錢緊一年：2020年，中國房地產(chǎn)行業(yè)繼續(xù)披荊斬棘，新一輪市場化降息周期已然開啟?；赝?019不平靜的一年，我們從企業(yè)的角度去觀察與思考。

觀點網(wǎng) “我就是想做中間或中上那一撥，現(xiàn)在可以擔重100斤，給95斤我擔，就很輕松。”不爭頭、不拖尾的陳卓林，未來三至五年的計劃，是將雅居樂在行業(yè)中的名次穩(wěn)定在“中間靠前一點”的位置。

2018年，雅居樂跨入千億門檻，但未完成當時全年1100億元的銷售目標。步入2019年，雅居樂將目標定為1130億元，僅比2018年銷售額提高100多億。

自2019年三季度以來，雅居樂陸續(xù)推出一系列營銷舉措，沖刺全年業(yè)績目標。數(shù)據(jù)顯示，截止12月31日，雅居樂地產(chǎn)板塊全年累計預售金額為人民幣1179.7億元，同比增長14.9%。

除此之外，2019年雅居樂多元業(yè)務方面也開始踏足新能源汽車、跨界亞洲勒芒賽車產(chǎn)業(yè)運動。只是大多處于前期投資階段的這些非房業(yè)務，還不能為雅居樂貢獻更多盈利。

融資收緊這一年，雅居樂依然面臨著壓力，此前沖刺規(guī)模、發(fā)展多元化所累積的債務、融資問題，還在議事日程上。

清水灣十年

2019年，正值海南清水灣項目入市十年的節(jié)點。十年來，這一項目為雅居樂帶來了源源不斷的資金補充，成為其立足于房地產(chǎn)行業(yè)的標桿項目。

2018年，海南發(fā)布最嚴“限售令”，給清水灣項目帶來不小壓力。2019年，海南再提嚴控房地產(chǎn)，清水灣解封機會還未到來。

近兩年，雅居樂資金狀況變差的一部分原因，與清水灣項目去化遇阻不無關系，畢竟該項目此前一直是雅居樂收入的一大來源。

入市近十年，雅居樂在清水灣項目取得了巨大回報。2009年，清水灣單盤年銷售額64億元，占雅居樂當年銷售額約28%，并以226億元銷售額躋身房企12強。

2017年，清水灣項目賣出近170億元，拿下2017年度中國房地產(chǎn)項目銷冠，占雅居樂總銷售額約19%。可以看到，2017年雅居樂累計預售金額增長幅度達到近幾年的頂點。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)年報，觀點指數(shù)整理

截至目前，雅居樂在清水灣獲得的銷售收入超過880多億元，如果剔除其它因素影響，去掉投資部分，十年來雅居樂在這個項目就掙得700多億元。

該項目仍在不斷開發(fā)中，截至2018年底，雅居樂在海南的可售建筑面積近1000萬平方米，占全國土儲近三分之一。

數(shù)據(jù)來源：觀點指數(shù)整理

正打算繼續(xù)沖刺之際，一紙限售令將計劃打亂。2019年上半年，清水灣項目僅錄得10億左右的銷售收入，表現(xiàn)在財務數(shù)據(jù)上，首當其沖的是毛利率下降。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)年報，觀點指數(shù)整理

2017年，雅居樂毛利率攀升至40%以上，處于行業(yè)領先。及至2018年，毛利率表現(xiàn)仍不錯。然而轉(zhuǎn)至2019年上半年，雅居樂毛利為82.2億元，同比下跌31.6%，整體毛利率及凈利潤率分別為30.3%及21.7%，同比分別下降19.3%及增加4.0%。

其中，凈利潤率增長主要得益于項目股權轉(zhuǎn)賣的26.77億元，而非經(jīng)營收益。

關于毛利率下降問題，雅居樂副總裁潘智勇在業(yè)績會上稱，2019年上半年，海南市場項目入賬僅10億元，上年同期則有90億元。毛利方面，2018年同期海南項目毛利貢獻66億元，2019年只有6億元。

此外，2019年上半年，雅居樂土地獲取成本增加，非海南板塊成本2018年是7500元/平方米，2019年增加了17%。

海南區(qū)域銷售有起伏，但雅居樂仍抱有極大期望。在雅居樂海南區(qū)域前任總裁簡毓萍2018年底被解雇后，2019年5月份，雅居樂找來原海航基礎副董事長兼首席執(zhí)行官曾標志，成為雅居樂海南區(qū)域新的“掌舵者”。

曾標志為海航系資深職業(yè)經(jīng)理人，基于自身之前的經(jīng)驗、能力、資源等，有利于雅居樂在海南區(qū)域的拿地布局和項目發(fā)展。

曾標志近期在公開場合談到對于2020年樓市的看法，他預計，海南比較特殊，隨著自貿(mào)港政策的陸續(xù)落地，海南房地產(chǎn)的形勢應該會比較好一點。

現(xiàn)金流考驗

一如過去幾年，雅居樂2019年也在多元化業(yè)務上面下了不少功夫。

2019年，雅居樂準備了100億元用于非房業(yè)務，僅上半年便投資了90%，用以發(fā)展超過30個新增非地產(chǎn)項目。期內(nèi)，物業(yè)管理、物業(yè)投資及環(huán)保業(yè)務收入分別較上年同期上升63.9%、4.9%及68.9%。

數(shù)據(jù)來源：觀點指數(shù)整理

值得關注的是，2019年雅居樂以2.03億港元認購了力世紀4億股新股，在新能源汽車相關方面展開合作。

及至下半年，雅居樂多元化業(yè)務也沒有停止擴張。標志性事件是雅生活最大單物管并購案，買下中民物業(yè)六成股權，以及雅居樂環(huán)保與廣州和悅恒投資建設有限公司就環(huán)境修復等業(yè)務簽訂了戰(zhàn)略合作協(xié)議，還同意購買廣西新滔投資有限公司余下50%股權。

經(jīng)歷過2014年、2015年艱難時刻之后，雅居樂就已開始布局多元化業(yè)務。2016年，“雅居樂地產(chǎn)控股有限公司”更名為“雅居樂集團控股有限公司”，正式走向多元化。

到了2018年，又是新一輪架構調(diào)整，雅居樂以“1+N”為發(fā)展策略，形成了地產(chǎn)、物業(yè)、環(huán)保、房管、建筑、商業(yè)等6個業(yè)務板塊，打造以地產(chǎn)為主，多元化業(yè)務并行的布局。

多元化發(fā)展加大了力度，但在雅居樂總收入占比中，非房收入起色并不大，主要收入來源依然是房地產(chǎn)業(yè)務。從另一側(cè)面則可以看出，近兩年非房業(yè)務發(fā)展增長幅度有所上升。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)年報，觀點指數(shù)整理

根據(jù)雅居樂披露的2019年上半年報告，錄得營業(yè)額為271.14億元，其中物業(yè)發(fā)展的確認銷售收入為246.85億元，較上年同期增加9.5%。而物業(yè)發(fā)展業(yè)務收入與多元化業(yè)務收入的占比分別為91.0%及9.0%，多元化業(yè)務增長較上年同期上升2.1個百分點，增長并不算快。

按照雅居樂此前的預期，非房業(yè)務在2019年至2021年對集團利潤貢獻將分別達20%、30%、40%。要實現(xiàn)此目標，雅居樂仍需加快非房業(yè)務資金回流速度。陳卓林曾透露，理想的狀況是2021年房地產(chǎn)業(yè)務和非房業(yè)務帶來的利潤為5:5。

投資與收入尚不平衡，導致非房業(yè)務收入不能及時回流，與此同時又需要更多的資金進行投資，讓雅居樂不得不舉債擴展，資金壓力逐漸增大。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)年報，觀點指數(shù)整理

數(shù)據(jù)顯示，雅居樂的總借款迅速從2018年年底885.29億元增長到2019年上半年935.67億元，增幅達到24.4%?；仡櫧鼛啄?，雅居樂整體存款總額與借貸總額之間跨度也逐漸拉大，負債攀升較快。

截至2019年上半年，雅居樂資產(chǎn)總額2505.6億元，負債總額1866億元。與規(guī)模和業(yè)績快速增長相對應的是，負債階段性的增長。

多元化重量

除此之外，雅居樂的文旅產(chǎn)業(yè)也不斷帶來現(xiàn)金流考驗。屬于中長期布局的項目，無法在短期內(nèi)回流現(xiàn)金，往往需要經(jīng)歷10年甚至更長的開發(fā)周期。

自清水灣項目打出名聲之后，從2011年開始，雅居樂在云南等地相繼簽下多個旅游開發(fā)大盤，海南和云南成為其兩大旅游項目大區(qū)。

而文旅產(chǎn)業(yè)也漸漸成為雅居樂的標簽，從海南清水灣開始，以威海雅居樂冠軍體育小鎮(zhèn)、北海雅居樂金海灣、廈門雅居樂香山灣和天津雅居樂津僑國際小鎮(zhèn)、鄭州雅居樂羅曼小鎮(zhèn)、惠州雅居樂白鷺湖體育旅游小鎮(zhèn)等為代表的“樂活天地”文旅產(chǎn)業(yè)項目，已先后在華南、西南和華北等超過10座城市布局。

文旅之外，雅居樂也多方布局其它類型的產(chǎn)業(yè)項目。2019年以來，雅居樂簽訂了江蘇宜興雅創(chuàng)高科智能制造產(chǎn)業(yè)園、溧陽雅創(chuàng)高科智能制造產(chǎn)業(yè)園項目合作協(xié)議。

截至2019年上半年，雅居樂正式簽訂了14個產(chǎn)業(yè)小鎮(zhèn)合作協(xié)議，其中5個項目土地達到380萬平方米，總投入60億元，總貨值預計將會超過390億。

與之同行的是負債率——2016年，雅居樂凈負債率僅為49.1%，自2017年起，凈負債率階梯式攀升至71.40%，及至2018年底，剔除預收賬款負債率升至73%，凈負債率上行至79%。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)年報，觀點指數(shù)整理

2014年之后，雅居樂深刻體會到高負債、現(xiàn)金流緊繃的弊端，也間接觸發(fā)了對于現(xiàn)金回款的重視，后面幾年都努力把控著負債規(guī)模。

然而隨著多元化業(yè)務擴張、產(chǎn)業(yè)項目投入，雅居樂的負債還是處于不斷上行階段。

前首席財務官張森曾在業(yè)績會上預計：“從2020年開始，雅居樂的負債率會下降，當其它的多元化業(yè)務更大的時候，負債率就會降下來。”彼時有相關機構預測，雅居樂2019年負債率將與2018年持平。

數(shù)據(jù)顯示，截止到2019年6月30日止，雅居樂凈負債率為81.3%，較2018年底增長約2.2個百分點。

2018年，雅居樂通過多渠道融資，頻繁發(fā)債。據(jù)統(tǒng)計，各類融資總計約242億元。作為對比，在房地產(chǎn)融資渠道調(diào)控收緊之下，雅居樂的融資動作顯得較為冷靜。

2019年上半年，雅居樂成功發(fā)行于2022年到期的5億美元6.7%優(yōu)先票據(jù)，及合共7億美元的優(yōu)先永續(xù)資本證券，并獲授一項為期24個月的18.54億澳門元定期貸款信貸。下半年，融資動作也多以贖回為主。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)年報，觀點指數(shù)整理

從近幾年融資結構看來，永續(xù)債成為雅居樂偏好的一種融資方式。2019年上半年，永續(xù)債規(guī)模從2018年底的83.35億元增至131.47億元，凈增48.12億元。

銀行貸款、信托融資等其他融資渠道收緊，永續(xù)債成為雅居樂融資的重要補充。而發(fā)行的多筆永續(xù)債，多為借新還舊。

據(jù)相關統(tǒng)計，2019年以來，首創(chuàng)置業(yè)、華發(fā)股份、光明地產(chǎn)等多家房企相繼發(fā)行美元永續(xù)債，合計募資26億美元，其中雅居樂募資總額占比最大。

這種無期債券，按規(guī)定企業(yè)可以在允許范圍內(nèi)將其放在資產(chǎn)負債表的權益類，而非負債類，可以讓資產(chǎn)負債率大大降低。以雅居樂集團截至2019年中期凈負債比率81.3%計算，如果將131.47億永續(xù)債放入負債后，負債率會明顯提高。

2018年初，潘智勇曾說，雅居樂是一個不太喜歡高杠桿的企業(yè)，“基本上資產(chǎn)負債率不超過70%-75%，凈債比不會超過1.2的比例，能確保有一個比較健康的負債規(guī)模，促進穩(wěn)定發(fā)展。”

過去這一年多，曾經(jīng)定下的標準，已不適用于現(xiàn)在。