物業(yè)IPO新股上市熱點回顧

榮萬家如何保持高增長？

物管股過去數(shù)月股價明顯跑輸大市，然而幾天前由于住建部、發(fā)改委及銀保監(jiān)等10個部委聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于加強和改進(jìn)住宅物業(yè)管理工作的通知》，利好政策消息刺激整個物業(yè)板塊急升。

于此期間上市的榮萬家生活，因此也成為資本市場重燃對物業(yè)板塊的關(guān)注焦點。

仔細(xì)查看榮萬家的各項收入及毛利率，可以清楚看到2020年上半年物業(yè)管理服務(wù)和非業(yè)主增值服務(wù)毛利大升。

根據(jù)招股書解釋，具體原因是由于提供物業(yè)管理服務(wù)的現(xiàn)場服務(wù)人員減少13.9%即約1220人，另外中央及地方政府因應(yīng)疫情期間一次性豁免社會保險供款1200萬元人民幣；此外最重要的原因是榮萬家擴大物業(yè)管理服務(wù)的外包規(guī)模，因此物業(yè)管理服務(wù)分部的雇員福利開支非經(jīng)常性減少了34.4%(6370萬元)。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)招股書，觀點指數(shù)整理

不過這樣卻延伸了另一個問題：高毛利率會否是曇花一現(xiàn)？

有這種憂慮主要是由于榮萬家平均管理費低于行業(yè)中位數(shù)，在管理費已經(jīng)低于同行業(yè)水平的情況下，2020年為節(jié)省成本而選擇了服務(wù)外包，服務(wù)質(zhì)素會否轉(zhuǎn)差。

而且，過去幾年榮萬家的續(xù)約率都是100%，未來旗下物業(yè)項目續(xù)約率會否下降，從而損害品牌競爭力？這都是現(xiàn)階段財務(wù)資料上難以反映的地方。

另一個隱憂就是榮萬家對母公司過份依賴和缺乏外拓能力。過去幾年的數(shù)據(jù)顯示，母公司對榮萬家的收入貢獻(xiàn)均超過99%，外拓項目收入占比不足1%。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)招股書，觀點指數(shù)整理

此外，現(xiàn)時榮萬家98.7%的在管項目都是來源于母公司榮盛發(fā)展開發(fā)的物業(yè)。雖然過去兩年榮盛發(fā)展的合約銷售金額都保持穩(wěn)定增長，把項目直接注入榮萬家可保障后者未來兩年在管面積的增長，但是三道紅線政策可能令內(nèi)房未來銷售增長放緩，甚至倒退。

母公司收入占比愈來愈重，暫時沒有成功外拓和整合第三方物管項目的榮萬家，可能難以避免投資者對其長期成長性的擔(dān)憂。

低管理費的恒大物業(yè)毛利率解密

如果從中國恒大的層面考量，恒大物業(yè)的上市可以說是一個再次吸引資本的好故事。過去幾年中國恒大的銷售面積增長雖然強勁，但因為自身利息支出大，毛利低等因素很難再受到資本市場的持續(xù)熱捧，因此通過利益輸送給恒大物業(yè)，在市場獲取更高的溢價，亦是一個更好的選擇。

這種利益間的顧及，更多體現(xiàn)在毛利率的上升上。如果細(xì)看恒大物業(yè)的收入和純利數(shù)據(jù)，可以發(fā)現(xiàn)表面增速強勁的恒大物業(yè)存在一定的隱憂。其中最明顯就是毛利率增幅過快，具體表現(xiàn)為由2017年的9.8%大升至2019年的23%，2020年上半年更升至38.2%。

雖然恒大物業(yè)在招股書上解釋，毛利率大升的主要原因是2019年起加大力收取車位的物業(yè)管理費。其中，來自車位管理服務(wù)的收入由2019年同期的人民幣1.82億元增加1倍至截至2020年上半年的人民幣3.65億元。其次還有通過人工成本逐年下降，簡化決策流程，采用科技賦能手段管控項目等，提升整體利潤率。

有意思的是，招股書所載數(shù)據(jù)顯示，恒大物業(yè)的管理費在行業(yè)中僅為中低水平，為2.1元人民幣/平方米/月，其中98%來自中國恒大開發(fā)的物業(yè)。而恒大物業(yè)的物業(yè)管理服務(wù)板塊的毛利率，卻由2019年的16.8%上升至2020年同期的33.6%，反觀近期上市的金科服務(wù)，該部分毛利率只有27.8%。

雖然母公司在物管板塊上讓利十分普遍，但是恒大物業(yè)與體量相若的碧桂園服務(wù)相比，后者的高毛利率則更有說服力一些。過去幾年碧桂園服務(wù)的毛利率穩(wěn)定，母公司發(fā)展項目占比亦相對恒大物業(yè)低。

碧桂園服務(wù)和恒大物業(yè)收入分布

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理

母公司發(fā)展項目占比

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理

毛利率

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理

如上所述，恒大物業(yè)來自第三方的物業(yè)管理項目占比較低，這亦可能為其日后發(fā)展帶來不確定性。過去幾年中國恒大的物業(yè)銷售面積增速強勁，可以間接為恒大物業(yè)未來兩年的合約管理面積帶來高增長，但“三道紅線”政策出臺后，中國恒大的銷售增長或會放慢，間接影響恒大物業(yè)的發(fā)展速度。

當(dāng)然，對于當(dāng)前的物業(yè)管理市場來說，增長的動力除了母公司輸出外，另一條腿自然會是并購。恒大物業(yè)表示上市后將加大第三方外拓力度，募集資金的65%左右將用于收并購?，F(xiàn)階段并購競爭激烈，溢價高，現(xiàn)階段恒大物業(yè)若通過并購實現(xiàn)規(guī)模的發(fā)展，則極為考驗并購的眼光、并購后的整合和執(zhí)行力。

其次，也要注意到現(xiàn)時物管板塊已經(jīng)不是兩年前雞犬皆升的時代，僅在香港上市的物管企業(yè)已經(jīng)超過30家。資本已經(jīng)漸趨理性，因此在面對新股投資時，會更加謹(jǐn)慎。

估值方面，根據(jù)恒大物業(yè)2019年凈利10.38億元計算，以公司8.8港元的招股價，對應(yīng)的市值為880億港元，2019年市盈率大約83倍。按2020年上半年的純利大約20億估算(增長1倍)，恒大物業(yè)2020年市盈率至少達(dá)到44倍，跟行業(yè)龍頭碧桂園服務(wù)2019年67倍，2020年預(yù)測市盈率43倍相若。

總括而言，恒大物業(yè)的現(xiàn)價不算有太大折讓，純利和收入有強勁增長，但卻要留意財務(wù)數(shù)據(jù)突變上存在的一定隱憂。

華潤萬象生活120倍靜態(tài)市盈率秘密

雖然華潤萬象生活市值不及恒大物業(yè)，但在行業(yè)中亦算是一大巨頭。

不過在眾多物管股中，過往有國企背景的企業(yè)在股價表現(xiàn)上都大幅跑輸同業(yè)，例如已上市的中海物業(yè)和保利物業(yè)，兩者2020年股價從高位下跌接近一半。

細(xì)究原因，國企背景的物管股跑輸同業(yè)主要由于純利增幅大幅放緩。比如碧桂園服務(wù)，雅生活服務(wù)等民企2020年上半年純利增長達(dá)到50%，而中海物業(yè)和保利物業(yè)分別只有12%和20%。

那華潤萬象生活究竟有什么樣的底氣，以120倍靜態(tài)市盈及以招股價上限定價上市？

先看財務(wù)方面，華潤萬象生活2019年收入為65.51億港元，按年增29.2%；毛利為10.5億港元，按年增長38.2%。純利4.07億港元，同比下跌15%。

進(jìn)入2020年上半年，收入則為34.31億港元，按年增加14.35%；毛利為8.27億港元，按年大升53.3%，純利亦急升70%至3.71億港元。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理

收入結(jié)構(gòu)方面，華潤萬象生活大約53%屬于住宅物業(yè)管理，47%是商業(yè)物業(yè)管理，但兩者的毛利率有天壤之別。

現(xiàn)時華潤萬象生活管理502個住宅及其他物業(yè)項目，在管總建筑面積為9749.8萬平方米；其中405個項目來自華潤集團(tuán)及華潤置地，對應(yīng)在管面積7955.4萬平方米，占比為81.5%，第三方物業(yè)占比為18.5%。

住宅物業(yè)管理的整體毛利率由2019年的11.9%上升至14%，如果只計算住宅物業(yè)管理的毛利率，同比上升2.8%至10.9%。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理

但如果單看管理費，母公司發(fā)展項目2020年上半年的平均管理費為2.45元，獨立第三方的管理項目則比較低，分別是2.3-1.7元左右。管理費略高于同行，但毛利率略低于同業(yè)，體現(xiàn)了華潤萬象生活在住宅物業(yè)成本控制上有所欠缺。

再深入看其他數(shù)據(jù)，華潤萬象生活住宅物業(yè)貢獻(xiàn)的毛利中99%都是由華潤集團(tuán)和華潤置地發(fā)展的物業(yè)提供，這部份的毛利對比去年同期上升了超過40%；但獨立第三方項目特別是國企改革項目基本上是沒有盈利的，經(jīng)營情況甚至有弱化的現(xiàn)象，這也解釋了為什么國企背景的物管公司，在住宅管理部份的毛利都低于同業(yè)。

當(dāng)然，不能忽視的還有華潤萬象生活的商業(yè)管理業(yè)務(wù)，這也是目前在港上市的同業(yè)中比較稀缺的“故事”。

2019年，華潤萬象生活在中國所管理的重奢購物中心數(shù)目排名行業(yè)首位，旗下“萬象城”及“萬象匯”系列品牌，也是市場中知名度較高、備受認(rèn)可的購物中心品牌。

華潤萬象生活的商業(yè)管理基本上分為購物中心和寫字樓兩大板塊，兩者毛利率由去年25.4%和28.5%大升至36%及35.3%，整個商管業(yè)務(wù)的毛利率為35.8%，貢獻(xiàn)了接近70%的毛利。

現(xiàn)時，華潤萬象生活的商業(yè)管理大約87%集中在一線和二線城市。未來兩年半，將會有1206萬方米的商業(yè)運營面積準(zhǔn)備交付。

除了傳統(tǒng)的商業(yè)管理外，今年開始，華潤萬象生活開始開展商業(yè)營運服務(wù)，包括購物中心開業(yè)前為業(yè)主提供定位及設(shè)計管理、物色租戶及招租服務(wù)、提供宣傳策略及推廣活動等服務(wù)，向?qū)懽謽翘峁┥虡I(yè)運營服務(wù)，如招商服務(wù)、資產(chǎn)管理與運營服務(wù)。管理層表明，下半年購物中心會把包干制的收費制度改為酬金制，提升整體利潤水平。

相信以上這些，是市場愿意給華潤萬象生活高估值的原因。

2021物業(yè)服務(wù)上市企業(yè)卓越財務(wù)表現(xiàn)

2021物業(yè)服務(wù)上市企業(yè)資本市場卓越表現(xiàn)? 即將發(fā)布

2020內(nèi)，物業(yè)股資本浪潮繼續(xù)涌動，新進(jìn)者絡(luò)繹不絕。從2014年第一家物業(yè)服務(wù)企業(yè)登陸港交所試水，到2020年17家物業(yè)服務(wù)企業(yè)上市噴發(fā)，物業(yè)服務(wù)企業(yè)分拆潮逐年高漲，物業(yè)服務(wù)行業(yè)價值隨之水漲船高。

隨之而來各家物業(yè)服務(wù)企業(yè)的盈利能力、業(yè)務(wù)模式等方面亦開始出現(xiàn)分化。在這一場以資本為名的對決中，物管行業(yè)集中化趨勢開始顯現(xiàn)，分化格局亦逐漸清晰。在此背景下，哪些企業(yè)年內(nèi)財務(wù)表現(xiàn)在一眾物業(yè)服務(wù)企業(yè)中脫穎而出？在競爭加劇的市場背景下，誰將在眾多物業(yè)服務(wù)企業(yè)中引領(lǐng)風(fēng)騷？

同時隨著物業(yè)板塊壯大，資本市場對物業(yè)服務(wù)企業(yè)的投資變得越發(fā)謹(jǐn)慎。在此背景下，哪些企業(yè)在年內(nèi)更受到資本市場青睞？在競爭加劇的市場背景下，誰將在眾多物業(yè)服務(wù)企業(yè)中脫穎而出？

觀點指數(shù)研究院通過對中國物業(yè)服務(wù)上市企業(yè)各方面數(shù)據(jù)的深入剖析與考量，更加真實、客觀、深入的衡量物業(yè)企業(yè)的硬實力。同時根據(jù)分析結(jié)果，觀點指數(shù)研究院將在3月重磅發(fā)布2021物業(yè)企業(yè)年度服務(wù)表現(xiàn)和2021物業(yè)服務(wù)上市企業(yè)資本市場卓越表現(xiàn)，以客觀公正的態(tài)度記錄與表彰過去一年在物業(yè)服務(wù)領(lǐng)域中追求卓越，能力出眾的企業(yè)。