上半年貨幣政策相對(duì)寬松，一些收緊或不可避免，但也應(yīng)考慮成本過高給實(shí)體經(jīng)濟(jì)帶來的風(fēng)險(xiǎn)。

　　觀點(diǎn)網(wǎng) 中國銀行業(yè)“錢荒”的負(fù)面影響仍在蔓延，滬深股指呈現(xiàn)危機(jī)式暴跌，繼6月24日滬指放量失守2000點(diǎn)，跌幅高達(dá)5.3%之后，6月25日盤中，滬指更跌破1900，恐慌情緒急速蔓延。資金面如此緊張而央行卻坐視不管，令市場(chǎng)大為不解。

　　央行網(wǎng)站首頁上三條信息值得重點(diǎn)關(guān)注：

　　第一條重要信息是6月24日，央行網(wǎng)站上公布了《中國人民銀行辦公廳關(guān)于商業(yè)銀行流動(dòng)性管理事宜的函》，其中提到“銀行體系流動(dòng)性總體處于合理水平”，“各金融機(jī)構(gòu)要繼續(xù)認(rèn)真貫徹穩(wěn)健貨幣政策，切實(shí)提高風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)，不斷提高流動(dòng)性管理的主動(dòng)性和科學(xué)性，繼續(xù)強(qiáng)化流動(dòng)性管理，促進(jìn)貨幣環(huán)境穩(wěn)定”。

　　這顯示，在銀行間市場(chǎng)同業(yè)拆借利率全線飆升，隔夜及7天同業(yè)拆借利率分別創(chuàng)下歷史新高之后，央行對(duì)當(dāng)前流動(dòng)性的判斷依舊為“合理”，并拒絕像以往一樣通過公開市場(chǎng)操作來緩解市場(chǎng)緊張局面。對(duì)求錢若渴采取坐視不管的態(tài)度表明，央行此舉是實(shí)屬刻意而為。

　　第二條重要信息是6月23日公布的央行二季度貨幣政策例會(huì)新聞稿。新聞稿中提到了“要密切關(guān)注國際國內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融最新動(dòng)向和國際資本流動(dòng)的變化，適時(shí)適度進(jìn)行預(yù)調(diào)微調(diào)”，“優(yōu)化金融資源配置，用好增量、盤活存量，更有力地支持經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級(jí)，更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，更扎實(shí)地做好金融風(fēng)險(xiǎn)防范。”

　　提及“盤活貨幣存量”，央行此舉或許傳達(dá)了上層意圖。畢竟李克強(qiáng)總理在6月19日主持召開國務(wù)院常務(wù)會(huì)議上，以及6月初時(shí)主持環(huán)渤海省份經(jīng)濟(jì)工作座談會(huì)上，都有過相同的闡述。而決策層早已對(duì)當(dāng)前流動(dòng)性并未進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)的局面表示堪憂，并試圖引導(dǎo)流動(dòng)性走向。

　　這也顯示此舉意在防范金融風(fēng)險(xiǎn)和引導(dǎo)資金進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)。畢竟當(dāng)前影子銀行發(fā)展過快，銀行大量資金從表內(nèi)轉(zhuǎn)移出表外，加大了銀行系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。早前有傳言稱光大銀行對(duì)興業(yè)銀行出現(xiàn)天量的資金違約，央行貨幣收緊便直指金融機(jī)構(gòu)降杠桿，化解潛在金融風(fēng)險(xiǎn)，并給銀行瘋狂行為以教訓(xùn)。影子銀行的急速發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)不容小覷，本質(zhì)上是一場(chǎng)龐氏騙局。

　　但是，對(duì)這種突如其來的行動(dòng)引發(fā)的市場(chǎng)混亂，也有所不妥，畢竟化解金融風(fēng)險(xiǎn)需要循序漸進(jìn)。光大60億資金隔天兌付的風(fēng)險(xiǎn)仍屬可控范圍，一時(shí)間收緊流動(dòng)性不僅加大了市場(chǎng)的恐慌情緒，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成的負(fù)面沖擊也令人擔(dān)憂，效果恐怕也難以如愿。

　　實(shí)際上，經(jīng)濟(jì)加速下滑趨勢(shì)已經(jīng)得到了驗(yàn)證。6月匯豐制造業(yè)PMI初值僅為48.3%，創(chuàng)出9個(gè)月新低；5月固定資產(chǎn)投資繼續(xù)下滑，工業(yè)增速與發(fā)電量雙雙回落，出口數(shù)據(jù)剔除了資本套利帶來的虛增部分，但幾乎零增長的出口增速更加凸顯出口企業(yè)困境。

　　因此，央行為防風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)失速或得不償失，畢竟當(dāng)前流動(dòng)性未進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)很大部分是由于當(dāng)年經(jīng)濟(jì)刺激政策之后，很多企業(yè)面臨債務(wù)高企困境，并存在“借新?lián)Q舊”的情況，而如今流動(dòng)性趨緊，導(dǎo)致企業(yè)資金成本上升，對(duì)本就偏冷的實(shí)體經(jīng)濟(jì)恐怕更是雪上加霜。

　　但令人不解的是，央行似乎已經(jīng)認(rèn)識(shí)到了實(shí)體經(jīng)濟(jì)面臨的困境，“要密切關(guān)注國際國內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融最新動(dòng)向和國際資本流動(dòng)的變化，適時(shí)適度進(jìn)行預(yù)調(diào)微調(diào)”這一表述在上一季度例會(huì)新聞稿中并未提及，言辭上微妙的變化顯示了央行已經(jīng)意識(shí)到資金面趨緊的可能。

　　另外，央行網(wǎng)站第三條重要信息即6月21日央行公布的三份第二季度問卷調(diào)查報(bào)告也顯示，目前銀行家、企業(yè)家、儲(chǔ)戶對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)并不看好，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)信心下降，對(duì)經(jīng)濟(jì)的感受普遍偏冷。其中，二季度銀行家宏觀經(jīng)濟(jì)信心指數(shù)為64.1%，較上季下降8.1個(gè)百分點(diǎn)；企業(yè)家宏觀經(jīng)濟(jì)信心的指數(shù)為63.8%，較上季下降4.2個(gè)百分點(diǎn)；而實(shí)體經(jīng)濟(jì)低迷影響下，物價(jià)有所回落，居民覺得物價(jià)難以承受的比例變少，而就業(yè)感受與就業(yè)預(yù)期出現(xiàn)回落。

　　倘若正如上述邏輯，那么央行此舉更有待商榷。一方面，央行突然行事且和市場(chǎng)交流不夠，極易造成市場(chǎng)混亂。增強(qiáng)政策透明性、引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期、防止市場(chǎng)恐慌本是央行職責(zé)所在。另一方面，政策推出本身也應(yīng)基于對(duì)經(jīng)濟(jì)的基本判斷，但央行基本判斷與坐視不管的態(tài)度出現(xiàn)背離，豈不自相矛盾？

　　展望未來，由于上半年貨幣政策相對(duì)寬松，一些收緊或不可避免，但也應(yīng)考慮成本過高給實(shí)體經(jīng)濟(jì)帶來的風(fēng)險(xiǎn)，7月過度收緊的流動(dòng)性也需要公開市場(chǎng)操作來適度平衡。鑒于當(dāng)前部分中小企業(yè)融資成本較高，如一年期基準(zhǔn)貸款利率為6%，加上2.9%的PPI通縮，實(shí)際利率接近9%，而企業(yè)從影子銀行融資的成本則更高，降息空間仍然存在。

　　同時(shí)，高額的收益率也是資金源源不斷脫離表內(nèi)轉(zhuǎn)戰(zhàn)表外，也是資金無法服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的重要原因之一——這其中也造成了一定的資金重復(fù)計(jì)算，因此價(jià)格調(diào)整也是盤活存量的重要內(nèi)容。在降息之時(shí)，加快利率市場(chǎng)化，特別是加大存款利率上浮空間，有助于解決“影子銀行”產(chǎn)生根源，防范金融風(fēng)險(xiǎn)。

　　而下半年經(jīng)濟(jì)能否有所起色，財(cái)政政策更是關(guān)鍵。正如筆者早前所述，上半年財(cái)政政策并未體現(xiàn)積極，下半年應(yīng)該發(fā)揮更大的作用。筆者建議，加快減稅、增加轉(zhuǎn)移支付給低收入人群和財(cái)政撥款加大基建投入等政策的推出，來抵制經(jīng)濟(jì)持續(xù)下滑。

　　當(dāng)然，最主要政策利好便是改革，特別是城鎮(zhèn)化戰(zhàn)略的推進(jìn)。戶口制度、農(nóng)村土地流轉(zhuǎn)以及財(cái)政改革將是城鎮(zhèn)化的核心內(nèi)容，改革紅利有望支持未來五年經(jīng)濟(jì)增長達(dá)到7%。

　　作者為瑞穗證劵亞洲公司董事總經(jīng)理、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家