夏磊 今年上半年新增專(zhuān)項(xiàng)債3.4萬(wàn)億，但基建投資增速并未顯著擴(kuò)大。根據(jù)統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2022上半年基建投資同比7.1%，僅高出全部投資增速1個(gè)百分點(diǎn)。增速不快，主要有兩個(gè)原因：一是缺乏項(xiàng)目?jī)?chǔ)備。一方面，經(jīng)營(yíng)模式不明確。專(zhuān)項(xiàng)債項(xiàng)目必須有明確的經(jīng)營(yíng)模式，"傳統(tǒng)基建"在部分地區(qū)已逐漸飽和，"新基建"缺乏明確項(xiàng)目模式、可預(yù)期的項(xiàng)目收入來(lái)源不足。另一方面，缺乏穩(wěn)定的償債來(lái)源。專(zhuān)項(xiàng)債要求投向有一定收益的公益性項(xiàng)目，以公益性項(xiàng)目對(duì)應(yīng)的政府性基金收入或?qū)ｍ?xiàng)收入作為還本付息資金來(lái)源，此類(lèi)項(xiàng)目在地方稀缺。二是合規(guī)之下項(xiàng)目孵化需要時(shí)間。發(fā)債需要可行性評(píng)估、環(huán)保、用地、規(guī)劃等；資金使用時(shí)的投向、項(xiàng)目收益等都有合規(guī)要求。

政策性銀行可與專(zhuān)項(xiàng)債形成補(bǔ)充，破局當(dāng)前基建難題。政策性銀行在可行性、時(shí)效性、靈活性等方面都有明顯優(yōu)勢(shì)。一是不以營(yíng)利為目標(biāo)。主要為國(guó)家重點(diǎn)建設(shè)和按照國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策重點(diǎn)扶持的行業(yè)及區(qū)域的發(fā)展提供資金融通。二是可投放更多更長(zhǎng)期限貸款。政策行主要的資金來(lái)源是政府提供的資本金及各種借入資金等，而不是吸納公眾存款。三是不影響財(cái)政赤字，同時(shí)能化解三四季度基建項(xiàng)目的資金銜接問(wèn)題。財(cái)政預(yù)算調(diào)整、專(zhuān)項(xiàng)債額度提前下達(dá)、特別國(guó)債發(fā)行等在程序上都需要時(shí)間，預(yù)計(jì)專(zhuān)項(xiàng)債8月底前基本使用完畢，導(dǎo)致三四季度基建項(xiàng)目可能面臨資金缺口。四是有資金成本優(yōu)勢(shì)，能更好助力基建項(xiàng)目開(kāi)展。五是發(fā)揮結(jié)構(gòu)性貨幣政策作用，不搞大水漫灌、不超發(fā)貨幣，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)精準(zhǔn)支持重點(diǎn)領(lǐng)域，增強(qiáng)金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力。

高層開(kāi)始重視通過(guò)政策性銀行加碼，兩次發(fā)力支持基建。6月1日，國(guó)常會(huì)決定調(diào)增政策性銀行8000億信貸額度，支持基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)；6月29日，國(guó)常會(huì)決定運(yùn)用政策性、開(kāi)發(fā)性金融工具，通過(guò)發(fā)行金融債券等籌資3000億，用于補(bǔ)充包括新型基礎(chǔ)設(shè)施在內(nèi)的重大項(xiàng)目資本金；7月15日，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部四部門(mén)發(fā)文，推進(jìn)政策性開(kāi)發(fā)性金融支持農(nóng)業(yè)農(nóng)村基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)；20日前后，農(nóng)發(fā)、國(guó)開(kāi)基礎(chǔ)設(shè)施基金有限公司相繼成立，并開(kāi)始投放資本金；22日，國(guó)常會(huì)部署依法合規(guī)投放政策性開(kāi)發(fā)性金融工具資金，不搞地方切塊。

兩次發(fā)力有區(qū)別。一是主體不一樣，8000億信貸額度由國(guó)開(kāi)行4000億、農(nóng)發(fā)行3000億、進(jìn)出口銀行1000億三家政策行分配；3000億金融工具由國(guó)開(kāi)行和農(nóng)發(fā)行兩家政策行發(fā)行，中央財(cái)政按實(shí)際股權(quán)投資額予以適當(dāng)貼息。二是性質(zhì)不同，8000億信貸額度是重大基建項(xiàng)目的債權(quán)投資，而3000億金融工具是為補(bǔ)充專(zhuān)項(xiàng)債項(xiàng)目資本金，屬于股權(quán)投資。三是投向有區(qū)別，8000億信貸額度主要投向水利等重大項(xiàng)目，而根據(jù)央行介紹，3000億金融工具重點(diǎn)投向中財(cái)委會(huì)議指明的五大基礎(chǔ)設(shè)施重點(diǎn)領(lǐng)域、重大科技創(chuàng)新等領(lǐng)域、其他可由地方政府專(zhuān)項(xiàng)債券投資的項(xiàng)目。四是目的不同，8000億信貸額度直接用于債務(wù)投資，3000億金融工具主要是用于補(bǔ)充項(xiàng)目資本金，或?yàn)閷?zhuān)項(xiàng)債項(xiàng)目資本金搭橋。

8000億信貸額度相當(dāng)于2020、2021年三大政策行新增貸款規(guī)模的39%、50%。2020年，國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行人民幣貸款余額新增1萬(wàn)億、推算進(jìn)出口銀行新增本外幣貸款余額4904億、農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行新增貸款余額5524億；2021年，國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行人民幣貸款余額新增6500億、進(jìn)出口銀行新增本外幣貸款余額4080億、農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行新增貸款余額5500億。由此計(jì)算，三大政策行2020年、2021年新增信貸規(guī)模為20428、16080億，調(diào)增的8000億信貸額度分別相當(dāng)于三大政策行2020、2021年新增信貸規(guī)模的39.2%、49.8%。

3000億政策性工具投貸聯(lián)動(dòng)效應(yīng)下最多可撬動(dòng)2-3.8萬(wàn)億投資。根據(jù)國(guó)發(fā)〔2019〕26號(hào)文件規(guī)定，機(jī)場(chǎng)項(xiàng)目最低資本金比例為25%，港口、沿海及內(nèi)河航運(yùn)項(xiàng)目最低為20%，公路（含政府收費(fèi)公路）、鐵路、城建、物流、生態(tài)環(huán)保、社會(huì)民生等最低可到15%，其他基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目最低20%。7月13日央行新聞發(fā)布會(huì)指出，預(yù)計(jì)金融工具占每個(gè)項(xiàng)目總投資比重不會(huì)超過(guò)10%。按照金融工具占項(xiàng)目資本金的10%-25%推算，理論上3000億項(xiàng)目資本金投貸聯(lián)動(dòng)能撬動(dòng)1.2-3萬(wàn)億的投資，加上8000億授信額度，政策性銀行兩次發(fā)力最多可撬動(dòng)2-3.8萬(wàn)億的投資。

風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期，新冠疫情的不確定性，專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行和使用不及預(yù)期，基建項(xiàng)目落地不及預(yù)期等。

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證券研究報(bào)告：《政策性銀行發(fā)力促基建》

對(duì)外發(fā)布時(shí)間：2022年07月27日

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本報(bào)告分析師：夏磊

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夏磊 國(guó)海證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家 觀點(diǎn)新媒體專(zhuān)欄作者

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