，綠城曾經表達過公司對于合作模式的規(guī)劃：“未來公司所有合作項目趨向由綠城控股，并納入綠城操盤和管控，保證綠城品質和品牌的統(tǒng)一性。”

但如今看來，這個提法似乎也已暫時擱置。

據(jù)悉，綠城中國從集團層面到各個區(qū)域公司在2020年已經完成了收并購專項小組的正式組建，如今也在全力推進一批儲備并購項目。

能夠看到，在10月和11月，綠城先后入股了金茂在北京的兩個項目。12月，在武漢牽手賽達國際，緊接著又收購復地旗下上海復鋆實業(yè)發(fā)展有限公司42.6%股權。

在上述幾宗合作里，綠城入股比例超過50%的并不多。

根據(jù)中報數(shù)據(jù)，綠城上半年新增貨值權益占比為57.63%，如果加上下半年的數(shù)據(jù)，或許還會更低。

雖然因為權益不高而有被外界認為“規(guī)模虛胖”，但顯然綠城并不打算作出改變。

規(guī)模與負債

這并非是人們固有印象中綠城的風格。

因為受到疫情影響，綠城2月份銷售數(shù)據(jù)曾一度大跌64%至28億，情況在3月份之后漸漸好轉。

能夠看到的是，綠城2020年有超過一半月份銷售同比增幅高于30%。距離較近的11月，單月銷售為386億元，同比增長76.26%。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理

事有必至，理有固然。讓張亞東高興的是，在一系列決策變奏之下，綠城順理成章?lián)Q來了規(guī)模的增長。

當然，變化的遠不止權益這一項。

規(guī)模沖刺是否成功且安全，關鍵在于周轉速度。原因不難理解，對于房企而言，項目回款是房企維持資金鏈安全和確保增速最重要的一環(huán)。

最初綠城之所以會出現(xiàn)資金危機，很大程度上正是因為當時高杠桿與慢周轉之間的節(jié)奏不符所致。

因而能夠看到的是，中交入主后的2016年，綠城首次在年報中明確提出“加快周轉”。張亞東履新一年之后，綠城年報中進一步披露出更詳細的關于項目周轉的提速變化。

2019年，綠城在拿地到開工、開盤、歸還股東投入、交付這四個周期分別提速了10%、12%、2%及7%。到2020年上半年，這四項指標的周轉速度進一步加快，提速幅度達到了24%、10%、14%及5%。

除了項目回款之外，中交給綠城帶來的最大變化無疑是改善了后者在資本市場上的表現(xiàn)。從上半年融資情況看，綠城于報告期內的加權平均利息成本為5.2%，較2019年同期降低了0.2個百分點。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理

2020年1月初，陪伴和輔佐綠城走過了近十年之久的“財務大臣”馮征選擇了離開。2010年馮征加入綠城時，恰是綠城負債率反彈至峰值之際，從當年132%凈負債率一路走到2019年的63.2%，馮征也算是完成了一段歷史使命。

回顧綠城與馮征這十年來的歷程，不少人心生感慨同時，也對如今再次提速的綠城多了一絲擔憂。

與公司的變奏軌跡相契合，在2019年加速拿地之后，綠城的凈負債率再次回升至60%以上。

2020年上半年，綠城總借貸金額較2019年末上升162.75億至1118.52億，凈負債上升53.2億至490.03億，凈資產負債率上升2.9個百分點至66.1%。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理

而且，當下綠城所面臨的市場環(huán)境，早已不是房企高歌猛進的那個“黃金時代”。

因此，即便如今綠城和十年前一樣，都想要全力做大規(guī)模，但我們再難看到當年高喊“3-5年內趕超萬科”的心氣了。

或許，現(xiàn)時的綠城更需要一份“謹慎”。

相關數(shù)據(jù)顯示，綠城還是踩到了“三道紅線”的第一條指標，即剔除預付款后的資產負債率超過了70%。根據(jù)綠城截至2019年末的財務數(shù)據(jù)計算，其剔除預付款后的資產負債率約為73.5%。

按照政策規(guī)定，綠城將被歸類為“黃檔”企業(yè)，這也意味著，綠城有息負債的年增速不能夠超過10%。

根據(jù)綠城上半年總借貸金額增長情況來看，相比起上年末的漲幅為17.03%。

地產本就是一個依靠資本滾動作為前進動力的行業(yè)，僅依靠項目回款顯然無法滿足綠城對于規(guī)模的增速要求，但是三道紅線壓頂情況下，綠城又難以通過更高的杠桿來補充現(xiàn)金流。

既不愿放棄擴張速度，又不得不在大環(huán)境下“低頭”，綠城只能另辟蹊徑，尋找另一條足以平衡各方因素關系的通道。

比如說，代建。

告別綠城

2015年，綠城管理集團成立。次年開始，綠城中國年報中新增披露了一項數(shù)據(jù)，名為“以品牌輸出、管理輸出的代建管理項目合同銷售金額”。

直到這一刻，代建業(yè)務在整個綠城體系中扮演的角色才開始浮出水面。

2016年，綠城代建項目錄得合同銷售額為181億元，占總合約銷售額15.89%。在接下來幾年時間里，這個比例不斷攀升。自2018年開始，代建板塊對于綠城總銷售貢獻占比便穩(wěn)定在了30%以上。

盡管2020年上半年因疫情導致部分代建項目工期順延，但仍在綠城上半年總銷售中占比27.52%。對此，綠城管理方面頗有自信，指代建工程及銷售節(jié)點延后只會對當期收入造成影響，但真實收入仍在，僅是順延至下個工程周期確認而已。

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按照張亞東2020年提出的新要求，代建板塊在5年之后的規(guī)模要達到1500億元。據(jù)相關人士透露，這樣的目標在以往綠城體系內并不多見。事實上，綠城最初涉足代建時，并沒有對該業(yè)務抱有太多期待。

綠城內部人士也坦言：“我們剛開始做代建的時，根本沒想過有一天會上市。”

現(xiàn)在代建已經變成了舉足輕重的一個板塊，以1500億目標計算，綠城管理這5年時間里，每年銷售額平均增長140億元才能達標。

2017年-2019年四年期間，綠城管理每年銷售額分別較上年增長了249億元、122億元和112億元。僅從這個數(shù)值來看，增速有逐漸下降的趨勢。這或許也意味著，綠城管理想要在未來5年穩(wěn)定保持增速，存在著一定的挑戰(zhàn)。

有業(yè)內猜測，之所以綠城中國要將代建平臺推上市，一方面是該平臺業(yè)已發(fā)展成熟；另一方面，也是感受到了增長方面的壓力，所以希望通過對接資本市場，尋找新的突破口。

如果說將代建分拆上市是出于“兩條腿”跑步的考慮，那么相比起這個“曲線沖刺”的方法，綠城中國還做了另一件更為直接的事——尋找“新錢”。

從2012年的九龍倉，再到2014年底入場的中交，綠城對于“戰(zhàn)投”這種既能避免增加負債，又能拿到大量資金的方式早已駕輕就熟。

2020年4月26日下午，新湖中寶披露公告稱，公司擬以現(xiàn)金30.685億港元認購綠城中國3.23億股H股股份，每股價格為9.5港元。交易完成后，新湖中寶將占綠城中國總股份數(shù)的12.95%。

至此，綠城前三名大股東已經不再有昔日“老綠城人”的身影。

對于綠城而言，這一次“引戰(zhàn)”的意義頗為明確，就是融資。

值得一提的是，在新湖中寶發(fā)出公告之時，綠城中國每股報價為7.01港元，按此計算，新湖中寶每股購買價溢價率達到了35.52%。

無獨有偶，綠城2014年底向中交集團出售股份時，每股股價較截至最后交易日(包括該日)止最后5個連續(xù)交易日平均收市價7.07港元溢價了約62.09%。

和前兩次引入戰(zhàn)投不同的是，綠城與這位“新股東”的關系遠不止于股權關系。除了資金之外，綠城的目標還有新湖中寶手中大批資質不錯的地產項目。

就在認購股份前夕，綠城與新湖中寶簽訂了一系列協(xié)議。據(jù)此，綠城共收購了新湖中寶旗下包括浙江啟豐實業(yè)、浙江啟智實業(yè)等在內4家子公司，總交易對價達到41.02億元。

左手花錢收并購，右手引戰(zhàn)投“回血”。這一番騰挪之后，綠城如愿完成了一次實際支出不多但收獲不錯的交易，而且還在財務報表上起到了降低負債的作用。

據(jù)了解，這筆超過30億港元的發(fā)行股份所得款項如今已經全額動用，其中約18.98億港元注入到了綠城日常營運資金池里，剩余11.7億港元則全部用在了償還公司貸款之上。

不得不說，綠城在應對詭譎多變的市場變化時，開始變得“面目全非”。甚至有人覺得，如今的綠城相比往昔少了獨特的“情懷”，有些“泯然眾人”。

這種改變是好是壞眾說紛紜，但對于綠城而言，或許是時候向曾經的自己作別了。

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