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　　2004年帕爾迪收入達(dá)到106.63億美元，凈收入達(dá)到了8.37億美元，邊際利潤(rùn)達(dá)到了7.9%，資本負(fù)債率為41.0%。

　　萬(wàn)科最終選擇的是專業(yè)化的住宅生產(chǎn)。因而萬(wàn)科不可避免行業(yè)流動(dòng)性差的天然屬性。萬(wàn)科希望做的是如何在此基礎(chǔ)之上最大限度地提升企業(yè)資金的流動(dòng)性，因而萬(wàn)科看中的資金周轉(zhuǎn)率，及住宅產(chǎn)品的建設(shè)、開發(fā)、銷售周期決定的資金回籠速度以及資本市場(chǎng)上的融資能力?？粗械氖敲恳环皱X的使用效率。

　　圖表3：帕爾迪業(yè)務(wù)分部信息（詳見(jiàn) 房地產(chǎn)模式 專題）

　　王石曾在博客中說(shuō)：“萬(wàn)科選擇美國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)帕爾迪作為標(biāo)桿是基于三個(gè)判斷：⑴在美國(guó)二十幾個(gè)州做跨地域的住宅開發(fā)，同萬(wàn)科的經(jīng)營(yíng)模式類似，且是美國(guó)同行中規(guī)模最大的上市企業(yè)；⑵連續(xù)50年以上的盈利記錄，平均凈資產(chǎn)回報(bào)率在16％以上，并能長(zhǎng)期保持在18％以上；⑶產(chǎn)品定型和開發(fā)模型成熟，比如市場(chǎng)分析工具‘城市地圖’、客戶的‘終身服務(wù)’，值得借鑒。”

　　然而，萬(wàn)科在學(xué)習(xí)帕爾迪的過(guò)程當(dāng)中依然遇到問(wèn)題。一個(gè)很明顯的問(wèn)題是國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)遠(yuǎn)不如美國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)達(dá)，與此同時(shí)貸款規(guī)則并不一樣。

　　因而帕爾迪能在資本市場(chǎng)及銀行獲得長(zhǎng)期使用資金的能力。一個(gè)簡(jiǎn)單的例子是，帕爾迪在美國(guó)一些銀行貸款一分錢所能帶來(lái)的收益遠(yuǎn)遠(yuǎn)較國(guó)內(nèi)銀行高。這一分錢可能在一個(gè)項(xiàng)目當(dāng)中掙到3分錢后又在另一個(gè)項(xiàng)目當(dāng)中掙到另外三分錢。因?yàn)槊绹?guó)銀行提供的長(zhǎng)期有息貸款的時(shí)限遠(yuǎn)遠(yuǎn)比國(guó)內(nèi)長(zhǎng)。在美國(guó)，7到14年的長(zhǎng)期有息負(fù)債占60%。

　　以項(xiàng)目周期兩年，7年貸款計(jì)算的話，同樣一筆數(shù)額的資金，帕爾迪可以開發(fā)三個(gè)半的項(xiàng)目。同時(shí)，也就意味著帕爾迪在銀行貸出的每一分錢可能獲得三次半回報(bào)。因而帕爾迪認(rèn)為如果長(zhǎng)期有息負(fù)債占資本的比率(D/C)不超過(guò)40%的話，那么帕爾迪是安全的。

　　此外，“土地期權(quán)”制度也是美國(guó)房地產(chǎn)公司降低成本的重要因素。例如，帕爾迪僅支付定金，就可以獲得一塊計(jì)劃在8年后開發(fā)的土地，而不需要在短期內(nèi)將地款完全支付。這也意味著，帕爾迪能更大層面上提升資金使用效率。

　　這些是萬(wàn)科在國(guó)內(nèi)還不可能達(dá)到的發(fā)展條件。

　　但是，帕爾迪已經(jīng)為房地產(chǎn)行業(yè)的開發(fā)流程問(wèn)題提供了可行的借鑒方案。帕爾迪公司認(rèn)為，有兩個(gè)因素基本上可以解釋大部分的住房購(gòu)買行為：一是客戶的生命周期（生命階段），二是客戶的支付能力，以這兩個(gè)因素為坐標(biāo)，建立了“生命周期與支付能力矩陣”。運(yùn)用這個(gè)矩陣，帕爾迪公司建立了兩大類及其下11類細(xì)分客戶。正是在此基礎(chǔ)上，帕爾迪確立了自己的銷售體系，并有效地掌握開發(fā)節(jié)奏。

　　事實(shí)上萬(wàn)科在資金周轉(zhuǎn)率與負(fù)債問(wèn)題上無(wú)論是距離新鴻基還是距離帕爾迪的距離都很遙遠(yuǎn)，這一方面有萬(wàn)科自身發(fā)展的局限，另一方面是制度的不同所造成的種種隔閡。

　　萬(wàn)科需要的是自己的模式，但我們并沒(méi)有看到萬(wàn)科的模式。也許是工業(yè)化的生產(chǎn)住宅，但那是一個(gè)遙不可及的夢(mèng)想。萬(wàn)科很難整合建材、建筑資源。也許華潤(rùn)可以為萬(wàn)科的住宅提供標(biāo)準(zhǔn)化的水泥，但是地板、門窗、各種管線呢？工業(yè)化生產(chǎn)的另一個(gè)困境在于其成本，針對(duì)性的需求往往是高成本的，但萬(wàn)科顯然并不想建更多的高成本的住宅，大多數(shù)時(shí)候萬(wàn)科強(qiáng)調(diào)自己是中檔住宅生產(chǎn)商。萬(wàn)科現(xiàn)在所凸顯的也許是萬(wàn)科自身的規(guī)模優(yōu)勢(shì)，我們發(fā)現(xiàn)了萬(wàn)科在模式上的努力，但萬(wàn)科的模式依然未見(jiàn)清晰。

　　圖表4：帕爾迪“七步流程”（詳見(jiàn) 房地產(chǎn)模式 專題）