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自1998年中國取消了福利房分配政策，開始了以商品房為主的全面市場化過程，為房地產行業(yè)的繁榮拉開了序幕。然而，在1998年到2004年這個時間段中，房地產開發(fā)盈利模式基本上沿襲了香港模式，即開發(fā)商包攬了土地、融資、規(guī)劃、施工、銷售、物業(yè)管理的全部環(huán)節(jié)，并從中獲取土地開發(fā)的利潤。
在房地產開發(fā)的產業(yè)鏈中，房地產企業(yè)主要以土地開發(fā)為主要盈利點，通過對土地進行規(guī)劃、建設，并通過為住宅區(qū)提供其他服務獲得利潤，即常規(guī)房地產盈利模式。
但是近兩年我們看到：越來越多的房地產企業(yè)開始瘋狂地在全國范圍內攻城略地，或積極尋求機會爭取到海外上市融資，土地經營開發(fā)領域卻放緩了腳步，很明顯，房地產企業(yè)正在從傳統(tǒng)的土地開發(fā)盈利模式向房地產金融模式轉變。
我國房地產企業(yè)盈利模式的轉變
部分房地產企業(yè)開始大量囤積土地
在中國地交會上，國土資源部副部長贠小蘇就直言，在北京市已經形成實際供給的土地中，尚未形成實際住房供應的土地面積占已出讓住宅用地面積總量的53%。開發(fā)商“囤地”有越演越烈之勢，國土資源部調研報告顯示；“去年我國百強房地產企業(yè)‘囤地’就高達381萬平方米，比上一年增長30.8%。”
中國社科院工業(yè)經濟研究所投資與市場研究室主任曹建海指出：“北京仍有8000萬平方米土地被開發(fā)商囤積，按照北京市政府公布的日售600套住宅的速度，如果全部開發(fā)成住宅，完全可以賣到2015年。”如此看來房地產開發(fā)商囤積土地，已經成為了行業(yè)公開的秘密。為此，《國務院辦公廳關于轉發(fā)建設部等部門關于調整住房供應結構穩(wěn)定住房價格意見的通知》明確提出：“對經國土資源部門、建設主管部門查實具有囤積土地、囤積房源行為的房地產開發(fā)企業(yè)，規(guī)定商業(yè)銀行不得對其發(fā)放貸款。”由此可看出我國目前放大廠地產商“囤地”現(xiàn)象之嚴重，已經引起了國家相關部門的關注。
越來越多的房地產企業(yè)不做項目，一心追求上市融資
眾所周知，房地產業(yè)是最典型的資金密集型行業(yè)，在實行“招牌掛”之后，資金雄厚的企業(yè)必然在拿地中處于絕對優(yōu)勢地位，通過股市籌集發(fā)展資金是房地產業(yè)發(fā)展的理想模式。
房地產板塊是擁有公司家數最多的A股行業(yè)板塊之一，也是頻繁進入投資者的視野和投資組合。目前已有100家左右主營業(yè)務為房地產開發(fā)的A股上市公司，此外還有眾多在主業(yè)之外投資參股房地產項目的上市公司。
面對頻頻出臺的緊縮銀根的政策，房地產企業(yè)為了在資本舞臺上不被淘汰，紛紛走上了上市。房地產板塊是擁有公司家數最多的A股行業(yè)板塊之一，也是頻繁進入投資者的視野和投資組合。目前已有100家左右主營業(yè)務為房地產開發(fā)的A股上市公司，此外還有眾多在主業(yè)之外投資參股房地產項目的上市公司。但是，很多的房企把上市作為大規(guī)模拿地的工具，大肆囤地，再用囤地去融更多的資本，而不是做更好的商業(yè)開發(fā)。大型上市公司影響部分地方政府的能力很強，在某些中西部城市和三四線城市醉心于招商引資的情形之下，他們很容易在拿土地過程中得到優(yōu)惠和眷顧。大量土地集中于大型企業(yè)手中。
很明顯，傳統(tǒng)的盈利方式在需求激增與資源稀缺矛盾激化的情況下，遇到了增長瓶頸。與此同時，隨著我國開放程度的日益深化，國內國外資本也注意到了房地產行業(yè)所蘊涵的巨大市場空間和發(fā)展機遇，房地產信托、外資房地產基金和投資商紛紛進入市場，搶占原本由國內房地產開發(fā)商壟斷的產業(yè)鏈上游空間。此外，土地進行市場化運作，稅收制度的完善，也在較大程度上壓縮了以土地開發(fā)為主要盈利點的開發(fā)商的盈利空間。
正是在這種內外夾擊的情況下，房地產行業(yè)的重心開始從土地運營轉向金融運作，盈利模式由中國香港模式向美國模式轉變，即盈利點從以土地開發(fā)為中心轉變?yōu)橐越鹑跒橹行摹?/p>
房地產企業(yè)不專業(yè)于土地開發(fā)，而是一心向囤地和地產金融方面靠攏，為什么會出現(xiàn)這樣的結局呢？
中國房地產企業(yè)盈利模式轉變的原因分析
土地價格不斷上揚
當前中國地價主要由三個部分構成：一是取得成本，這包括給予被征地農民的征地補償安置費，以及給予城鎮(zhèn)居民的拆遷費用；二是開發(fā)成本；三是政府收益，包括新增建設用地土地有償使用費、城鎮(zhèn)土地使用稅和耕地占用稅等相關稅費，以及政府以出讓金形式獲得的土地純收益。
近年來，隨著城鎮(zhèn)化、工業(yè)化的加速發(fā)展，中國人均耕地已減少到1.4畝，還不到世界平均水平的40%。為了保障糧食安全，中國實行了比較嚴格的土地管理制度，加上房地產項目與工業(yè)園區(qū)對建設用地強烈需求的拉動作用，土地市場供求關系日趨緊張，土地價格不斷攀升。
土地價格上漲來自兩個方面，一方面土地招牌掛制度直接推高了地價，增加了土地成本，導致房價水漲船高。作為城市管理者，地方政府要獲取房地產的發(fā)展成果，除了稅費就是地價，地價也是地方財政的主要來源之一。如果說，開發(fā)商的利潤在土地招牌掛前后沒有發(fā)生大的變化，那么房價上漲，應該主要來自土地的成本增加。當然，許多開發(fā)商的利潤也是明顯增加。
土地價格上揚，直接增加了開發(fā)商的拿地成本，一些資金不足的企業(yè)需要獲取更多資金，房地產信托、外資房地產基金等各種融資渠道開始被提上議事日程。而另一方面，隨著土地資源的稀缺性，豪賭土地升值空間的行為越來越多，很多開發(fā)商認為，土地開發(fā)收益遠不如土地升值收益效率快，很多企業(yè)開始放棄原有的土地開發(fā)模式，向土地升值收益方向靠攏。
資本逐利的本性
盡管中國外管局的各種規(guī)定使得外資進入內地房地產領域的難度和成本加大，但外資投資中國的房地產始終保持旺盛的勢頭和策略。
2006年，全國實際使用外商直接投資金額為694.7億美元，同比2005年下降4.1%，但房地產業(yè)實際使用金額卻同比激增51.9%。今年1-5月全國房地產開發(fā)企業(yè)資金總量為12143億元，同比增長26.2%，其中利用外資為222億元，同比增長89.9%。
資本逐利內地，前赴后繼。2004年以前，外資投資房地產的方式基本上是清一色的購買土地，自我開發(fā)，主要是港臺和新加坡的獨資或合資房地產企業(yè)，如香港的長江實業(yè)、新世界(愛股,行情,資訊)、新鴻基、恒基兆業(yè)、中海地產等，這些外商大多在1990年代中期前后進入內地，它們都是各地政府眼中的“財神爺”，拿了許多好地。
2004年以來，外資尤其是海外基金，對收購現(xiàn)成物業(yè)加大力度。比如，2004年摩根斯坦利收購上海的世界貿易大廈，2005年規(guī)模明顯提高，2006年達到高潮。這些海外基金多鎖定上海、北京等一線城市，尤其以上海為最。2006年，外資在滬收購總量達73.56萬平方米，收購案例數量同比2005年劇增233%；從收購產品的形態(tài)分析，2004年和2005年主要是寫字樓，2006年高檔住宅、酒店式公寓逐步成為新的關注焦點，且多以產權分散的住宅物業(yè)為主，基本上都將改為酒店式公寓出租。
2007年以來，外資大規(guī)模涌入開發(fā)領域。去年以來的一系列限外政策，并未阻止外資的進入，只是改變了它們的結構。境外個人及機構購房受到很大程度的限制，海外基金整棟收購的總量趨降，絕大部分外資轉而進入開發(fā)領域。參與開發(fā)的方式主要有兩種，一種是直接拿地，這是2004年以前港臺地產商的投資模式；另一種是以融資的方式進入開發(fā)環(huán)節(jié)，這其中又包括并購開發(fā)企業(yè)的股權和項目開發(fā)融資(實質類似貸款)兩種方式。
通過并購股權分享內地優(yōu)質開發(fā)企業(yè)成長的紅利，已成為很多海外基金的共同選擇，而內地房地產企業(yè)面臨的融資困局也逼迫他們謀求引進股本投資者。就投資目標而言，這些境外股權投資基金可分為財務投資者(短期謀利)和戰(zhàn)略投資者(長期謀利)兩種，想要上市的房企傾向財務投資者，地產巨頭們更喜歡與戰(zhàn)略投資者合作。比如萬科與新加坡RZP，首創(chuàng)和復地與荷蘭ING、綠城與美國華平投資等，他們之間的合作特點是長期的、頻繁的在多個項目上進行融資合作。
房地產企業(yè)盈利模式的轉變，對整個行業(yè)、行業(yè)企業(yè)都產生了一定的影響，但是其影響是兩方面的，有利有弊。
房地產企業(yè)盈利模式的轉變的影響
房地產企業(yè)性質轉變，地產行業(yè)逐步產業(yè)化
在房地產企業(yè)盈利模式轉變過程中，我們看到的是房地產企業(yè)的專業(yè)細分日趨顯著。國內傳統(tǒng)的房地產開發(fā)商實際上身兼了兩種角色，即前期的投資商角色和后期的開發(fā)管理角色。但近年來，分工雛形已經在逐漸形成。在城市化進程達到相當程度的大城市，如北京、上海等一線城市，中心城區(qū)可供開發(fā)的土地非常稀缺，這些城市將出現(xiàn)越來越多持有物業(yè)的現(xiàn)象，這些能夠帶來持續(xù)穩(wěn)定現(xiàn)金流的商用物業(yè)成為專業(yè)投資商青睞的對象，并出現(xiàn)了投資商和開發(fā)管理商的分工；而國內房地產開發(fā)商向專業(yè)投資商的轉變也正在進行，如萬科集團發(fā)行可轉債、利用信托資金、尋求外資合作、收購南都集團相關股權等動作都顯示出萬科集團在向專業(yè)房地產投資商轉變上的努力，另外，萬通、中凱等企業(yè)也紛紛開始了這方面的嘗試。
隨著各種投資商和海外房地產基金越來越深地介入中國房地產市場，他們將連通由開發(fā)商嬗變而來的專業(yè)房地產投資商，共同占據產業(yè)鏈條上端的位置。另一部分開發(fā)商將逐漸蛻變?yōu)閷I(yè)房地產開發(fā)管理商，產業(yè)分工越來越精細，部分企業(yè)主要作為投資商，一心進行地產投資，而另一部分開發(fā)商則變成專業(yè)的房地產開發(fā)機構，聯(lián)合規(guī)劃設計單位、營銷代理機構綜合進行樓盤開發(fā)、建設、銷售、后期管理。
目前我國住宅產業(yè)化水平還處于粗放型生產階段，并沒有形成產業(yè)化模式。住宅產業(yè)化的支柱是房地產企業(yè)，企業(yè)是市場經濟中最具活力的基本組成部分，主導企業(yè)集團的形成，是住宅產業(yè)化的重要標志。經過十幾年的發(fā)展，我國已經出現(xiàn)了一批實力較強的企業(yè)，房地產上市企業(yè)或地產金融型企業(yè)有利于形成大型的房地產企業(yè)，盈利模式的轉變無形中加快了我國住宅產業(yè)化的進程，最終形成房地產投資商和房地產開發(fā)管理商分工明確、各自的風險和收益相匹配、兩種模式并存并重的格局。
豪賭土地升值空間，導致房價上升
近來，房地產公司從股市大規(guī)模融資，再到土地市場去大肆圈地的現(xiàn)象引起社會普遍關注。上市公司2007年中報顯示，上半年，A股和港股市場38家房地產上市公司通過增發(fā)等手段，從股市圈錢超過1100億元。與此同時，開發(fā)商到處圈地，各地“地王”頻出。
土地儲備超過千萬平方米的比比皆是，少則夠三五年開發(fā)，多則可開發(fā)十多年。
根據中國房地產業(yè)協(xié)會發(fā)布的《2007上半年中國房地產市場研究報告》顯示，“上半年全國完成土地開發(fā)面積同比增長7.6%，增幅比去年同期回落26.4個百分點，占同期土地購置面積比重68.4%，占待開發(fā)土地面積比重僅40%”。也就是說，大量的土地囤積在開發(fā)商手里，圈而不動，坐收增值。
根據國家統(tǒng)計局發(fā)布的統(tǒng)計數據顯示，今年上半年，全國土地購置面積與土地開發(fā)面積增速繼續(xù)回升。上半年全國房地產開發(fā)企業(yè)完成土地購置面積1.73億平方米，同比增長10%，一季度是下降8.6%；分地區(qū)看，東部地區(qū)房地產開發(fā)企業(yè)購置土地面積為8223萬平方米，增長14.3%，中、西部地區(qū)分別增長7.7%和5.1%。與此同時，數據顯示，上半年完成土地開發(fā)面積為1.18億平方米，增長7.6%。可以看到，開發(fā)商買地的速度明顯高于土地開發(fā)速度，已出售土地中相當一部分被作為“儲備”囤積起來。
囤地惜售，直接導致了房價的上揚。
可見，我國目前房地產企業(yè)盈利模式的轉變一方面加速了住宅產業(yè)化的進程，然而另一方面，隨著房地產企業(yè)實力越來越豐厚，囤地現(xiàn)象層出不窮，目前國家已經開始打壓這一現(xiàn)象。
(作者為重慶工商大學統(tǒng)計學院副教授)
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