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觀點(diǎn)指數(shù) 在“2022上市房企融資能力卓越表現(xiàn)”中，保利發(fā)展和龍湖集團(tuán)居前，前者的優(yōu)勢(shì)在于融資渠道暢通，資金充裕助力逆周期擴(kuò)張。

2016-2020年間，與民營(yíng)房企相比，保利發(fā)展業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)較為平穩(wěn)，穩(wěn)健策略反而成為優(yōu)勢(shì)。

本輪地產(chǎn)行業(yè)出清過(guò)程中，保利發(fā)展的優(yōu)勢(shì)主要在于融資渠道暢通，形成滾動(dòng)的現(xiàn)金流，從2021年5月份開(kāi)始，民企拿地意愿大規(guī)模下滑，但保利卻形成了逆周期的擴(kuò)張。

融資能力表現(xiàn)上，保利發(fā)展2021年全年成功發(fā)行4只中期票據(jù)、8只公司債及5只ABS，共計(jì)發(fā)行規(guī)模214億元。從融資成本來(lái)看，自2018年起保利發(fā)展的綜合融資成本持續(xù)下行，維持在5%以下，在觀點(diǎn)指數(shù)樣本池中居于前15%（15%樣本池融資成本臨界點(diǎn)5.48%）。

當(dāng)許多民營(yíng)房企因?yàn)榱鲃?dòng)性危機(jī)導(dǎo)致信用風(fēng)險(xiǎn)蔓延，發(fā)債融資渠道受阻，融資成本企高的同時(shí)，保利發(fā)展則因?yàn)樾庞脙?yōu)秀，不僅發(fā)債暢通，而且融資成本相對(duì)較低。

龍湖集團(tuán)的融資能力凸顯在多賽道盈利模式,以及低流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)上。不可否認(rèn)的是，“房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商”的身份逐漸受到了資本市場(chǎng)冷落，尤其是美元債市場(chǎng)。輕資產(chǎn)多元化收入來(lái)源，諸如物業(yè)、商管、長(zhǎng)租公寓等領(lǐng)域的獨(dú)立運(yùn)營(yíng)，預(yù)計(jì)將成為未來(lái)融資分化的催化劑。

2021年龍湖整體毛利率為25.3%，在行業(yè)整體毛利率趨勢(shì)性下滑環(huán)境中，依舊在（10%的樣本企業(yè)毛利率臨界點(diǎn)為22.1%）突出表現(xiàn)的范圍內(nèi)。

此外，龍湖多航道業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)收入已接近10%，其中物業(yè)投資業(yè)務(wù)2021年收入同比增長(zhǎng)37.5%至104.1億元；商業(yè)租金收入同比增長(zhǎng)40%至81.5億，整體出租率高達(dá)97.2%；租賃住房全年貢獻(xiàn)收入22.3億元，從去年開(kāi)始實(shí)現(xiàn)盈利，整體出租率達(dá)到93%。自持物業(yè)相繼成長(zhǎng)壯大并貢獻(xiàn)現(xiàn)金流和利潤(rùn)，這將為龍湖今年業(yè)績(jī)及現(xiàn)金流奠定基礎(chǔ)。

現(xiàn)階段，龍湖集團(tuán)較為穩(wěn)健的財(cái)務(wù)給予其更多融資機(jī)會(huì)。觀點(diǎn)指數(shù)統(tǒng)計(jì)，2021年龍湖集團(tuán)債券融資額為100億元，且以5年期以上公司債為主；2022年到期債務(wù)約70億元，短期償債規(guī)模較?。ㄐ∮谠谑脂F(xiàn)金10%）。

截止2021年底，龍湖平均借貸久期長(zhǎng)達(dá)6.38年，其中短債為145億元，占比為8%，債務(wù)結(jié)構(gòu)健康。同期在手現(xiàn)金為元885.3億元，現(xiàn)金短債比高達(dá)6.11倍，即使剔除預(yù)售監(jiān)管資金及受限資金后，現(xiàn)金短債比仍為3.88，達(dá)到近3年來(lái)最高水平。

融資總量下沉，行業(yè)正處償債高峰期

伴隨著融資監(jiān)管力度升級(jí)，宏觀層面延續(xù)2020年的收縮趨勢(shì)且程度更深，各類(lèi)渠道融資均呈現(xiàn)出不同程度的萎靡。

盈利能力的受限加重融資端負(fù)面情緒，以往銷(xiāo)售旺季的“金九銀十”并未出現(xiàn)。投資者對(duì)于樓市的投資意愿急劇下降，甚至有10家受監(jiān)測(cè)企業(yè)的股價(jià)年初至今跌幅超過(guò)15%以上（截止至2022年4月7日收盤(pán)）。

與此同時(shí)，外部評(píng)級(jí)陸續(xù)降級(jí)，造成房地產(chǎn)美元債市場(chǎng)熱度跌入谷底。

數(shù)據(jù)來(lái)源：企業(yè)公告，Wind，觀點(diǎn)指數(shù)整理

注：中資離岸債券匯率采用2021年12月31日數(shù)據(jù)。

盡管2021年9-11月份開(kāi)始，監(jiān)管部門(mén)表態(tài)維持金融市場(chǎng)穩(wěn)定，放寬部分政策限制，但是從2022年1-2月的情況來(lái)看收效甚微，房企發(fā)債凈融資額顯著下降。據(jù)觀點(diǎn)指數(shù)統(tǒng)計(jì)，2021年上半年66家候選房企境內(nèi)外債券融資（境內(nèi)債券+中資離岸債券）累計(jì)6328.6億元，同比下降25.8%，達(dá)到近5年來(lái)融資規(guī)模“谷底”。

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注：中資離岸債券匯率采用2021 年12 月31 日數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)僅包括公開(kāi)渠道發(fā)行，不涉及銀行貸款等。

除了整體融資規(guī)模下滑以外，2021年整體房企面臨十分急迫且龐大的債務(wù)規(guī)模。2021年房企風(fēng)險(xiǎn)集中爆發(fā)，“展期”、“資產(chǎn)出售”、“項(xiàng)目抵押”等關(guān)鍵詞不絕于耳。觀點(diǎn)指數(shù)認(rèn)為，未來(lái)2-3年內(nèi)資本市場(chǎng)的主基調(diào)不會(huì)改變，整體處于觀望與保守的情緒，目前信用與流動(dòng)性不足風(fēng)險(xiǎn)尚未完全明確。由于境外房企債券的債權(quán)人大多為機(jī)構(gòu)投資者，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的修復(fù)速度或?qū)⒏哂诰惩馐袌?chǎng)。

市場(chǎng)整體低迷之時(shí)，國(guó)資房企相對(duì)而言保障度更高，背后擔(dān)保資金實(shí)力雄厚。而且從近期成功發(fā)行債券的主體來(lái)看，大多為國(guó)、央企。

此外，由于國(guó)企融資成本普遍較低，民企高利率債券的規(guī)模占比縮小，這造成2021年房企整體境內(nèi)加權(quán)發(fā)債利率同比下降0.68至3.96%。

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注：中資離岸債券匯率采用2021年12月31日數(shù)據(jù)。

整體來(lái)看，房企目前的融資能力仍然偏弱，未來(lái)分化程度將逐漸升高。

2022年是房企的償債高峰期，而且從房企發(fā)債用途來(lái)看，絕大部分均用于償還公司債券，并購(gòu)與項(xiàng)目債券的發(fā)行頻率依舊很低。

監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)表明，2022年房企到期債券主要集中在上半年，3-4月房企資金流動(dòng)性將面臨較大威脅，并且將增大對(duì)房企再融資能力的考驗(yàn)。

值得注意的是，上半年房企境外債償還壓力較為集中，前6個(gè)月境外債到期占總債券到期量超過(guò)60%，4、6月份到期境外債分別約為478億元、555億元、597億元。在當(dāng)前境外投資者信心缺乏的情況下，部分房企境外債券再循環(huán)融資相對(duì)較難。

觀點(diǎn)指數(shù)預(yù)估，絕大多數(shù)存在償債資金缺口，即自有非限制資金低于償債金額的70%，而且部分名下資產(chǎn)項(xiàng)目已經(jīng)處于抵押狀態(tài)，議價(jià)權(quán)將會(huì)被大打折扣，這對(duì)部分本就流動(dòng)性緊繃的企業(yè)來(lái)說(shuō)無(wú)疑是雪上加霜。

現(xiàn)金短債比分化顯著，資金管控不容小覷

整體而言，樣本房企在“現(xiàn)金短債比”這一指標(biāo)上面呈現(xiàn)出較大的分化程度。該組數(shù)據(jù)的標(biāo)準(zhǔn)差達(dá)到0.92，離散系數(shù)達(dá)到1.41，在數(shù)理統(tǒng)計(jì)上呈現(xiàn)出較為顯著的分化現(xiàn)象。

觀點(diǎn)指數(shù)認(rèn)為，分化嚴(yán)重很大程度被受限制資金比例影響，在66家樣本房企中預(yù)計(jì)有24家房企受限制資金占比介于0-10%之間，有11家房企受限制資金占比高于30%。其中，受限制資金占比高于30%的房企數(shù)量相比2020年末增加明顯。

從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)上看，有部分房企受限制資金的占比極高，本身就居于信用風(fēng)險(xiǎn)邊緣。與之相對(duì)應(yīng)，受限制資金占比過(guò)高，可以用于償還短期債務(wù)的資金量將嚴(yán)重“縮水”。

從各梯隊(duì)企業(yè)現(xiàn)金短債比來(lái)看，第二陣營(yíng)企業(yè)現(xiàn)金短債比相對(duì)較高。2021年第一陣營(yíng)企業(yè)（權(quán)益累計(jì)銷(xiāo)售額>2000億）現(xiàn)金短債比均值為1.82，資金壓力相較往年略有增加；第二陣營(yíng)企業(yè)（1000-2000億）現(xiàn)金短債比均值為2.01，雖然存在個(gè)別企業(yè)信用違約情況，但整體資金較為充裕，可實(shí)現(xiàn)對(duì)短期債務(wù)的充分覆蓋；第三（700-1000億）、第四（400-700億）、第五陣營(yíng)

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注：“現(xiàn)金短債比”與“權(quán)益累計(jì)銷(xiāo)售額”相關(guān)性系數(shù)為0.32，彼此影響程度較低。

企業(yè)（400億以下）現(xiàn)金短債比均值分別為1.21、1.20、1.09，在融資渠道受限影響下，資金壓力最高，雖可覆蓋短期債務(wù)，但仍需加強(qiáng)資金管控。

作為資金密集型行業(yè)，房企的規(guī)模擴(kuò)張和業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)都離不開(kāi)融資渠道的介入。但是在外部環(huán)境投資意愿低迷時(shí)，房企亟需合理把握現(xiàn)有杠桿的使用力度與頻率，同時(shí)需要加強(qiáng)貨幣資金管理，避免形成滾動(dòng)型資金缺口。