觀點指數(shù) 2021年，房企得到了史無前例的關(guān)注，政策與企業(yè)財務(wù)的任何變化都可能營造出恐慌氣氛。資本各方對地產(chǎn)行業(yè)，特別是高杠桿與近期變賣項目的企業(yè)避之不及。任何負面的消息傳播都將造成企業(yè)正常經(jīng)營的障礙，用“驚弓之鳥”來形容現(xiàn)階段的投資環(huán)境一點都不過分。

在這樣的背景下，華潤置地、中國海外發(fā)展、招商蛇口延續(xù)穩(wěn)健戰(zhàn)略，付息穩(wěn)定，在“2022上市房企償債能力卓越表現(xiàn)”中尤為突出。

中國海外發(fā)展堅持奉行財務(wù)穩(wěn)健策略，不斷拓寬企業(yè)“護城河”，具備充足的償債能力。回顧2021年業(yè)績，中海剔除預(yù)收款后資產(chǎn)負債率為53.59%，凈負債率為32.3%，現(xiàn)金短債比達到2.41倍，繼續(xù)保持在“綠檔”。年內(nèi)，加權(quán)平均融資成本3.55%，繼續(xù)保持行業(yè)最低區(qū)間。據(jù)統(tǒng)計，中國海外發(fā)展全年發(fā)行約195億境內(nèi)債券，加權(quán)到期年限超過3.9年（樣本池平均到期年限2.87年）。

2021年，中海持有現(xiàn)金達1309.56億元，同比上升18.55%。穩(wěn)健的財務(wù)情況以及充足的資金，能夠在當(dāng)前環(huán)境下?lián)碛懈鼘挼陌踩呺H，償債能力也得到資本市場的肯定。

華潤置地毛利率維持穩(wěn)定，付息能力同樣值得認可。當(dāng)前華潤置地提出銷售和利潤并重，無論是新開盤項目還是滯銷項目，在保去化的同時也力爭保利潤。財報顯示，2021年華潤置地綜合毛利率為27.0%，同比下降3.9%，主要由于2017至2018年高地價導(dǎo)致。這意味著，至少在未來幾年，華潤置地綜合毛利率與開發(fā)業(yè)務(wù)毛利率都應(yīng)該不低于2021年水平。另外，華潤置地的“EBITDA/總負債”指標達到0.092，位于樣本池的前10%（10%樣本池臨界點為0.046），具備較為可觀的償債能力，投資者也相信企業(yè)在再融資之后依舊有足夠利潤支付利息費用。

行業(yè)“三道紅線“改善，借新還舊模式阻力重重

事實上，從2021年統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看，“三道紅線”達標率有所改善，房企或主動或被動地抑制了投資規(guī)模，盲目的資本擴張得到有效管控。

經(jīng)過去年下半年融資端口的限制與各類償債活動后，觀點指數(shù)結(jié)合歷史數(shù)據(jù)與輿情對各大房企的負債指標進行評判與分析，發(fā)現(xiàn)“三道紅線”得到了明顯的改善。

2021年年末，碧桂園集團宣布新一輪的組織架構(gòu)調(diào)整，將原來106個區(qū)域縮減為65個，主動應(yīng)對市場低迷；同時，碧桂園這兩年大力發(fā)展智能機器人尤其是建筑機器人，都將成為未來新的發(fā)展亮點。

行業(yè)的模式依舊是前融買地，建房預(yù)售，回籠資金繼續(xù)拿地，也正是這種循環(huán)模式讓房企債務(wù)規(guī)模如滾雪球般愈來愈多。從會計角度來講，“三道紅線”的負債類指標規(guī)模是可以被“優(yōu)化”的，可以將這一政策看作是提醒企業(yè)去杠桿的起點，而且政策本身也是“督促性”，不要求非綠檔的企業(yè)一步到位實現(xiàn)“綠檔”，2023年6月底前實現(xiàn)“綠檔”即可。

就目前來看，對于部分企業(yè)而言，雖然實施起來相對艱難，但若及時“剎車”，挺過陣痛期，也不至于最終走向“暴雷”的結(jié)局。在銷售疲軟的大環(huán)境下，企業(yè)償債愈發(fā)困難。理論上來講，處于紅檔的企業(yè)有息負債漲幅為0反映的是一個動態(tài)平衡，并沒有“判死刑”。因為如果有息負債中償還了100億元，那企業(yè)就可以再融到100億元的資金。

但是，現(xiàn)實情況是金融機構(gòu)在放寬放貸過程中，本著審慎原則，非綠檔的房企根本融不到錢。雖背離政策原意，但企業(yè)只能被動接受，面臨被迫出售資產(chǎn)項目的境況；而且目前收購與并購是買方市場，存在信用風(fēng)險的企業(yè)將失去議價權(quán)與再融資權(quán)。

盡管政策有所“回暖”，融資通道放寬，但從企業(yè)業(yè)績表現(xiàn)和國家統(tǒng)計局公布數(shù)據(jù)來看，作用尚不明顯。國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，2021年全國商品房銷售金額超18萬億，到達歷史新高，但從房地產(chǎn)開發(fā)投資、新開工等數(shù)據(jù)來看，房地產(chǎn)開發(fā)投資雖保持向上，但增速已降至5%以下，新開工依舊負增長。

從企業(yè)端的數(shù)據(jù)看，多數(shù)企業(yè)年度銷售額普遍負增長，順利實現(xiàn)年度銷售目標企業(yè)只占少數(shù)。

流動資金匱乏，行業(yè)分化程度較高

從數(shù)據(jù)來看，“經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量/帶息債務(wù)”指標的離散程度最高，且接近40%的企業(yè)該指標集中在0.325附近，第二梯隊縮減至0.0375，接近第一梯隊的1/10。

簡而言之，房企的資金來源主要是融資與自身經(jīng)營資金來源，但從目前數(shù)據(jù)來看，經(jīng)營現(xiàn)金流呈現(xiàn)出明顯頹勢，且候選企業(yè)分化程度較高。

觀點指數(shù)預(yù)計，經(jīng)營現(xiàn)金流分化程度會伴隨融資能力的不同而加深。

數(shù)據(jù)來源：觀點指數(shù)整理

綜合而言，若房企暫緩拿地并收縮投資規(guī)模，可償債資金對短期債務(wù)的償還仍較有保障。同時我們也觀察到，進入2021年后，尤其是部分帶息債務(wù)較高的開發(fā)商，從下半年開始基本都處于謹慎，甚至?xí)和Ｄ玫氐臓顟B(tài)。

部分大中型房企如萬科、中海、華潤置地、碧桂園等，相比中小型房企來說，土地和項目儲備更多、融資能力更強，因此面對行業(yè)周期更迭時，應(yīng)變能力和抗風(fēng)險能力也更高。