　　步入結(jié)算高峰，費用控制良好：1-6月公司實現(xiàn)房地產(chǎn)結(jié)算面積86.32萬平米，結(jié)算金額54.16億元，同比上升28.2%和38.8%。結(jié)算均價6274元/平米，同比上升8.3%。其中河北省收入貢獻六成，依然是結(jié)算主力區(qū)域。結(jié)算毛利率35.18%，同比微降1.68個百分點。雖然公司已進入20個城市，但費用率控制良好，銷售和管理費用率為2.2%和3.9%，較去年全年水平下降0.2和0.3個百分點。

　　非限購區(qū)域充分受益差異化信貸及流動性傳導(dǎo)，公司備貨充足超額完成上半年銷售目標：公司1-6月實現(xiàn)銷售面積116.4萬平米，銷售金額68.2億元，同比分別增長73%和66%，銷售均價5859元/平方米，同比微降4%。超額完成上半年60億元銷售目標。由于公司所在城市大多并未限購，支持首套購房的差異化信貸政策及流動性釋放充分傳導(dǎo)至剛需市場，公司亦加大備貨搶占市場，我們測算，上半年住宅類新推150萬平米（80億元貨值），在4-6月季節(jié)性加大推盤，備貨充足加之產(chǎn)品針對剛需市場使公司上半年銷售超預(yù)期。預(yù)計下半年公司存留貨值70億元，新推貨值105億元（200萬平米，三季度130萬平米，四季度70萬平米），若維持49%的整體去化率，全年銷售額可達150億元，同比增長32%。

　　高周轉(zhuǎn)思路未變，加大開工蓄勢下半場：上半年公司實現(xiàn)開工190萬平米，同比增長67%，完成全年340平米開工計劃的56%，與同業(yè)相比更為積極。上半年高開工為下半年形成可售資源，反映公司高周轉(zhuǎn)思路未變。土地拓展在一季度較為謹慎后二季度也態(tài)度積極，截止目前共獲取權(quán)益建面102萬平方米，權(quán)益金額10.95億元，樓面地價1072元/m2，同比下降7%，主要為補充低價庫存，目前1770萬m2土地儲備使公司可進可退。

　　高周轉(zhuǎn)戰(zhàn)略不可避免帶來高經(jīng)營杠桿：期末公司手持現(xiàn)金19.93億元，覆蓋一年內(nèi)到期的長短期負債比例僅為34%，較年初下降18個百分點。剔除預(yù)收款后資產(chǎn)負債率為60.1%，較年初下降2個百分點。我們測算公司全年償債的高峰期為3月、6月和9月（最高峰為6月）及2013年1月。推貨節(jié)奏也基本吻合，以周轉(zhuǎn)換現(xiàn)金的策略使公司在3月和6月順利完成債務(wù)償還，資金壓力有所緩解但依然偏緊。

　　業(yè)績保障度高，維持增持評級：期末公司96.6億元未結(jié)資源在手，僅較年初增加3.6億元。覆蓋我們預(yù)測的2H2012地產(chǎn)結(jié)算收入的100%及2013年結(jié)算收入的8%，維持2012-2014年EPS1.11和1.52、1.98元的盈利預(yù)測（攤薄后），對應(yīng)PE為8x，6x和5x。維持增持評級。

　　華泰證券-榮盛發(fā)展中報點評：堅定高周轉(zhuǎn)，以銷售回款換償債空間

（審校：勞蓉蓉）