錢緊一年：2020年，中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)繼續(xù)披荊斬棘，新一輪市場(chǎng)化降息周期已然開啟。回望2019不平靜的一年，我們從企業(yè)的角度去觀察與思考。

觀點(diǎn)網(wǎng) “未來(lái)，大的改變是不會(huì)有的，傳統(tǒng)都會(huì)繼承。”

2017年3月業(yè)績(jī)會(huì)上，從龍湖歸來(lái)不久的顏建國(guó)以中海行政總裁身份出現(xiàn)在會(huì)場(chǎng)，面對(duì)臺(tái)下媒體追問(wèn)，他說(shuō)：“我們的血液、基因都屬于中海。”

寥寥數(shù)語(yǔ)，就此為人事巨變后的中海設(shè)下了發(fā)展方向。

在顏建國(guó)來(lái)看，2020年銷售要達(dá)到4000億、毛利率30%、規(guī)模與效益的平衡都是需要堅(jiān)持的，但環(huán)境已經(jīng)變化，規(guī)模競(jìng)賽、融資收緊、調(diào)控趨嚴(yán)，也讓中海如履薄冰。

為了適應(yīng)這個(gè)變化的世界，中海開始調(diào)整組織結(jié)構(gòu)、管控方式以及投資節(jié)奏，最為直觀的是加大了拿地的力度——2017年及2018年，中海均斥資近1000億港元拿地；2019年，中海定下了1350億元的土地投資額，前11月已經(jīng)達(dá)到了1046.98億元。

但硬幣是有兩面的，2017年驟然加大土地支出，使得中海當(dāng)年在手現(xiàn)金由2016年末的1571.6億港元下滑至1040.5億港元，并導(dǎo)致凈借貸比率由7.5%上漲至27.9%；此后又因有息負(fù)債持續(xù)增加，至2019年三季度，這個(gè)指標(biāo)已經(jīng)上漲至39%。

在財(cái)務(wù)安全與高速增長(zhǎng)之間，這三年來(lái)中海一直試圖尋找某種平衡。從2017年開始，中海將每年銷售增長(zhǎng)控制在20%-30%之間——2018年和2019年前11月，同比增長(zhǎng)29.8%和25.79%，這也是一直被市場(chǎng)質(zhì)疑“保守”的原因。

資金運(yùn)作也出現(xiàn)了一些新特點(diǎn)：融資流入加上銷售回款，扣除土地支出、建安成本、經(jīng)營(yíng)費(fèi)用、到期債務(wù)及利息支出等，近三年來(lái)中海在手資金始終保持在1000億港元左右。2019年上半年，這個(gè)數(shù)額為1120.4億港元。

這是一個(gè)安全的資金輪回，是中海確保財(cái)務(wù)穩(wěn)健的重要籌碼，但也是一個(gè)桎梏。

一線法則

中海此前設(shè)定了新的規(guī)模需求，即2020年實(shí)現(xiàn)銷售4000億港元。要實(shí)現(xiàn)規(guī)模，增加土儲(chǔ)最為關(guān)鍵。因此，顏建國(guó)回歸之后，給城市公司制定了更嚴(yán)格的拿地考核。

數(shù)據(jù)顯示，2017年中海拿下了76宗地塊，耗資951.16億元，新增總樓面面積1741萬(wàn)平方米，超過(guò)前兩年在公開市場(chǎng)土地收購(gòu)的總和；2018年，又拿下了63宗地塊，涉及資金913.53億元。

快速開發(fā)，快速銷售，顏建國(guó)并沒(méi)有妄圖在短時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)土地儲(chǔ)備的大幅增長(zhǎng)，他的期望是當(dāng)年買地貨值能覆蓋當(dāng)年銷售額，然后通過(guò)三年的滾動(dòng)開發(fā)，實(shí)現(xiàn)規(guī)模增長(zhǎng)。

“對(duì)中海而言，買地貨值要超過(guò)當(dāng)年的銷售額，這是底線。”2019年初的業(yè)績(jī)會(huì)上，顏建國(guó)這樣說(shuō)道。

因此，盡管積極納儲(chǔ)近三年，中海每年應(yīng)占土地面積并沒(méi)有出現(xiàn)太大波動(dòng)。2017年至2019年上半年，實(shí)際權(quán)益土地儲(chǔ)備分別為5378萬(wàn)平方米、5697萬(wàn)平方米以及5540萬(wàn)平方米。

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但周轉(zhuǎn)效率已然在加快，2017年中海竣工項(xiàng)目總面積約1135萬(wàn)平方米，新開工面積達(dá)1954萬(wàn)平方米，較2016年增長(zhǎng)183.2%；2018年竣工1364萬(wàn)平方米，新開工2375萬(wàn)平方米，較上年增長(zhǎng)21.5%。

2019年，中海計(jì)劃新開工面積2585萬(wàn)平方米，同比上升8.8%；計(jì)劃竣工面積1600萬(wàn)平方米，同比上升17.3%。不過(guò)，中海一如既往將大部分項(xiàng)目竣工放在下半年，上半年僅完成685.2萬(wàn)平方米竣工面積。

反映在銷售上，截至2019年11月，中海實(shí)現(xiàn)銷售3432.12億港元，同比增長(zhǎng)27.84%。按照年初3500億港元的目標(biāo)，完成度達(dá)98%。若以全年3500億港元銷售來(lái)計(jì)算，中海2020年銷售增長(zhǎng)只需達(dá)到11.3%就能達(dá)到4000億目標(biāo)。

規(guī)模是要的，利潤(rùn)當(dāng)然也要。顏建國(guó)每一次業(yè)績(jī)會(huì)都不厭其煩地重復(fù)中海要“注重規(guī)模與效益的平衡”。然而事實(shí)是，過(guò)去兩年間，中海核心凈利潤(rùn)增速已經(jīng)放緩至9.21%、8.3%，至2019年上半年，核心凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)9.5%，告別兩位數(shù)時(shí)代已有一段時(shí)間。

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面對(duì)盈利增長(zhǎng)的質(zhì)疑，顏建國(guó)歸因于過(guò)去幾年中海銷售增速較慢，導(dǎo)致營(yíng)收、利潤(rùn)增幅放緩。不過(guò)他也對(duì)外界多次表示，中海對(duì)利潤(rùn)的要求是毛利率不低于30%。

然而，正如年報(bào)所言：“持續(xù)擴(kuò)大規(guī)模，控制好風(fēng)險(xiǎn)，必須快速開發(fā)，快速銷售。這樣會(huì)改善資金回流，資產(chǎn)流轉(zhuǎn)和股東資金回報(bào)，但項(xiàng)目的毛利率難免受到抑壓。”

如何實(shí)現(xiàn)規(guī)模與毛利“魚與熊掌兼得”，中海將更多籌碼放在北上廣深和香港五座一線城市。2019年初的業(yè)績(jī)會(huì)上，顏建國(guó)就毫不諱言地指出，近年來(lái)中海土地投資集中在一二線，尤其是一線城市，是投資的重點(diǎn)。

在顏建國(guó)看來(lái)，如果市場(chǎng)處于波動(dòng)期，一線城市會(huì)更穩(wěn)當(dāng)一些，而這些城市的高房?jī)r(jià)和強(qiáng)購(gòu)買力，可以讓中海在做大單個(gè)城市銷售勢(shì)能的同時(shí)，保持著高毛利。 

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一線城市向來(lái)是兵家必爭(zhēng)之地，土地成本高企，拿地難度大，中海也走得頗為艱辛。最初的2017年，依靠聯(lián)合體在北上廣及香港累計(jì)拿下9宗地塊，耗資151.28億元，占總土地金額15.9%，新增樓面面積91.44萬(wàn)平方米，但大本營(yíng)深圳依然沒(méi)有突破。

2018年，中海在一線城市拿地17宗，土地金額384.33億元，占比達(dá)42.07%。其中包括以12.54億元拿下深圳坪山一宗1.91萬(wàn)平方米的迷你地塊，這是中海時(shí)隔三年在大本營(yíng)拿到的第一宗地塊。

2019年，中海繼續(xù)加大在一線城市的投入，前11月共斥資548.2億元，占總拿地金額比例超過(guò)50%，新增15宗地塊，應(yīng)占樓面面積208.1萬(wàn)平方米，土地權(quán)益也從2017年的52.67%上升至占84.57%，顯示出中海漸漸傾向于獨(dú)立開發(fā)。

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大手筆拓展一線城市的同時(shí)，土地均價(jià)走高也是一個(gè)日益凸顯的現(xiàn)象，目前中海一線拿地均價(jià)已經(jīng)從2017年的1.65萬(wàn)/平方米上升至2.63萬(wàn)/平方米，總拿地均價(jià)從2017年的6501元/平方米上漲至1.09萬(wàn)/平方米。

“我們拿地前都會(huì)做財(cái)務(wù)測(cè)算，算得過(guò)賬才會(huì)拿。”類似的話語(yǔ)，顏建國(guó)已經(jīng)說(shuō)了無(wú)數(shù)遍。

低息籌碼

市場(chǎng)跌宕起伏，踏錯(cuò)一步就有可能失敗，但中海有足夠的籌碼嗎？

2019年以來(lái)，房地產(chǎn)融資渠道步步收緊，信托、海外債、銀行貸款、開發(fā)貸、ABS等新政頻出，房企融資成本一路上漲，利率超過(guò)10%以上的美元債已經(jīng)司空見(jiàn)慣。

融資高壓之下，部分房企頻頻出讓項(xiàng)目回流現(xiàn)金。2019年最后幾個(gè)月，有幾家知名房企甚至陷入破產(chǎn)或者被收購(gòu)傳聞中，然而這一切都與中海無(wú)關(guān)。

從寒冬過(guò)渡到暖春，2019年初，中海就以300億港元大額銀團(tuán)貸款向外界展示了新一年在資本市場(chǎng)上繼續(xù)進(jìn)取的態(tài)勢(shì)。

這種對(duì)借貸對(duì)象的經(jīng)營(yíng)能力、資金實(shí)力有著極高要求的融資方式，最為中海青睞。

2017年12月，中海便曾與15家國(guó)內(nèi)外銀行組成的銀團(tuán)簽訂一筆180億港元五年期定期貸款，利率低至1.38%。不過(guò)，最新的300億港元貸款，中海并沒(méi)有公布利率。

40年前從香港起家，因急于擴(kuò)張，中海曾在1997年亞洲金融風(fēng)暴中經(jīng)受考驗(yàn)，“10年辛苦掙的錢，一夜工夫打回原形。”前中海掌門人孔慶平后來(lái)回憶稱。

以史為鑒，刻骨銘心的教訓(xùn)也成就了中海，注重財(cái)務(wù)安全、重視利潤(rùn)成為這家房企往后數(shù)十年發(fā)展的主基調(diào)。2019年中期報(bào)告顯示，中海依然保持著三大國(guó)際信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)給出的行業(yè)最高投資評(píng)級(jí)：惠譽(yù)A-/穩(wěn)定；穆廸Baa1/穩(wěn)定；標(biāo)準(zhǔn)普爾BBB+/穩(wěn)定。

一般而言，信用評(píng)級(jí)越高可獲得更低的融資成本。據(jù)觀點(diǎn)新媒體了解，過(guò)往幾年，中海加權(quán)平均借貸成本始終保持在5%以下，顏建國(guó)掌舵這三年，這個(gè)數(shù)字大約在4.3%左右，低于其他頭部房企，這給了中海更大的空間。

2019年，中海融資時(shí)間節(jié)點(diǎn)是在上半年。除了上述300億港元融資外，1月份還發(fā)行了35億元公司債，其中品種一發(fā)行總額為20億元，票面利率為3.47%；品種二發(fā)行總額為15億元，票面利率為3.75%。

數(shù)據(jù)顯示，1-6月份，中海新取得銀行及其他借貸425.92億港元，發(fā)行票據(jù)募得40.05億港元，累計(jì)境內(nèi)外債務(wù)資金流入共達(dá)466.0億港元，同比增長(zhǎng)約30.24%，已經(jīng)與2018年全年466.9億港元貸款相持平。

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下半年融資管道步步收緊，中海僅在7月份公開發(fā)行了5.5年期20億港元及10年期4.5億美元的雙幣種固息高級(jí)債券，其中美元債券利率3.45%，港元債券利率2.90%。

資金輪回

融資只是補(bǔ)充錢袋子的一種方式，并不是全部。數(shù)據(jù)顯示，2018年中海銷售額與自有資金之比為1.01，遠(yuǎn)低于5.73的行業(yè)均值，顯示出這是一家主要依靠自有資金來(lái)驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)的房企。

事實(shí)上，在負(fù)債與增長(zhǎng)之間，中海一直在尋找某種平衡：既想要規(guī)模增長(zhǎng)，但也不想打破長(zhǎng)久以來(lái)建立的財(cái)務(wù)安全底線。確保一定量的資金在手，成為中海大手筆融資、拿地同時(shí)，保持低負(fù)債比率的重要籌碼。

前任郝建民給顏建國(guó)留下了不錯(cuò)的底牌，兩年重組期間，中海鮮少出現(xiàn)在公開土地市場(chǎng)，資本支出大幅減少，到顏建國(guó)正式接任的2017年初，中海在手現(xiàn)金達(dá)到1571.6億港元，凈借貸比率僅為7.5%。

重組完成后，中海將補(bǔ)充土儲(chǔ)的方向轉(zhuǎn)向公開市場(chǎng)。根據(jù)年報(bào)，2017年支付地價(jià)達(dá)到1346.2億港元。因土地購(gòu)買的資本性開支增加，在手現(xiàn)金下降至1040.5億港元，凈借貸比率也隨之上升至27.9%。

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此后，中海一直將在手現(xiàn)金控制1000億港元。粗略來(lái)看，每年有息負(fù)債流入大約保持在450-500億港元之間，加上銷售回款，總現(xiàn)金流入與現(xiàn)金支出基本持平。通過(guò)這樣的一個(gè)資金輪回，中海在手資金始終保持在1000億港元左右。

2019年上半年，中海銷售回款錄得1041.2億港元，因年初300億銀團(tuán)貸款，上半年融資流入達(dá)到466億港元，共計(jì)流入資金約為1507.2億港元。

與此同時(shí)，中海上半年須歸還到期債務(wù)243.4億港元，支付地價(jià)為637.6億港元，建安相關(guān)支出為274億港元；除此之外，稅務(wù)費(fèi)用、分銷費(fèi)用、行政費(fèi)用和財(cái)務(wù)費(fèi)用的支付則為233.2億港元，累計(jì)總支出為1388.2億港元，與流入資金總額相差不多。

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更早前的2018年，中海債務(wù)資金加上銷售回款，全年共計(jì)流入資金約2251.8億港元，而歸還到期債務(wù)，支付地價(jià)，建安相關(guān)支出以及稅務(wù)費(fèi)用、分銷費(fèi)用、行政費(fèi)用和財(cái)務(wù)費(fèi)用的支付，累計(jì)約為2222億港元，與流入資金總額大致持平。

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值得注意的是，由于每年融資流入并非全部用于歸還到期債務(wù)，中海2018年及2019年上半年新增借貸分別為231億港元、222.6億港元，有息負(fù)債處于增長(zhǎng)狀態(tài)，凈借貸比率分別上升至33.70%、35.00%。

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2019年6月底，中海未付土地費(fèi)用為145.1億港元，下半年到期歸還銀行及其他借貸和應(yīng)付票據(jù)合共為194.2億港元，加上拿地力度加大，在手現(xiàn)金第三季度下滑至999.8億港元，借貸比率則為39.1%，逼近2001年制定的凈負(fù)債率不超過(guò)40%的管理紅線。

用充?，F(xiàn)金流筑起一道厚實(shí)的防火墻，中海正在企業(yè)高速增長(zhǎng)和財(cái)務(wù)安全之間尋找平衡，融資、拿地都要講究恰到好處，多了負(fù)債就要攀升，少了規(guī)模就停滯不前。

這幾年來(lái)，中海銷售增速在20%左右，2018年和2019年前11月，同比增長(zhǎng)29.8%和25.79%。按照這樣的資金循環(huán)流動(dòng)，指望銷售增長(zhǎng)百分之四五十，在目前來(lái)看似乎也是不太現(xiàn)實(shí)。

明日邊緣

除了地產(chǎn)，2019年中海還有更多的事情要做。

2019年3月份，顏建國(guó)接過(guò)中海集團(tuán)董事局主席一職，正式主導(dǎo)整個(gè)中海系。

中海集團(tuán)目前擁有五家上市公司，分別是中國(guó)海外發(fā)展即中海地產(chǎn)、中建國(guó)際、中海物業(yè)、中海宏洋、遠(yuǎn)東環(huán)球。其中最重要的自然是中海地產(chǎn)——2019年上半年，這家房企實(shí)現(xiàn)營(yíng)收933.8億港元，核心凈利潤(rùn)209.9億港元，超過(guò)其他四個(gè)平臺(tái)的總和。

對(duì)于這次人事安排，官方的解釋是：“從有利于中海改革發(fā)展和加強(qiáng)領(lǐng)導(dǎo)班子建設(shè)出發(fā)，通盤考慮、慎重研究做出的。”一種觀點(diǎn)認(rèn)為，顏建國(guó)主導(dǎo)中海系，加深了與母公司中國(guó)建筑的聯(lián)系，也更容易為地產(chǎn)平臺(tái)爭(zhēng)取資源。

在經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的當(dāng)下，變化發(fā)生在各行各業(yè)，地產(chǎn)行業(yè)亦然。數(shù)據(jù)顯示，受限于市場(chǎng)和政策，住宅銷售增速已經(jīng)開始放緩，2019年上半年，行業(yè)前30房企銷售同比增長(zhǎng)均速?gòu)纳夏晖诘?3%下降至15%，房企不得不小心翼翼地尋找新利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，這種舉動(dòng)在過(guò)去幾年早已發(fā)生。

作為一家主要以自有資金驅(qū)動(dòng)銷售增長(zhǎng)的房企，銷售回款在中海資金流中占據(jù)著極為重要的地位。過(guò)往三十多年短平快住宅開發(fā)所帶來(lái)的高利潤(rùn)，也讓這家房企在轉(zhuǎn)型路上走得比別人慢。

2014年，萬(wàn)科提出內(nèi)部轉(zhuǎn)型的時(shí)候，中海正忙著重組整合。

直至2017年，回歸后的顏建國(guó)在那年3月份的業(yè)績(jī)會(huì)上，首次提出要將90%資源投入到住宅開發(fā)中，6-8%資源投入到商業(yè)地產(chǎn)，另外1-2%則投入到諸如養(yǎng)老地產(chǎn)、教育產(chǎn)業(yè)、長(zhǎng)租公寓等新業(yè)態(tài)中去。

后來(lái)，顏建國(guó)將這三種給業(yè)務(wù)概括為“今天、明天、后天”。

但對(duì)中海而言，發(fā)展其他業(yè)務(wù)最初只是一種被動(dòng)的舉措，顏建國(guó)提及：“現(xiàn)在出讓土地規(guī)劃過(guò)程中都會(huì)要求配建一些配套設(shè)施，包括商業(yè)也好，養(yǎng)老也好，教育也好，有很多物業(yè)是配建的。”這種認(rèn)知，也是中海過(guò)去多元化業(yè)務(wù)發(fā)展緩慢的原因。

邁進(jìn)2019年，中海有了新的謀劃。10月23日，中海發(fā)布公告稱，因公司發(fā)展需要，公司名稱由“中海地產(chǎn)集團(tuán)有限公司”變更為“中海企業(yè)發(fā)展集團(tuán)有限公司”。

這種“去地產(chǎn)化”式的更名似乎意味著，中海已經(jīng)將多元化發(fā)展提升到戰(zhàn)略層面，而不再是曾經(jīng)的被動(dòng)行為。

不過(guò)，除了商業(yè)地產(chǎn)外，中海其他非住宅業(yè)務(wù)大多處于起步階段。數(shù)據(jù)顯示，2019年上半年，中海投資物業(yè)租金收入為21.2億港元，同比上升20.5%，占總收入比例僅為2.27%；其他業(yè)務(wù)收入為4.4億港元，其中酒店和其他商業(yè)物業(yè)收入合共為2.3億港元。

據(jù)觀點(diǎn)新媒體了解，中海多元化創(chuàng)新業(yè)務(wù)以教育、養(yǎng)老、物流為主要拓展方向。其中，康養(yǎng)品牌中海錦年在2019年末發(fā)布，首項(xiàng)目落子天津，2019年4月和11月，青島和濟(jì)南的養(yǎng)老項(xiàng)目先后開業(yè)。按照計(jì)劃，到2025年，中海計(jì)劃新建或運(yùn)營(yíng)100多個(gè)養(yǎng)老項(xiàng)目。

教育方面，目前中海擁有兩個(gè)實(shí)驗(yàn)學(xué)校，四個(gè)幼兒園，四個(gè)中海學(xué)堂、兩個(gè)戶外營(yíng)地，一個(gè)國(guó)際學(xué)校；物流方面，在天津?yàn)I海新區(qū)管理運(yùn)營(yíng)擁有兩個(gè)物流基地。

與龐大的住宅體量相比，這些多元業(yè)務(wù)猶如“寄蜉蝣于天地”。對(duì)于中海來(lái)說(shuō)，建立在低負(fù)債之下的規(guī)模增長(zhǎng)，高周轉(zhuǎn)、快速回流現(xiàn)金滾動(dòng)開發(fā)才是目前最為有效的發(fā)展之道。

住宅是中海的今天，至于明天和后天什么時(shí)候到來(lái)，猶未可知。