未來(lái)仍堅(jiān)持以北京為業(yè)務(wù)重點(diǎn)區(qū)域，今年新增的土地儲(chǔ)備都位于北京，產(chǎn)品類型以普通商品住宅為主，中檔及中低檔為主，對(duì)應(yīng)的消費(fèi)人群主要為首置和剛需的客戶。

　　事件：

　　我們近日組織了首開(kāi)股份的電話會(huì)議，就公司運(yùn)營(yíng)、銷售情況及未來(lái)發(fā)展前景與證代進(jìn)行了交流。

　　評(píng)論：

　　Q1：公司談到要加強(qiáng)企業(yè)戰(zhàn)略發(fā)展研究，目前的戰(zhàn)略發(fā)展是怎樣規(guī)劃的？

　　公司已制定了2011-2015年的"十二五"規(guī)劃，總體布局可以概括為以北京為核心，并逐步拓展全國(guó)。未來(lái)仍堅(jiān)持以北京為業(yè)務(wù)重點(diǎn)區(qū)域，今年新增的土地儲(chǔ)備都位于北京，產(chǎn)品類型以普通商品住宅為主，中檔及中低檔為主，對(duì)應(yīng)的消費(fèi)人群主要為首置和剛需的客戶。Q2：商業(yè)地產(chǎn)以京華房產(chǎn)有限公司為平臺(tái)，商業(yè)地產(chǎn)的布局思路是什么？占總的業(yè)務(wù)占比大致是怎么考慮？

　　商業(yè)地產(chǎn)是首開(kāi)關(guān)注的新業(yè)務(wù)板塊。自2011年通過(guò)引入新的戰(zhàn)略合作者，打造了新的商業(yè)地產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的平臺(tái)--京華房產(chǎn)有限公司，首批的資產(chǎn)注入已經(jīng)完成。目前，運(yùn)營(yíng)的商業(yè)地產(chǎn)全是位于北京的持有型物業(yè)，京外的商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目仍然處于在建或規(guī)劃階段，尚未注入，最近一兩年仍將以北京為主。目前商業(yè)地產(chǎn)的資產(chǎn)規(guī)模在十億左右，占比仍較小。Q3：從過(guò)去兩年的的收入增速來(lái)看，北京地區(qū)是在放緩的，而京外區(qū)域是維持較高的增速，從土地儲(chǔ)備來(lái)看，北京以外的區(qū)域的占比也越來(lái)越高，拿地布局的戰(zhàn)略？北京地區(qū)未來(lái)占比維持多少？拿地方式？投資的標(biāo)準(zhǔn)？

　　拿地布局戰(zhàn)略：未來(lái)仍以北京為重點(diǎn)。雖然從銷售面積來(lái)看，2012年京外第一次超過(guò)北京，這主要?dú)w結(jié)于前兩年公司在京外大幅度增加土地儲(chǔ)備和擴(kuò)展速度的加快。但是，從收入和利潤(rùn)來(lái)看，北京仍然是公司核心中的核心。今年至今，公司合同銷售收入達(dá)到170億，其中京內(nèi)的合同銷售收入超過(guò)108億，而京外合同銷售收入為60億。由于北京土地儲(chǔ)備消耗速度快，存量在下降，所以預(yù)計(jì)明年上半年土地儲(chǔ)備的補(bǔ)充會(huì)偏向北京。而京外，由于前兩年擴(kuò)展非常快，每年有300萬(wàn)的新增規(guī)模，結(jié)合相對(duì)較慢的銷售速度，所以京外獲取土地儲(chǔ)備的必要性沒(méi)有那么迫切。拿地方式：在北京主要以招拍掛為主，競(jìng)爭(zhēng)非常激烈，投標(biāo)形式很少見(jiàn)；在京外，基于公司的政府背景和國(guó)有企業(yè)的資源，較頻繁的采取了勾地的形式，與當(dāng)?shù)卣陶勀玫亍Ｍ顿Y標(biāo)準(zhǔn)：公司自身考核標(biāo)準(zhǔn)為銷售凈利率和IRR(項(xiàng)目?jī)?nèi)部收益率)，保證銷售凈利率的同時(shí)，強(qiáng)調(diào)快速周轉(zhuǎn)。依據(jù)產(chǎn)品不同，考核時(shí)銷售凈利率和IRR的標(biāo)準(zhǔn)也不一樣。結(jié)合北京的現(xiàn)實(shí)情況，這些考核指標(biāo)也會(huì)虛化，需要靈活的對(duì)待。Q4：北京地區(qū)產(chǎn)品毛利率較高(去年59%)，但京外就比較低(28%)，未來(lái)毛利率會(huì)不會(huì)走弱？如果按產(chǎn)品細(xì)分來(lái)看，商品房開(kāi)發(fā)毛利率今明兩年可以保持什么水平？酒店物業(yè)及出租經(jīng)營(yíng)的毛利率一直較高(50%以上)，這在今明兩年是否能維持？土地開(kāi)發(fā)及轉(zhuǎn)讓今明兩年毛利率水平到多少？

　　投資建議：

　　公司目前面臨：(1)隨著以往的低價(jià)地逐漸結(jié)轉(zhuǎn)完，以及京外的結(jié)算占比提高，公司的毛利率將面臨下滑，目前毛利率從2011年的53.87%已回落至2012年三季度的47.15%；(2)公司的投資收益隨著結(jié)轉(zhuǎn)項(xiàng)目進(jìn)入尾聲也或?qū)⒚媾R一定的下降；(3)公司的三項(xiàng)費(fèi)用水平偏高，截止2012年三季度凈負(fù)債率為119.3%。不過(guò)我們認(rèn)為公司依然具有較大的潛在盈利能力：(1)雖然毛利率面臨下滑，但是公司近兩年新開(kāi)工規(guī)模大，預(yù)計(jì)2013年將有望形成較大的可售規(guī)模，預(yù)計(jì)未來(lái)結(jié)轉(zhuǎn)貨量的上升有望對(duì)沖毛利率的下滑；(2)公司的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)合理，多為周轉(zhuǎn)較快的中小戶型，符合行業(yè)政策的發(fā)展。今年以來(lái)去化水平得到明顯提升，未來(lái)有望繼續(xù)提升去化率及周轉(zhuǎn)率。2012年公司合約銷售達(dá)到60%左右增長(zhǎng)，增長(zhǎng)快速，去化率由去年的50%提升到今年的61%，改善明顯；(3)雖然公司凈負(fù)債率較高，但是手持現(xiàn)金充足，至2012年三季度有147億的在手現(xiàn)金，合約銷售增長(zhǎng)平穩(wěn)，短期償債壓力不大；(4)二期現(xiàn)金激勵(lì)計(jì)劃即將出臺(tái)，將有效提升公司的效率，有望成為公司股價(jià)催化劑，值得期待。綜合上述，受投資收益減少影響，預(yù)計(jì)今年業(yè)績(jī)會(huì)相對(duì)平穩(wěn)。而過(guò)去兩年大規(guī)模的新開(kāi)工，預(yù)計(jì)明年將形成充足的可售貨量，沖抵毛利率的下滑，業(yè)績(jī)有望得到提升。同時(shí)，二期現(xiàn)金激勵(lì)計(jì)劃預(yù)計(jì)明年一季度出臺(tái)，將有望成為公司股價(jià)催化劑，值得期待。

　　國(guó)海證券-首開(kāi)股份：商業(yè)地產(chǎn)是首開(kāi)關(guān)注的新業(yè)務(wù)板塊