觀點指數(shù) 近期國內(nèi)消費市場的走弱，美聯(lián)儲的加息，貿(mào)易投資沖突以及地緣政治摩擦都給人民幣帶來了巨大的壓力。人民幣持續(xù)貶值，距“破7”的心理防線關口僅一步之遙。

而在這洶涌而來的浪潮中，沒有人能夠逃脫被裹挾的命運。

外幣債券的八級風浪

房地產(chǎn)企業(yè)也不例外，由于近年來外幣債券的監(jiān)管較松，而本幣債券監(jiān)管漸嚴，很多房企在2013年至今發(fā)行了大量的外債，幣種包括美元、港元和新元，期限從3年到5年不等。其中港元與美元實行掛鉤的聯(lián)系匯率制度，新元與美元的匯率浮動范圍較小，這就導致了外幣債券的價值會隨著美元的價值變動而變動。

不幸的是，彼時的美元兌人民幣匯率正處于歷史低位，最低點甚至一度逼近6。

誰也沒有料到在這些債券快要到期的時候，匯率會如此快速的飆升，在2018年4月份以來短短四個月內(nèi)上升了10%左右，卷起了一股匯率的洶涌波濤。

數(shù)據(jù)來源：觀點指數(shù)

據(jù)公開市場數(shù)據(jù)計算，僅國內(nèi)TOP3房企在2013至今發(fā)行的未到期的外幣債券，以發(fā)債日匯率計算就已經(jīng)達到了950億元人民幣的規(guī)模，而其中一年內(nèi)到期的有223億元左右。如此龐大的規(guī)模下，美元匯率的任何風吹草動，都有可能給房企造成數(shù)以億計的損失。

數(shù)據(jù)來源：觀點指數(shù)

以8月24日美元匯率6.8470計算，上述一年內(nèi)到期的美元及港元債券的規(guī)模，將會上升至244億元人民幣，也就是說如果短期之內(nèi)人民幣匯率穩(wěn)定不動，甚至繼續(xù)貶值的話，單是償還外幣債券就會給TOP3房企帶來20億元人民幣左右的直接損失。

如果計算全部外幣債券的匯兌損失的話，TOP3房企的損失可能會超過50億元。再計算期間派發(fā)利息的部分，那么損失恐怕會更加超出預期。

事實上，這并不是內(nèi)地的房企第一次面臨匯率的考驗。

2015年8月11日人民幣匯率改革，當天人民幣對美元匯率中間價6.1162元連續(xù)貶值3天到6.4010元，貶值幅度達4%以上。相關房企由于沒有提前準備，被打了個措手不及，遭受了高額的損失，碧桂園、廣州富力、瑞安房地產(chǎn)和雅居樂的匯兌損失均超過10億元人民幣。

數(shù)據(jù)來源：觀點指數(shù)

三年過去了，當巨浪第二次來臨的時候，房企們是否做好了應對的準備呢？

有人避險，有人下錨

匯率波動的洶涌形勢，讓房企們在2018年本就不好過的日子，可能會雪上加霜。

在8月份某企業(yè)的中期投資者會上，就有投資者對匯率波動是否會給該企業(yè)帶來實質(zhì)性損失提出了問題。

對此該企業(yè)的解釋是公司盡管發(fā)行了很多美元及港元債券，但公司是“在哪里融資就在哪里做”，即在融資所在地投資項目，所以匯率漲跌對公司的影響并不大。同時，該企業(yè)也并未持有任何衍生金融工具。

不過，觀點指數(shù)在查閱了該房企的相關公告與財報后，發(fā)現(xiàn)該房企主要的項目和土地儲備均在大陸境內(nèi)，在新加坡和香港的土地儲備分別占比0.5%和0.2%。

另據(jù)該房企公告，其從2013年至今已發(fā)行了9筆尚未到期的境外票據(jù)，以發(fā)債日匯率計算共155.51億元人民幣。同時從2013年至今其共發(fā)行了約84億元人民幣左右的公司債券。也就是說，該企業(yè)發(fā)行的外幣債券比例，與其在境外項目的比例并不能完全匹配。

某企業(yè)外幣債券

數(shù)據(jù)來源：某企業(yè)公告、觀點指數(shù)

據(jù)標普全球分析師吳雨軒指出，相對于其他只在國內(nèi)發(fā)展的開發(fā)商來說，某企業(yè)這兩年在海外的布局有更大自然對沖的能力，但能否完全抵消掉匯率波動的影響，這還尚未可知。

這意味著如果該企業(yè)沒有將全部的美元與新元票據(jù)，用于香港和新加坡的三個項目的話，其將于2019年6月兌付的5年期3億元美元債，仍然可能會因匯率波動而產(chǎn)生最高2億元人民幣的損失。

同樣，對于萬科來說，匯率的波動也是引人關注的重點之一。據(jù)萬科2018年上半年報披露，報告期內(nèi)萬科產(chǎn)生匯兌虧損達8.8億元人民幣。

據(jù)觀點指數(shù)統(tǒng)計，萬科將于一年內(nèi)到期的外幣債券共有兩期，分別于2019年4月13日和6月9日兌付，以發(fā)債日匯率計算的總金額約為55億元人民幣。若在兌付日時匯率仍保持在當前6.9左右的水平，那么單是這兩期債券的可能損失就在人民幣4億元左右。

萬科外幣債券

數(shù)據(jù)來源：萬科公告，觀點指數(shù)

8月16日，萬科在香港設立的萬科海外平臺通過批準，開展了包括但不限于遠期結/購匯契約（DF或NDF），貨幣掉期，外匯期權等套期保值的金融專業(yè)操作，購買與公司外匯敞口相匹配的外匯套期保值。相對于大多數(shù)房企的自然對沖，萬科進行的套期保值操作要更加專業(yè)與穩(wěn)健。其購買策略也可以根據(jù)市場變動情況，進行適當?shù)恼{(diào)整，具有更強的可操作性。據(jù)萬科上半年報披露，萬科已簽署了15.25億美元外幣借款及債券的遠期外匯契約，50億港元付息借款的利率互換合約，以及12.2億美元固息債券的交叉貨幣互換合約。

萬科董事會秘書朱旭在投資者會上介紹，截至7月底萬科外匯的凈風險敞口小于12億美元。同時萬科也會優(yōu)先選擇自然對沖來平衡匯率的波動。

作為2015年匯改中損失較大的房企，碧桂園于8月21日發(fā)布了半年報，披露了其應對匯率風險的方式，即通過遠期外匯合同、外匯期權合同、交叉貨幣互換合同和外匯結構性衍生金融合同的結合來對沖外匯風險。雖然沒有披露具體的數(shù)值，但考慮到碧桂園59%的凈杠桿率，以及2013年至今發(fā)行的共計49億美元的債券，碧桂園風險對沖覆蓋的金額應該也不在少數(shù)。

碧桂園外幣債券

數(shù)據(jù)來源：碧桂園公告、觀點指數(shù)

有人弄潮逐浪，就會有人隨遇而安。同樣是在2015年損失超過10億，富力相較于碧桂園，就要顯得與世無爭的多。在中期投資者會上，富力董事長李思廉談及匯率時說道：“我們沒有做很專業(yè)的對沖，沒有說要鎖定匯率。”“是有一些影響，但是我相信它出現(xiàn)極限時都是幾個億，我們也很怕一對沖下去，美元跌下來，搞得很累，我們還是做回我們的專業(yè)。匯兌是我們最難掌握的東西，所以我們也不去挑戰(zhàn)它。”

與其冒著失敗的風險去對沖，不如將更多的精力放在本職行業(yè)中。這樣“空手接白刃”的策略也不失為一種應對方式。

風險邊緣的極限操作

自然對沖意味著用外幣在境外置辦資產(chǎn)，通過當?shù)氐呢泿努F(xiàn)金流抵消掉匯率的漲跌影響。但對于內(nèi)地房地產(chǎn)企業(yè)來說，絕大部分房企的主要資產(chǎn)都在內(nèi)地，自然對沖的規(guī)模終歸還是有限。

而套期保值操作意味著通過國際金融市場的一系列交易，通過鎖定遠期匯率，進行反方向投資，以沖抵匯率未來變化的負面影響。但其中最大的風險在于匯率走勢有可能與公司判斷偏離，成本可能會超出預期。如果相關的金融機構內(nèi)部控制機制滯后，也可能會造成經(jīng)營風險。

兩種應對風險的方式各有利弊，并沒有一種絕對安全的方法能夠完全避免損失。所謂“出來混早晚是要還的”，自己發(fā)的外幣債，還也要自己來還，因為本質(zhì)上來說匯率風險本身也是發(fā)外幣債券的風險之一。相對于本幣債券監(jiān)管的不斷縮緊，對房企來說也許能借到錢就已經(jīng)是好事了。

自然對沖和套期保值都不是房企的本職業(yè)務，但對于不期而至的危險，房企們就算不想設防，也難以不被波及。

沒有哪家房企希望在自身合理經(jīng)營和市場平穩(wěn)的情況下，節(jié)外生枝。當意外來臨的時候，也沒有哪家房企能夠置身其外。這次的匯率波動或許只是另一個開始，中國內(nèi)地的房地產(chǎn)企業(yè)的借錢水平，可能也會隨著國際資本市場的不斷拍打，而水漲船高。

近半個月以來，美元匯率在6.85上下浮動，似乎已經(jīng)較為穩(wěn)定，沒有進一步破7的跡象。

只是，資本市場波譎云詭，沒人能夠猜到明天的風會往哪邊吹。

原報道 | 用事實說話，用客觀、深入的態(tài)度記錄和報道；洞察全局，綜合分析，運用材料與數(shù)據(jù)，還原真實。