預(yù)計(jì)可售貨量?jī)H將小幅增長(zhǎng)(同比+6%)至人民幣1000億元，其中40%的戶(hù)型面積大于144平方米，而2013年該比例為46%。此外，金地在供應(yīng)過(guò)剩市場(chǎng)的業(yè)務(wù)比重較大。

　　建議理由

　　我們將金地集團(tuán)的評(píng)級(jí)由中性下調(diào)至賣(mài)出，較我們基于凈資產(chǎn)價(jià)值的12個(gè)月目標(biāo)價(jià)格人民幣7.3元存在21%的下行空間，而我們覆蓋的其它A股開(kāi)發(fā)商平均存在27%的上行空間。受兩家保險(xiǎn)企業(yè)在公開(kāi)市場(chǎng)上大規(guī)模買(mǎi)入(年初至今生命人壽/安邦保險(xiǎn)分別買(mǎi)入13.1%/5.1%的股份)的推動(dòng)，年初以來(lái)金地股價(jià)大幅上漲(+38%，而萬(wàn)得房地產(chǎn)指數(shù)持平)，我們認(rèn)為現(xiàn)在風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)轉(zhuǎn)而下行：相對(duì)于該股低于同業(yè)的回報(bào)率前景(2014-16年預(yù)期凈資產(chǎn)回報(bào)率均值為12%，而同業(yè)均值為18%)，目前其估值較A股同業(yè)的溢價(jià)(2014年預(yù)期市盈率/市凈率溢價(jià)分別為89%/37%，而2012年以來(lái)市盈率平均持平于同業(yè)，市凈率平均折讓28%)缺乏支撐。

　　推動(dòng)因素

　　1.我們預(yù)計(jì)2014年預(yù)售收入較管理層目標(biāo)(人民幣600億元，同比+33%)低8%，因?yàn)槲覀冋J(rèn)為公司目標(biāo)所隱含的銷(xiāo)售去化率改善(從2013年的48%升至2014年的60%)在行業(yè)下行時(shí)期較難實(shí)現(xiàn)。我們預(yù)計(jì)可售貨量?jī)H將小幅增長(zhǎng)(同比+6%)至人民幣1000億元，其中40%的戶(hù)型面積大于144平方米，而2013年該比例為46%。此外，金地在供應(yīng)過(guò)剩市場(chǎng)的業(yè)務(wù)比重較大(詳見(jiàn)正文部分)。

　　2.利潤(rùn)率復(fù)蘇緩慢令市場(chǎng)盈利預(yù)測(cè)面臨下行風(fēng)險(xiǎn)，考慮到土地成本占2013年結(jié)算均價(jià)的27%，類(lèi)似于土地成本占2013年底未結(jié)算收入均價(jià)(人民幣461億元，100%覆蓋2014年結(jié)算收入)和2014年預(yù)售收入均價(jià)的比例。因此，我們認(rèn)為在房地產(chǎn)價(jià)格增長(zhǎng)前景走軟的形勢(shì)下，利潤(rùn)率僅將小幅復(fù)蘇。

　　我們的2014E-16年核心每股盈利預(yù)測(cè)較萬(wàn)得市場(chǎng)預(yù)測(cè)低22%/22%/28%。

　　3.股權(quán)之爭(zhēng)方興未艾從而有可能出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)管理上的不確定性。

　　估值

　　金地集團(tuán)當(dāng)前股價(jià)較2014年底預(yù)期凈資產(chǎn)價(jià)值折讓31%，對(duì)應(yīng)的2014年預(yù)期市盈率和市凈率分別為11.7倍和1.3倍，A股同業(yè)均值分別為53%/6.2倍/1.0倍。我們因估值偏高將該股評(píng)級(jí)下調(diào)至賣(mài)出。

　　主要風(fēng)險(xiǎn)

　　預(yù)售/利潤(rùn)率超出預(yù)期；主要股東的戰(zhàn)略行動(dòng)影響積極。

　　高華證券-金地集團(tuán)：相對(duì)于同業(yè)的估值溢價(jià)缺乏基本面支撐；下調(diào)評(píng)級(jí)至賣(mài)出