在今年上半年去杠桿政策如火如荼的推進后，近日山東德州的“無還本續(xù)貸”被樹立為金融創(chuàng)新，支持小微企業(yè)的典型，其背后折射出經濟下滑時企業(yè)面臨的融資困境以及政策急轉彎以維穩(wěn)放松的意圖。

回想一年前，中國決策層尚在擔憂國內房地產泡沫以及經濟過熱風險，采取了嚴厲的去杠桿與強監(jiān)管措施，一年后的當下，擔憂已被經濟下行過快與外部貿易戰(zhàn)風險取代，政策基調也隨之變?yōu)?ldquo;六穩(wěn)”，即強調“穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)金融、穩(wěn)外貿、穩(wěn)外資、穩(wěn)投資、穩(wěn)預期”。

那么，如何做到“六穩(wěn)”？7月底中央政治局會議提出，把補短板作為當前深化供給側結構性改革的重點任務，加大基礎設施領域補短板的力度，可見基建投資已被看作是重中之重。

雖然結束基建增速持續(xù)下降局面對于穩(wěn)定投資有所幫助，但倘若再度掀起一輪基建潮，也并非良方，不僅可能進一步增加政府債務負擔，讓前期去杠桿以及加強財政約束的努力遭遇挫折，也可能邊際效益越來越小，難以取得預期的效果。

筆者認為，加大基建不如切實大幅減稅?？紤]到當前中國企業(yè)和居民稅收負擔重，財政收入增速高于GDP名義增長、居民收入增長乏力等事實，以減稅來幫助資金更好流入居民和企業(yè)，能夠更加直接地增加居民可支配收入，增強企業(yè)的再投資能力，促進消費和有效投資的增長。

更進一步，稅改作為供給側結構性改革的重要一環(huán)，并非短期政策刺激，是更為長效的機制改變，有助于為中國經濟釋放改革紅利，并幫助中國走出經濟周期越來越短的怪圈。

“六穩(wěn)”背后的任務

7月31日政治局會議提出“六穩(wěn)”目標，在筆者看來，這其實反映了當前決策層對于當前中國經濟的六個不穩(wěn)的擔心。

一是就業(yè)方面，伴隨著中國經濟的下行以及去杠桿政策延續(xù)，當前國內消費與投資均出現(xiàn)明顯下滑，諸多企業(yè)，特別是中小型民營企業(yè)存在運轉困難。同時，考慮到中美貿易戰(zhàn)可能演變?yōu)槌志脩?zhàn)，外貿企業(yè)也面臨明顯的生存壓力，穩(wěn)就業(yè)已成為“六穩(wěn)”的首要任務。

二是金融市場方面，上半年中國債券市場違約頻發(fā)，P2P跑路事件日益增多，加大了金融市場的風險。例如，今年上半年，債券市場共有253億元債券發(fā)生違約，共涉及25支債券；與此同時，P2P平臺迅速縮減，違約事件此起彼伏，據(jù)統(tǒng)計，截至6月末，國內累計設立P2P平臺6183家，其中停業(yè)及問題平臺4347家，占據(jù)七成。

三是貿易前景不容樂觀。盡管7月貿易數(shù)據(jù)超出預期，并未反映貿易戰(zhàn)的沖擊，但在筆者看來，其主要原因在于7月貿易訂單主要是數(shù)月前簽訂的，且前期人民幣貶值一定程度對沖了影響。考慮到7月發(fā)達經濟體PMI集體回落以及中美關稅的不斷加碼，未來中國出口形勢仍將面臨很大挑戰(zhàn)。

四是外資方面，當前人民幣貶值與資本外流也存在一定的壓力。6月以來，人民幣從6.4貶值至6.9，當前匯率距年內高點已貶值10%，甚至有擔心認為人民幣可能會破7，并加速資本流出?？梢钥吹剑胄幸呀泴⑼鈪R風險準備金從0%提升至20%，顯示央行對匯率貶值的擔憂。與此同時，國內正加速開放國內金融市場，以促進資金的雙向流動，降低資金大規(guī)模單向流動風險。

五是投資方面，今年以來在去杠桿政策與財政約束增強的背景下，固定資產投資已經出現(xiàn)明顯下滑，其中，基建投資是主要拖累，6月單月同比增速已回落至2.2%，制造業(yè)投資略有反彈。房地產投資雖然接近兩位數(shù)增長，1-6月累計增速為9.7%，但主要與同期土地購置增速較快有關，上半年土地購置增速高達7.2%。伴隨著下半年房地產調控不放松政策持續(xù)，預期房地產投資會面臨回調。

六是預期方面，在內外部風險加大的背景下，國內資本市場出現(xiàn)明顯動蕩 8月7日上證綜指再度跌破2700點，徘徊于近兩年低位，逼近2015-16年股災后的最低點2638點，反映了當前市場信心不穩(wěn)的情況。當然，相比于國內投資者，目前海外資金并沒有國內投資者悲觀，認為A股已被過度看空，并已開始布局A股。

基建大干快上并非良方

應對六大擔憂，決策層同樣在7月底的政治局會議上釋放出了明顯的政策調整信號，如強調更加積極的財政政策，“把好”貨幣供給總閘門，加大基礎設施領域補短板的力度等等。隨即基建投資明顯加快，如中國鐵路投資增速等領域出現(xiàn)恢復性增長，地方專項債發(fā)行提速等，預計在政策支持下，下半年中國基建投資將會出現(xiàn)明顯反彈。

雖然穩(wěn)基建對于改變投資持續(xù)下行局面具有關鍵作用，且能一定程度上起到政策托底的效果，但并非力度越大越好，過度依賴于基建投資帶來的短期增長反彈，從長期來看存在如下弊端：

一是加劇債務風險。2017年至今，中國政策層一直致力于落實去杠桿與化解重大金融風險，同時，伴隨著對地方政府債務約束的增強，如加強官員的債務責任終身制、規(guī)范融資平臺、引導基金以及各類產業(yè)基金的地方政府資金約束，前期地方政府債務增長過快的局面已經得到遏制。

例如，出于債務擔憂，年初多個省市基建投資已被叫停，包頭地鐵項目是其中之一，當時項目預估涉及資金300億，而包頭市財政擠水分后，2017年財政收入已縮水一半至138億，僅地鐵投資便是同期財政收入的數(shù)倍?？梢韵胂?，一旦未來放開對基建投資的大干快上，有可能會再度激勵各級政府部門大搞投資競賽，加重債務風險。

二是基建對于經濟的邊際效益遞減。經過過去十年間，基建投資超過20%的快速增長，當前中國的基建存量已然不低。2017年中國固定資產投資高達63萬億，占GDP的76%，而基建投資為14萬億，占GDP的17%；此外，中國建筑類產品消耗全球第一，2017年全球粗鋼總產量達17億噸，其中，中國產量為8.317億噸，相當于其他國家的總和。

在筆者看來，經過多年高速發(fā)展，當前中國極具經濟效益的投資項目已經基本完成，未來基建投資帶來的經濟效益會逐步降低。如牛津大學研究員阿提夫？安薩爾(Atif Ansar)在《牛津經濟政策評論》論文中指出，中國逾半基礎設施投資項目“摧毀，而不是產生”經濟價值，因為成本比效益更大。從這個角度分析，僅因為穩(wěn)增長而超出既定安排，加快推動基建項目，有可能出現(xiàn)重復建設與結構性供應過剩的問題。

第三，加劇“國進民退”現(xiàn)象。2008年以來，中國出現(xiàn)了明顯的國進民退局面，在筆者看來，這與當時推出的大規(guī)模經濟刺激計劃有關。反觀當下，國有企業(yè)往往是預算軟約束企業(yè)，且不少面臨高杠桿率問題，新一輪的投資拉動是否會再次對民間投資產生擠出效應？加劇國企與民企的不平等地位？倘若如此，從長遠來看，將削弱中國經濟增長的活力。

減稅還富于民，勢在必行

在筆者看來，比基建更有效的方式莫過于大幅減稅，這主要是源于以下幾個方面。

首先，中國的減稅空間仍然較大。當前中國的宏觀稅負水平在全球范圍內位列前茅，根據(jù)世界銀行聯(lián)合普華永道會計師事務所發(fā)布的《繳稅2017》報告，在全球190余個經濟體中，中國以68%的稅收負擔排在第12位，遠遠超過世界平均40.6%的總稅率水平，不僅高于美國、日本的稅負水平，二者分別為43.8%和47.4%，甚至超過印度的55.3%。

除此以外，近年來稅收的增長也為減稅提供條件。例如，2017年，中國的個稅超過預算多增720億，說明個稅改革存在較大減稅空間。而今年上半年，中國GDP名義增速為10%，但各主要稅種的增速也均顯著高于GDP增速。如上半年稅收收入增長14.4%，其中，國內增值稅同比增速16.6%，企業(yè)所得稅增長12.8%，企業(yè)稅負仍然增長較快，負擔較重，不利于企業(yè)增加投資；個人所得稅同比增長20.3%，在居民收入持續(xù)下降的當下，個稅的高速增長也會對居民消費造成負面影響。

其次，減稅對于擴大內需的效果也將更加顯著。正如政治局會議強調的，擴大內需已成為應對外部風險的重要方式，在筆者看來，減稅對于擴大內需的效果則十分直接。例如，居民方面，如能推動個稅改革，即一方面通過提高個稅起征點與降低稅率，可以減少納稅基數(shù)，一方面考慮到個人負擔，將家庭撫養(yǎng)人口、按揭貸款等等納入個稅抵扣，將會有助于增加居民的可支配收入，支持消費提升。

從企業(yè)層面來看，營改增以來，企業(yè)由于稅收征管力度趨嚴，抵扣鏈條不完整等原因，不少企業(yè)存在實際稅負增加的情況。此外，“五險一金”過高、去杠桿下資金成本上漲，以及環(huán)保不斷提高，進一步加大了企業(yè)的運行困難。例如，以北京地區(qū)稅前萬元月薪為例，企業(yè)需要額外承擔的“五險一金”成本為4410元，勞動者扣除個稅和社保繳費2543元，勞動者與企業(yè)共同承擔的成本接近8千，稅收負擔過高。實體經濟只有切實的大幅減稅，才能改進經營環(huán)境，增加投資。

再有，減稅符合當前貿易戰(zhàn)略轉型的需要。以往中國的貿易戰(zhàn)略往往是鼓勵出口，但伴隨著中國的消費升級，中國居民對于海外高端商品的需求進一步加大，中國正從過于追求出口轉向進出口并重。然而，當前中國面臨的情況是，進口關稅雖然不高，但加上增值稅與消費稅后的進口綜合稅負仍然較重，如進口大排量小汽車，加征三稅之后，最終售價可能是到岸價的2倍多，從鼓勵進口的角度來說，減稅同樣存有空間。

最后，減稅是財稅制度的進一步完善，是改革進入深水區(qū)的重要一環(huán)。在筆者看來，當前中國經濟周期越來越短，與近年來采取的宏觀政策大多具有短期、行政化特征密不可分。通過減稅，從制度上就中國經濟面臨的困局進行解困，效果更加長遠。實際上，早在十八屆三中全會上，財稅改革提速便已成共識，但從近年來的實踐來看，房產稅、個稅的推出均落后于時間表，企業(yè)減稅降費的實際效果也并不明顯。因此，筆者認為，中國經濟若要走出“六穩(wěn)”困境，加快長效機制建設，減稅與還富于民，勢在必行。

作者為京東金融副總裁、首席經濟學家，本文僅代表作者觀點。

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