觀點網(wǎng) “迪鏈”供應(yīng)商的上市路一波三折。

12月16日，深圳市尚水智能股份有限公司在創(chuàng)業(yè)板IPO順利過會。

據(jù)了解，尚水智能主營業(yè)務(wù)圍繞微納粉體處理、粉液精密計量、粉液混合分散、功能薄膜制備等核心工藝環(huán)節(jié)展開，產(chǎn)品可廣泛用于新能源電池、新材料、化工、食品、醫(yī)藥、半導(dǎo)體等行業(yè)，目前公司主要面向新能源電池極片制造及新材料制備領(lǐng)域。

本次沖刺深交所創(chuàng)業(yè)板擬募資5.87億元，較2023年科創(chuàng)板申報減少超4億元，募投項目并未變更，其中擬投入2.28億元用于高精智能裝備華南總部制造基地建設(shè)項目；2.09億元用于研發(fā)中心建設(shè)項目；1.5億元用于補充流動資金。

倚重之險

上會稿披露，報告期內(nèi)，尚水智能產(chǎn)品主要應(yīng)用于新能源電池行業(yè)，其中動力電池行業(yè)客戶占比較高。

2022年-2024年及2025年1-6月，尚水智能的營業(yè)收入分別為3.97億元、6.01億元、6.37億元和3.98億元，2022年至2024年復(fù)合增長率為26.70%。

尚水智能將營業(yè)收入快速增長歸因于公司首創(chuàng)的循環(huán)式高效制漿技術(shù)得到市場認可并持續(xù)迭代，同時受益于下游新能源電池行業(yè)的持續(xù)發(fā)展。

同一時期內(nèi)，該公司凈利潤分別為9772.15萬元、2.34億元、1.53億元和9370.62萬元，扣非后歸母凈利潤分別為8541.13萬元、2.19億元、1.48億元和9361.37萬元。

不難發(fā)現(xiàn)，2024年該公司凈利潤同比下滑34.9%，扣非后歸母凈利潤同比減少7151.32萬元。

尚水智能表示，一方面系受增值稅即征即退影響，公司部分2022年增值稅費延緩至2023年繳納，使得2023年繳納增值稅、收到增值稅退稅金額較高。

另一方面則受產(chǎn)品毛利額變動影響。其中2023年公司大產(chǎn)能產(chǎn)品的收入規(guī)模大幅提升，相應(yīng)產(chǎn)品的附加值較高，使得當(dāng)期收入規(guī)模同比增長51.46%，同時綜合毛利率由2022年48.11%提升至57.09%。

此外，從收入來源看，僅新能源電池極片制造智能裝備的收入，分別為3.72億元、5.77億元、6.06億元和3.85億元，占當(dāng)期主營業(yè)務(wù)收入的93.73%、96.01%、95.2%和96.85%。

也就是說，尚水智能規(guī)模較小且產(chǎn)品單一，抗風(fēng)險能力較弱，業(yè)績穩(wěn)定性不足。與此同時，在同行相繼推出類似產(chǎn)品時，尚水智能產(chǎn)品的市占率已由2022年的89%下降至2024年的60%。

除了產(chǎn)品困境，尚水智能的客戶結(jié)構(gòu)亦為其長期可持續(xù)發(fā)展帶來隱患。

報告期內(nèi)，尚水智能對前五大客戶的銷售金額占當(dāng)期營業(yè)收入的比例分別為91.48%、91.76%、89.79%和 93.65%。

其中，2022年至2024年期間，第一大客戶比亞迪對尚水智能的采購力度顯著增強，三年間對尚水智能的營收貢獻分別達到1.94億元、2.9億元和4.18億元，占尚水智能同期營收占比從49.04%躍升至65.78%。

尚水智能表示，公司主要向比亞迪銷售鋰電池制漿系統(tǒng)，雙方已建立較為穩(wěn)定的合作關(guān)系，預(yù)計在未來一定時期內(nèi)，對比亞迪的銷售收入占比較高的情形仍將持續(xù)。

仍需注意到，對客戶的高度集中依賴，也導(dǎo)致尚水智能存貨余額高企。

2025年上半年，尚水智能存貨余額高達10.37億元，占流動資產(chǎn)的63.42%，其中68.26%為已交付但未簽收的設(shè)備。

截至目前，尚水智能仍有7.53億元的貨款尚未結(jié)清，若客戶發(fā)生變故，無法如期驗收付款，將直接觸發(fā)大規(guī)模的存貨減值風(fēng)險。

破局之兆

比亞迪的身份，并不只是大客戶。

產(chǎn)城園區(qū)評論注意到，在尚水智能目前股東名單中，比亞迪直接持股份額為7.69%。

是客戶，亦是股東，二者直接構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易，這也是問詢函中的關(guān)注重點。

據(jù)了解，最早上交所問詢函中便提到，2021年比亞迪成為公司第一大客戶與入股是否存在關(guān)系。

尚水智能回復(fù)稱，尚水智能成立于2012年，自2013年起便與比亞迪建立聯(lián)系，雙方就磷酸鐵鋰材料在粉液混合后的分散效果方面開展了一系列的測試、驗證及改良工作。

2015年2月，與比亞迪首次簽訂薄膜式高速分散機供貨合同，開始批量供貨。

隨著2020年比亞迪刀片電池的推出以及迅速市場化應(yīng)用，公司與比亞迪的合作規(guī)模呈階梯式增長。

往來多年，尚水智能股權(quán)結(jié)構(gòu)上首現(xiàn)比亞迪的身影，是在2022年。彼時尚水智能還未完成股份制改制，前身為深圳市尚水智能設(shè)備有限公司（“尚水有限”）。

2022年9月，時任公司總經(jīng)理的吳娟將其持有的全部尚水有限的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給比亞迪等投資者并退出尚水有限，比亞迪以13.14元/注冊資本，對應(yīng)估值4.6億元入股，持股比例達4%。

2022年10月，比亞迪對尚水有限增資2000萬元，認購140萬元新增注冊資本，至此持股比例達到7.69%，對應(yīng)投前估值5億元。

在公司經(jīng)歷人事大洗牌及比亞迪等關(guān)鍵股東入股后，2022年12月8日，尚水智能宣布整體變更為股份有限公司，開啟IPO之旅。

二闖資本市場，尚水智能在回復(fù)函中承認公司對比亞迪構(gòu)成重大依賴。

尚水智能表示，對比亞迪而言，圍繞產(chǎn)業(yè)鏈開展戰(zhàn)略投資對保障其關(guān)鍵資源供應(yīng)具有重要意義，對于尚水智能來說，引入比亞迪，有利于進一步鞏固與核心客戶的合作關(guān)系，學(xué)習(xí)和借鑒其先進的管理經(jīng)驗，也能更好地把握行業(yè)發(fā)展趨勢。在此基礎(chǔ)上，比亞迪通過受讓股權(quán)和增資等方式持有公司股權(quán)，加強產(chǎn)業(yè)鏈上下游的協(xié)同效應(yīng)。

此外，尚水智能在招股書中提示了“迪鏈”壞賬風(fēng)險。

據(jù)悉，“迪鏈”是比亞迪向其供應(yīng)商簽發(fā)的基于真實貿(mào)易背景的電子債權(quán)憑證，持有者可以無追索權(quán)的拆分和轉(zhuǎn)讓“迪鏈”用于支付貨款或持有至到期獲取現(xiàn)金流。

2024年末，公司應(yīng)收款項融資中“迪鏈”賬面價值高達1.67億元，期后兌現(xiàn)周期為2.96個月，未出現(xiàn)無法轉(zhuǎn)讓及到期無法兌付的情形。

對于第二輪審核問詢中關(guān)注的“迪鏈”收款情況，尚水智能表示，報告期內(nèi)公司未對“迪鏈”計提對應(yīng)損失準備，是由于“迪鏈”信用風(fēng)險特征與大型商業(yè)銀行承兌匯票基本一致，且公司自與比亞迪合作以來未因“迪鏈”違約遭受任何損失，不存在減值跡象和需要調(diào)整預(yù)期損失比例的情形，因此公司未對“迪鏈”計提壞賬具有合理性。

公司評估“迪鏈”憑證未來12個月內(nèi)預(yù)期信用損失的金額為0元，相關(guān)損失準備的計提金額為0。

值得一提的是，來到2025年上半年，比亞迪在尚水智能前五大客戶銷售占比降至第二位，比例為36.29%，取而代之的是億緯鋰能，占比為44.29%。

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