在土地價格已經(jīng)較高的情況下，房地產(chǎn)企業(yè)不宜追求達到土地儲備存續(xù)比的理想值，應適當放緩拿地力度。

　　房地產(chǎn)企業(yè)為什么要有適量的土地儲備？土地儲備量是多少才算是"適量"？上市企業(yè)爭購土地的背后玄機是什么？我們應該從其它企業(yè)土地儲備失誤中汲取哪些教訓？諸如此類的問題困擾著許多開發(fā)商，而這些問題卻難以在公開的媒體文章中找到答案。2009年蘭德咨詢先后為三家知名房地產(chǎn)企業(yè)做了土地儲備戰(zhàn)略研究。本文結(jié)合研究結(jié)果，擬詳細闡述房地產(chǎn)企業(yè)的土地儲備戰(zhàn)略，并通過案例分析，以期讀者從其它企業(yè)"前車之鑒"中汲取教訓。

　　房地產(chǎn)業(yè)十大"地主"

　　進入2009年，隨著房地產(chǎn)市場的全面回暖，一線企業(yè)紛紛加快了土地儲備的步伐。除了保利、中海、華潤置地等"央企"下屬地產(chǎn)企業(yè)底氣十足地繼續(xù)加大土地儲備外，2007年、2008年在土地儲備方面先后犯下重大戰(zhàn)略錯誤的金地、萬科，上半年也開始悄然地調(diào)整土地儲備結(jié)構(gòu)，加快了土地儲備的步伐。類似于萬達、綠地這樣的預備上市的大企業(yè)，因為要為上市做足夠的土地儲備，2009年更是加快了土地儲備的步伐。就連暫居第二梯隊的瑞安、泛海建設等企業(yè)，上半年也增加了多個新項目，土地儲備均超過了1000萬平方米。

　　根據(jù)蘭德咨詢·房地產(chǎn)企業(yè)土地儲備戰(zhàn)略咨詢項目組的監(jiān)測研究，隨著上半年一些企業(yè)土地儲備量的變化，房地產(chǎn)十大"地主"排名也發(fā)生了變化。截至2009年6月30日，十大"地主"排名，見下表。

　　注："土地儲備存續(xù)比"指土地儲備面積與單期（季度）銷售額的比值，是衡量一個企業(yè)一個時期內(nèi)按照其開發(fā)銷售速度，土地儲備量可供開發(fā)的時間。

　　可以預見的是，隨著房地產(chǎn)投資信心指數(shù)的逐步上升，一線房地產(chǎn)企業(yè)在下半年還會繼續(xù)加大土地儲備量，并因此而帶動市場競爭格局及市場份額的進一步變化。

　　沒有土地儲備是肯定不行的

　　對于房地產(chǎn)企業(yè)來說，土地既是最基本的生產(chǎn)資料，又是必要的資本手段和融資工具。

　　在房地產(chǎn)企業(yè)"綜合實力"排名評價指標體系中，成長性是其中的一項重要指標。房地產(chǎn)是資金密集型行業(yè)，企業(yè)的盈利能力與其未來的發(fā)展?jié)摿γ芮邢嚓P。通常，對企業(yè)經(jīng)營增長狀況（成長性）的評價，有銷售（營業(yè)）增長率、資本保值增值率、銷售（營業(yè)）利潤增長率、資產(chǎn)增長率、技術投入比率等指標。同時成長性指標評價還要分析新開工面積（反映企業(yè)的市場信心），結(jié)合凈利潤、資產(chǎn)收益率、土地儲備面積等指標，以綜合評價企業(yè)未來的發(fā)展?jié)摿Α?/p>

　　事實上，土地儲備量不僅極大地影響房地產(chǎn)企業(yè)的"綜合實力"和未來發(fā)展?jié)摿?，某種程度上說，甚至還決定了企業(yè)的持久性或可持續(xù)性?？梢韵胂螅绻麤]有土地儲備，一旦現(xiàn)在開發(fā)、銷售的項目結(jié)束，企業(yè)將面臨著什么局面。

　　前些年，為了防止"斷頓"，潘石屹不得不高價從任志強的華遠公司手中高價收儲土地，兩人聯(lián)袂上演了"雞蛋換糧票"的故事，可謂典型案例。

　　而且，如果企業(yè)沒有一定數(shù)量的土地儲備，還易在員工群體中產(chǎn)生企業(yè)和個人都"朝不保夕"的認識，進而導致員工短期行為增多和團隊不穩(wěn)定。

　　土地儲備是多少才算是"適量"

　　一方面是一線企業(yè)不斷加大土地儲備量，使房地產(chǎn)存貨量不斷增加；另一方面，受資金緊張所限，廣大中小企業(yè)普遍只有1-3幅待開發(fā)用地，發(fā)展?jié)摿γ黠@不足。在一線企業(yè)中，有的企業(yè)土地儲備量足夠未來八年、十年開發(fā)，有的企業(yè)只夠兩、三年。那么，房地產(chǎn)企業(yè)究竟有多少土地儲備量還算是"適量"呢？

　　"土地儲備存續(xù)比"指土地儲備面積與單期（季度）銷售額的比值，是衡量一個企業(yè)一個時期內(nèi)按照其開發(fā)銷售速度，土地儲備量可供開發(fā)的時間。例如，某房地產(chǎn)企業(yè)在某時點的土地儲備量是500萬平方米（指規(guī)劃建筑面積，下同），該時點所在的當季度，企業(yè)完成銷售面積50萬平方米，那么該企業(yè)的土地儲備存續(xù)比就是10。

　　根據(jù)蘭德咨詢多年來對一線企業(yè)土地儲備戰(zhàn)略及儲備量的研究，我們認為，土地儲備存續(xù)比值在20-35左右比較適量，也就是在保持現(xiàn)在的銷售狀況不變的情況下，相對于五年到八、九年的開發(fā)用地量。如果在未來五年內(nèi)，企業(yè)的年度銷售增長率目標設定為20％，那么五年后的銷售面積將是現(xiàn)在的2.5倍。按照土地儲備存續(xù)比20計算，實際土地儲備存續(xù)比僅為13，相當于三年零一個月；按照土地儲備存續(xù)比35計算，實際土地儲備存續(xù)比為20，剛好夠相當于五年的開發(fā)所需用地。也就是說，考慮到企業(yè)年均增長20%的情況下，土地儲備存續(xù)比值20-35相當于企業(yè)未來3-5年開發(fā)所需用地，應該算是比較適量的。如果年均增長率目標高于20%，土地儲備存續(xù)比值超過40也是必要的，反之則應當向區(qū)間值下限偏移。

　　以萬科和保利為例。若按照一季度銷售速度計算，保利的土地儲備存續(xù)比為33.67，萬科則僅為10.68，相當于兩年半，發(fā)展?jié)摿γ黠@不如保利。另外，2008年萬科新增土地樓面地價為1941.37元/平方米,保利地產(chǎn)新增土地樓面地價為1036.42元/平方米,比萬科便宜913.26元/平方米,如果再考慮各個新增土地儲備地塊的時間和區(qū)域結(jié)構(gòu),保利地產(chǎn)土地價值要好于萬科。從近三年看,保利地產(chǎn)新增土地儲備面積遠遠高于其同期銷售面積,2006年銷售面積為123萬平方米,新增土地儲備為前者近三倍,達到385萬平方米；2007年銷售面積為200萬平方米,新增土地儲備面積則為755萬平方米；2008年銷售面積為258萬平方米,新增土地儲備為594萬平方米。對于拿地方式和拿地目標，萬科可能更在意付款方式，希望用更高的杠桿的方式來翹動整個項目，而保利注重的是快速變現(xiàn)能力--兩家企業(yè)的土地儲備戰(zhàn)略指導思想明顯不同，這種不同或許意味著"龍頭老大"寶座的易主：依照現(xiàn)在兩家企業(yè)的土地儲備量和這幾年的銷售增長率，到2011年保利銷售額將極有可能達到900－1000億元，并超過萬科，成為行業(yè)第一！

　　上市企業(yè)爭購土地的背后玄機

　　這幾個月來，來自市場的最大新聞應該是地價飛漲、地王重現(xiàn)了。在見諸媒體的分析文章中，許多人將"面粉比面包貴"與房價上漲的聯(lián)動效應進行了詳細分析，但至今未見對其原因的分析文章。

　　嚴格意義上說，將土地比喻為面粉和將房子比喻為面包并不貼切，因為土地除了是生產(chǎn)資料外，還具有資本屬性，而面粉卻沒有。特別是在地價上漲較快而且占房價比例較高的市場形勢下，土地所具有的保值增值的屬性決定了其"合理"的價格應該是房屋銷售時的價格，而不是出讓時的價格。例如，某地塊出價為樓面地價10000元，周邊房價也是10000元，這看似不具有開發(fā)價值，但如果一年后銷售時，周邊房價上漲到了12000元/平方米，那么開發(fā)商還有20%的銷售毛利率，或9.3%的稅后凈利率。在過去幾年里，這種情形已屢見不鮮。即便是房價沒有預期上漲的那么快，開發(fā)商完全可以放慢開發(fā)速度，比如延遲開工或具備銷售條件后"捂盤"，直到達到預期利潤率。

　　可能有人反駁說"這樣會導致土地被收回或繳納土地閑置費"。但是，相關政策實施以來，全國有幾例類似的例子呢？幾乎沒有！因為開發(fā)商完全可以種種理由搪塞過去，例如500畝項目先期開工50畝，或者以報批的規(guī)劃方案政府遲遲未批復為由?？傊?，開發(fā)商有種種理由可以簡單地破解政策。這不能歸咎于開發(fā)商，而應歸咎于閉門造車的政策制定者。

　　所以，用比面包貴的價格買面粉賭的是未來市場走勢，與市場敏銳度和判斷力有關，跟理性判斷沒什么關系。

　　如果"面粉比面包貴"的現(xiàn)象發(fā)生在上市公司身上，就更容易理解了，因為土地之于上市公司來說，還可以轉(zhuǎn)化為多種方式的融資工具，等于用別人的錢買地，反正在房價上漲較快的市場形勢下，有什么不敢的？

　　了解上市公司運營方式的人都知道，上市公司購入土地后，可以用土地去增發(fā)或發(fā)行公司債。只要它大多數(shù)項目都賺錢，哪怕是個別項目賠錢，就意味著這個公司年年賺錢，股價也會不斷攀升。股價攀升后，它繼續(xù)增發(fā)；增發(fā)獲得現(xiàn)金后，接著拿地；拿地后股價又會攀升，因為它拿了土地以后，它的預期經(jīng)營業(yè)績會導致股價進一步攀升--只要不停地轉(zhuǎn)動，只要總體盈利，就可以繼續(xù)高價拿地。正如一位經(jīng)濟學家所說的："房價上漲能推高股價，股價上漲后就去融資，融資后就去拿地，高價拿地后又推動了房價上漲，房價上漲又進一步推高股價"。這就是上市公司的土地市場和資本市場的雙重游戲。只要拿的地不都是"地王"，只要大多數(shù)項目都賺錢，上市公司就會是樓市和股市的雙重贏家。

　　這依然不能遷怒于上市公司，要遷怒的只能是不完善的市場政策！

　　土地儲備方向和儲備節(jié)奏

　　在闡述了土地儲備量和儲備策略后，我們再進一步闡述土地儲備方向和儲備節(jié)奏。

　　根據(jù)蘭德咨詢多年來對一線企業(yè)土地儲備戰(zhàn)略及儲備量、儲備節(jié)奏的研究，以下四個企業(yè)在土地儲備戰(zhàn)略方面的得失成敗，值得業(yè)界其它企業(yè)借鑒和思考（部分數(shù)據(jù)資料參照了幾家證券機構(gòu)的研究報告）。

　　碧桂園--中國"地主"陷入土地困局

　　根據(jù)碧桂園每個月的公司通訊披露，其尚未開發(fā)的土地儲備量一直保持在4500萬平方米上下，這個數(shù)字近一年多來沒有變化。2007年1月,碧桂園的土地儲備尚是可建筑面積1900萬平方米,土地儲備量在國內(nèi)開發(fā)商中排名第四。2007年4月上市后,碧桂園因募集到的資金而有更大的實力和更充足的理由四處拿地。到2007年6月底,土地儲備數(shù)字變?yōu)?950萬平方米。2007年8月初,土地儲備便激增至4500萬平方米，一躍稱謂中國"地主"。但另一個不可忽略的事實是，碧桂園手中擁有大量低廉成本的土地儲備并未為其帶來無可爭議的優(yōu)勢。就碧桂園的土地策略而言，申銀萬國的一份研究報告曾如此評價："碧桂園以發(fā)展郊縣大面積社區(qū)著稱，滾動開發(fā)以極低成本購入的大宗地皮，通過完備的區(qū)內(nèi)設施提高物業(yè)附加值，在實現(xiàn)快速銷售的同時，亦令公司享受土地持續(xù)增值的收益"。這顯然是碧桂園獲取極低成本土地資源的根本。但似乎在另一方面，碧桂園深耕二三線城市的策略也讓其陷入了難題，因為碧桂園很多土地儲備處于大城市的郊區(qū)以及開發(fā)度不大的二、三線城市，配套不足、基礎設施落后，即行業(yè)內(nèi)俗稱的"生地"，甚至碧桂園的土地還廣布于諸如安徽池州以及內(nèi)蒙古興安盟、滿洲里等三四線城市，很多類似的城市的房地產(chǎn)才剛剛起步，甚至有的地方還處于尚未起步的階段，這些位置偏僻的廉價土地很大部分可能已經(jīng)成為了碧桂園的困擾，使其極易陷入虧本開發(fā)的怪圈之中。

　　究其原因，可能與楊國強的農(nóng)民出身有關，也與其想復制廣州碧桂園模式的情結(jié)有關。但畢竟房地產(chǎn)開發(fā)不是種地，而且即便是過去成功的模式，也需要隨著市場形勢的變化而調(diào)整，這也是衡量一個開發(fā)商是否成熟的表現(xiàn)。

　　進入2009年以來，碧桂園的土地策略已經(jīng)明顯調(diào)整。從今年幾次的拿地來看，碧桂園已經(jīng)回歸了廣東省內(nèi)，且新增土地大多位于碧桂園已有項目的旁邊，而這些已有項目有的是一直保持著不錯的銷售業(yè)績，一些也是碧桂園近段時間主要的推售項目。

　　當其它一些企業(yè)加快長三角、環(huán)渤海等地區(qū)布局，并紛紛強勢進入北京、上海等對業(yè)績具有高貢獻值的重點城市時，碧桂園的收縮戰(zhàn)略似乎又犯下了一個錯誤！

　　金地--在為此前的戰(zhàn)略失誤"買單"

　　今年4月29日，金地集團高調(diào)在上海取得了一塊地塊，但了解金地的人直到，此次金地拿地或許屬于無奈之舉。由于2007年金地在地價高峰時拿了很多高價地，而犯下了土地擴張戰(zhàn)略上的失誤，現(xiàn)在企業(yè)不得不通過拿地，改善土地儲備結(jié)構(gòu)。金地年報顯示，截至2008年底，金地集團土地儲備為1133萬平方米。假設未來年份結(jié)算面積按30%速度增長，公司即使不增加儲備，也能滿足5年的開發(fā)需求。從數(shù)量上來看金地并不缺地，但從金地土地儲備的結(jié)構(gòu)來看，由于2007年金地集團快速擴張，高價地塊所占比例較多，為了保證利潤，金地不得不通過在目前市場獲取低廉的優(yōu)質(zhì)地塊進行開發(fā)，以避免"高價地塊，低價銷售"所帶來的損失。從金地銷售情況來看，2008年上海是金地增長最快、業(yè)績最好的區(qū)域。在金地約114億的銷售額中，上海格林世界、金地灣流域和未未來三個樓盤就達到43.6億元，2008年金地在上海的主營業(yè)務收入約33億元，占公司收入的三成。但其長三角的土地儲備在金地1133萬平方米的土地儲備中，僅為279萬平方米，僅為總土地儲備24.62%。金地集團在上海拿地，也是為了快速調(diào)整其區(qū)域土地儲備結(jié)構(gòu)，加大高收入?yún)^(qū)域的土地儲備，快速提高企業(yè)的銷售業(yè)績。

　　但是，在上海拿地后，這幾個月來，金地又沒有動靜了?；蛟S，金地至今還在為當初在土地儲備節(jié)奏上所犯下的戰(zhàn)略失誤"買單"！

　　可以預見，未來金地將進一步調(diào)整土地儲備結(jié)構(gòu)，而且有調(diào)整重要方向：一是要加大北京、上海等一線城市的土地儲備；二是提高小型項目的比例，加快二、三線城市下面的開發(fā)速度，以加速周轉(zhuǎn)。

　　萬科--"踏空"后或許丟掉龍頭寶座

　　被視為行業(yè)標桿企業(yè)的萬科，近年來在土地儲備方面更是失誤頻頻。在2007年，與金地類似，萬科在全國很多城市也拿下了很多高價地，有些還是地王。至今，有部分地王項目還面臨著"高價地塊，低價銷售"的困境。接著是2008年，當?shù)貎r降下來時，萬科雖然手握近200億元的現(xiàn)金，但因為對市場判斷失誤，卻錯失了最好的拿地時機。最近萬科副總裁肖莉在半公開場合承認，萬科有可能已經(jīng)錯失了最好的拿地時機--2008年3季度。即使在地價折讓40%的2008年第四季度，萬科仍然只拿了總面積26.17萬平方米兩塊地，土地儲備步步萎縮。

　　進入2009年，1-4月份，也就是在地價沒有上漲之前，萬科所支付總地價款僅為4.54億元。但是，當進入五月份，地價開始飆升后，萬科卻開始頻頻地高價拿地了：

　　1、5月份，收購總建筑面積為188萬平方米的土地，地價款總計達到38.2億元

　　2、6月份，萬科在廈門、福州、佛山、鞍山、重慶、上海拿下八地塊，總建筑面積為203.3萬平方米，地價款為47.03億元，創(chuàng)下萬科自2008年2月以來單月土地收購投資的最高紀錄。

　　3、7月份，萬科的腳步并未放緩，7月7日、7月11日萬科分別在中山和武漢再下兩城，需支付地價總額為10.14億元；而在7月16日，萬科更是在廣州和佛山再拿兩地。

　　萬科連續(xù)三步失誤，我們有必要詢問：為此萬科將付出何種代價？通過測算，代價可能是慘重的。根據(jù)萬科、綠地、保利三家企業(yè)過去幾年的復合增長率分析，預計今年，綠地集團的總營業(yè)收入可能會追上萬科，而到2011年，保利將極有可能超過萬科，成為行業(yè)第一！

　　在2007年12月底，萬科董事長王石曾在中央電視臺《經(jīng)濟半小時》欄目上聲明："2008年之后，萬科絕不拿地王。"未來，為了保住行業(yè)第一位置，不排除萬科繼續(xù)拿地王。

　　現(xiàn)在的萬科就像運動場上的一位剛剛失誤的運動員，老想著剛才的失誤，老想著彌補失誤，以致亂了方寸。

　　這就是失誤頻頻的萬科，這就是被尊為行業(yè)標桿的萬科。非常、非常遺憾的是，至今還有很多企業(yè)在照搬萬科模式，還有很多咨詢機構(gòu)在販賣萬科模式！

　　萬達--如果上市不成功會怎樣？

　　因為要為上市做足夠的土地儲備，2009年，萬達便一直未曾停下拿地的腳步。一月份，萬達先是與泛海及復星等國內(nèi)知名公司一道拿下白山國際旅游度假區(qū)項目；二月份開始，又先后在成都、武漢、長春、天津、合肥、北京等地獲得多個項目的土地儲備，使得2009年萬達幾乎成為中國最為搶眼的土地儲備大戶之一。而萬達的擴張，則被認為是中國土地市場交易沖動的開始。一種簡單的理解在于，萬達在2009年初如此"瘋狂買地"是為其上市做足夠的土地儲備，此前，王健林表達了強烈的上市欲望，并與國內(nèi)私募基金合作完成了一輪私募。按照王健林的計劃，萬達將于近兩年實現(xiàn)登陸A股的愿望。但另一種理解則在于，是緣于地方政府的賣地沖動和"兩種需求"的合拍：地方政府有土地供應的需求而開發(fā)商則有土地儲備的需求。

　　但是，我們不得不為萬達擔心：如果萬達不能預期上市呢？結(jié)果可能會再回到幾年前，因為萬達欠缺的恰恰是快速開發(fā)能力和規(guī)模開發(fā)能力。

　　從以上四家企業(yè)的案例中，我們建議房地產(chǎn)企業(yè)在土地儲備方向和儲備節(jié)奏上，采取以下幾條策略：

　　1、盡可能獲取具有高增值潛力和高變現(xiàn)能力的土地。這類土地也通常是未來熱點板塊的土地。有些土地可能具有高增值潛力，但不一定同時具有高變現(xiàn)能力，例如某些郊區(qū)土地和三、四線城市土地，可能三、五年內(nèi)具有高增值潛力，但變現(xiàn)能力差，因此應適量儲備。還有一些土地，例如某些產(chǎn)權(quán)不清、債權(quán)債務復雜的凈地，雖然看似注資后可以快速開發(fā)、銷售，但往往是事與愿違。對于這類土地，一定要做好盡職調(diào)查。

　　2、要做好土地儲備結(jié)構(gòu)規(guī)劃并嚴格執(zhí)行。房地產(chǎn)企業(yè)總體規(guī)劃中，市場戰(zhàn)略、產(chǎn)品戰(zhàn)略等與土地儲備戰(zhàn)略直接相關。在不同等級城市市場上各有什么目標，什么樣的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，什么策略，將直接決定土地儲備結(jié)構(gòu)。目前，珠三角、長三角、環(huán)渤海地區(qū)一級北京、上海、廣州、深圳等一線城市是房地產(chǎn)企業(yè)布局的重心。實踐證明，這些地區(qū)和城市對房地產(chǎn)企業(yè)的業(yè)績貢獻也最大，在可預見的將來，依然是實力型企業(yè)土地儲備的重點區(qū)域。但是從土地儲備結(jié)構(gòu)均衡性來看，其它地區(qū)也要高度重視，并盡可能與銷售額貢獻值相匹配。

　　3、要準確把握土地市場波動規(guī)律，盡量做到"低進高出"。雖然做到這一點很難，但市場考驗的就是企業(yè)對市場的敏銳度和判斷力，至少不能犯類似萬科、金地一樣的錯誤。

　　4、要與企業(yè)開發(fā)能力相匹配。目前，在土地價格已經(jīng)較高的情況下，房地產(chǎn)企業(yè)不宜追求達到土地儲備存續(xù)比的理想值，應適當放緩拿地力度。為了平抑地價，相信政府會加快土地供應量，屆時再拿地時機會更好。最重要的是，土地儲備量的多少取決于企業(yè)的開發(fā)能力。脫離自身開發(fā)能力而拿地，顯然會犯下簡單的，也是致命的錯誤。