公司4季度計(jì)劃推貨量仍較大，但考慮到資金面緊張、銀行個(gè)貸收緊將影響簽約，我們維持全年130億元(+18%)的銷(xiāo)售預(yù)測(cè)。

　　公司公布2013年3季報(bào)，前3季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入112億元(+37%)，凈利潤(rùn)6.0億元(-15%)，EPS0.52元。

　　投資要點(diǎn)：

　　收入大幅增長(zhǎng)，但受利潤(rùn)率下滑及財(cái)務(wù)費(fèi)用大幅增長(zhǎng)影響，業(yè)績(jī)小幅下滑。(1)房地產(chǎn)、建筑施工業(yè)務(wù)毛利率均下滑，綜合毛利率28.9%，同比下滑2.9個(gè)百分點(diǎn)；其中房地產(chǎn)結(jié)算收入49億元(+59%)，毛利率43%，同比下滑5個(gè)百分點(diǎn)，主要由于2011年下半年-2012年上半年降價(jià)促銷(xiāo)樓盤(pán)進(jìn)入結(jié)算期，以及青島、吳江項(xiàng)目一期進(jìn)入結(jié)算所致；建筑施工收入62.5億元(+27%)，毛利率17.7%，同比下滑1.7個(gè)百分點(diǎn)。(2)財(cái)務(wù)費(fèi)用5億元(+65%)，主要由于利息不可資本化的總部借款增加所致，三費(fèi)占比13.8%，同比略降，仍處于較高水平。

　　預(yù)收款極為充裕，但業(yè)績(jī)大量釋放可能推遲至明年。(1)賬面預(yù)收款205億元，相對(duì)于結(jié)算收入而言規(guī)模非?？捎^(去年結(jié)算50億元，今年預(yù)計(jì)結(jié)算75億元)。

　　(2)由于毛利率下滑程度高于預(yù)期，我們小幅下調(diào)全年EPS預(yù)測(cè)至0.96元(+8%)，此前預(yù)測(cè)為1.08元(+22%)。(3)預(yù)計(jì)明年可結(jié)算資源豐富，而且2012年下半年以來(lái)項(xiàng)目售價(jià)回升的影響將體現(xiàn)，結(jié)算毛利率有望企穩(wěn)回升，因此明年業(yè)績(jī)釋放值得期待。

　　加大推盤(pán)力度，Q3銷(xiāo)售環(huán)比改善。實(shí)現(xiàn)簽約銷(xiāo)售金額96億元(+24%)，其中Q3單季40億元，環(huán)比Q2增長(zhǎng)約30%。前3季度推盤(pán)接近100億元，其中Q3單季約40億元，推盤(pán)力度明顯加大。公司4季度計(jì)劃推貨量仍較大，但考慮到資金面緊張、銀行個(gè)貸收緊將影響簽約，我們維持全年130億元(+18%)的銷(xiāo)售預(yù)測(cè)。

　　凈負(fù)債率較高，但債務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，短期償債風(fēng)險(xiǎn)可控。凈負(fù)債率117%，較年初上升17個(gè)百分點(diǎn)；但長(zhǎng)期借款占比由年初的32%上升至63%，債務(wù)結(jié)構(gòu)明顯改善；貨幣資金72億元，較短期借款及1年內(nèi)到期長(zhǎng)期借款之和多7億元。公司擬發(fā)行不超過(guò)20億元非公開(kāi)定向債務(wù)融資工具，若順利完成將進(jìn)一步增強(qiáng)資金實(shí)力。

　　13-15年EPS0.96/1.31/1.64元，PE9/7/5倍，預(yù)收款已鎖定今明兩年全部業(yè)績(jī)和15年的55%；RNAV18.6元，目前股價(jià)RNAV4.6折交易。公司專(zhuān)注于三四線城市，儲(chǔ)備資源豐富，具有獨(dú)特的打包拿地模式，并且在逐步調(diào)整優(yōu)化拿地戰(zhàn)略，增加快周轉(zhuǎn)項(xiàng)目占比，預(yù)計(jì)成效將逐步顯現(xiàn)；預(yù)收賬款極為充裕，業(yè)績(jī)持續(xù)釋放可期，目前估值較低，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

　　中投證券-中南建設(shè)：銷(xiāo)售環(huán)比改善 業(yè)績(jī)大量釋放尚待明年