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　　保守估計(jì)，熱錢(qián)為房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商提供開(kāi)發(fā)融資的年收益率至少在30%以上。

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　　進(jìn)入2008年之后，廣大中小房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商的日子越來(lái)越難過(guò)。中國(guó)政府針對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的宏觀(guān)調(diào)控，與應(yīng)對(duì)通貨膨脹壓力的從緊貨幣政策疊加在一起，導(dǎo)致中小房地產(chǎn)商的資金鏈瀕臨斷裂。在開(kāi)發(fā)商與潛在購(gòu)房者針對(duì)房?jī)r(jià)的博弈中，備受流動(dòng)性困擾的開(kāi)發(fā)商可能最終繳械。

　　自2003年以來(lái)的針對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的宏觀(guān)調(diào)控，經(jīng)歷了三個(gè)階段。在2005年之前，政府主要通過(guò)收緊土地與信貸兩道閘門(mén)的手段來(lái)進(jìn)行調(diào)控，從而造成房地產(chǎn)供給的收緊，最終推動(dòng)了房?jī)r(jià)的進(jìn)一步上漲，這與宏觀(guān)調(diào)控的初衷南轅北轍。在2006年，政府開(kāi)始針對(duì)購(gòu)房者實(shí)施信貸與稅收政策，目標(biāo)是壓縮購(gòu)房需求。從2007年起，政府開(kāi)始同時(shí)在供給與需求兩方面做文章。在供給方面，注重提供從廉租房、經(jīng)濟(jì)適用房、兩限房、中小戶(hù)型商品房到商品房的無(wú)縫聯(lián)結(jié)，改善住房供給結(jié)構(gòu)。在需求方面，進(jìn)一步通過(guò)緊縮信貸來(lái)壓縮投資需求。

　　從2007年下半年起，由于消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)加速上漲，中國(guó)政府開(kāi)始把控制通貨膨脹作為宏觀(guān)調(diào)控的首要任務(wù)。由于緊縮性貨幣政策是抑制通貨膨脹的傳統(tǒng)有效工具，中國(guó)人民銀行開(kāi)始頻繁地使用上調(diào)法定存款準(zhǔn)備金率、提高人民幣存貸款利率、加大央票發(fā)行力度和實(shí)施貸款數(shù)量管理等貨幣政策工具來(lái)抑制總需求。而房地產(chǎn)行業(yè)作為一個(gè)對(duì)銀行信貸依賴(lài)型很強(qiáng)的行業(yè)，無(wú)疑將首當(dāng)其沖地承受緊縮性貨幣政策的沖擊。

　　到2007年底，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商的資金鏈開(kāi)始全面趨緊，主要原因包括四個(gè)方面：

　　第一，受到深圳等城市房?jī)r(jià)顯著下跌影響，中國(guó)大城市的購(gòu)房者對(duì)房?jī)r(jià)未來(lái)走向的預(yù)期發(fā)生變化，很多購(gòu)房者認(rèn)為房?jī)r(jià)不會(huì)繼續(xù)上升，未來(lái)甚至可能下跌。因此，投資型購(gòu)房行為已經(jīng)嚴(yán)重萎縮，而很多自主型購(gòu)房者也選擇了觀(guān)望。購(gòu)房需求的下降使得開(kāi)發(fā)商通過(guò)銷(xiāo)售期房來(lái)獲得融資的渠道被堵塞；

　　第二，受央行上調(diào)法定存款準(zhǔn)備金率影響，商業(yè)銀行的超額準(zhǔn)備金率大幅下降，再加上央行對(duì)貸款的數(shù)量控制從季度改為月度，目前商業(yè)銀行的可貸資金數(shù)量開(kāi)始下降。隨著人民幣存貸款利率的提高，信貸資金成本大幅上升。以上兩個(gè)因素決定了，房地產(chǎn)商，尤其是中小房地產(chǎn)商，能夠獲得的銀行信貸數(shù)量顯著下降，資金成本顯著上升；

　　第三，從2007年10月開(kāi)始，證監(jiān)會(huì)事實(shí)上停止了對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)在A股市場(chǎng)上市的審核。A股市場(chǎng)融資大門(mén)對(duì)房地產(chǎn)商關(guān)閉了。此外，受次貸危機(jī)影響，香港股市從2007年下半年開(kāi)始大幅下挫，市場(chǎng)交投慘淡。2008年3月，廣州恒大地產(chǎn)由于市場(chǎng)認(rèn)購(gòu)不足，被迫中止在聯(lián)交所的上市計(jì)劃。2008年6月，河南建業(yè)在慘淡的香港市場(chǎng)強(qiáng)行上市，但最終招股價(jià)不得不定在招股價(jià)區(qū)間的底端，融資規(guī)模從計(jì)劃的80億港幣縮水至13.75億港幣。恒大上市受挫和建業(yè)廉價(jià)上市的案例充分說(shuō)明，在最近一段時(shí)期內(nèi)，內(nèi)地房地產(chǎn)商到香港上市之路越來(lái)越窄。

　　第四，從2006年開(kāi)始，中國(guó)政府已經(jīng)開(kāi)始規(guī)范外資和外國(guó)居民對(duì)中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的投資。在2007年10月修訂的《外商投資企業(yè)產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》中，更是將房地產(chǎn)行業(yè)的外商投資全部列為“限制”類(lèi)。外資通過(guò)正規(guī)渠道投資中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的機(jī)會(huì)越來(lái)越少了。

　　從以上四個(gè)層面分析，2008年中國(guó)的房地產(chǎn)投資不容樂(lè)觀(guān)。然而，事實(shí)總是讓經(jīng)濟(jì)學(xué)家們大跌眼鏡。國(guó)家發(fā)改委公布的2008年第1季度房地產(chǎn)市場(chǎng)運(yùn)行報(bào)告顯示，今年第1季度全國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)完成投資3544億元，同比增長(zhǎng)26.9%，增幅比去年同期加快6.7個(gè)百分點(diǎn)，高于同期固定資產(chǎn)投資增幅1.6個(gè)百分點(diǎn)。房地產(chǎn)投資明顯出現(xiàn)了反彈。

　　如何解釋在銀行資金趨緊、上市融資趨緊、外商正規(guī)投資趨緊情況下，中國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資不降反升的奇特現(xiàn)象呢？

　　熱錢(qián)的話(huà)題是當(dāng)前中國(guó)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)中的焦點(diǎn)問(wèn)題。盡管在熱錢(qián)的定義、熱錢(qián)規(guī)模的估算方面存在很大爭(zhēng)議，但是當(dāng)前熱錢(qián)加速流入中國(guó)，則是不爭(zhēng)的事實(shí)。問(wèn)題在于，自2007年10月以來(lái)，股市大幅下跌，房地產(chǎn)市場(chǎng)陷入停頓，規(guī)模巨大的熱錢(qián)究竟流向了何方？

　　從目前來(lái)看，熱錢(qián)至少去了兩個(gè)地方。首先，在全球金融市場(chǎng)哀鴻遍野，跌跌不休的背景下，熱錢(qián)僅僅以銀行存款形式停留在銀行賬戶(hù)上，就能獲得大約12％左右的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)年度收益率（利差加匯差），這樣的收益率已經(jīng)相當(dāng)不錯(cuò)了。因此，目前有大量熱錢(qián)以人民幣存款形式存在，并時(shí)刻對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)虎視眈眈；其次，有證據(jù)表明，熱錢(qián)已經(jīng)介入到中國(guó)沿海一帶的民間借貸市場(chǎng)，為大量不能獲得貸款的中小企業(yè)——尤其是中小房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商，提供生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)資金。

　　熱錢(qián)為房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商的融資方式，既包括直接的信貸方式，也包括持股項(xiàng)目公司進(jìn)行合作開(kāi)發(fā)，還包括建立在回購(gòu)協(xié)議基礎(chǔ)上的假股權(quán)真?zhèn)绞?。保守估?jì)，熱錢(qián)為房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商提供開(kāi)發(fā)融資的年收益率至少在30％以上。