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　　本周，作為2008年首個(gè)在港IPO的地產(chǎn)股恒大地產(chǎn)(3333.HK)宣布將暫時(shí)擱置上市計(jì)劃。此前，該公司已將公開(kāi)招股的時(shí)間延長(zhǎng)，但仍未獲理想認(rèn)購(gòu)。

　　香港證券行預(yù)測(cè)，原本擬排期上市的眾多內(nèi)房股還將繼續(xù)延期。不少投行及券商更進(jìn)一步表示，眾多內(nèi)地房企若無(wú)法在今年完成IPO計(jì)劃，將出現(xiàn)被吞并的趨勢(shì)。

　　為融資甘付代價(jià)

　　據(jù)了解，香港新股公開(kāi)招股時(shí)間一般是三天半。雖然以前也曾出現(xiàn)過(guò)新股招股時(shí)間超過(guò)三天半的，例如2006年底錦江酒店(2006.HK)的招股時(shí)間是五天半，但當(dāng)時(shí)該公司是為了從同期招股的其他新股處吸引認(rèn)購(gòu)資金，而且事先已經(jīng)做好安排，但像恒大這種突然宣布延長(zhǎng)招股期的情況十分罕見(jiàn)。

　　不過(guò)，在恒大宣布正式公開(kāi)招股三天的招股時(shí)間內(nèi)，有兩天恒生指數(shù)出現(xiàn)單日超過(guò)1000點(diǎn)的下跌，內(nèi)房股更成為重災(zāi)區(qū)，多個(gè)知名內(nèi)房股創(chuàng)下新低，其中綠城中國(guó)(3900.HK)更跌至2006年11月低位，使市場(chǎng)對(duì)于內(nèi)房股敬而遠(yuǎn)之。截至本周一，根據(jù)香港本地媒體報(bào)道，綜合大福、輝立、時(shí)富、新鴻基等多家香港券商數(shù)據(jù)，只有3家表示有客戶(hù)申請(qǐng)孖展認(rèn)購(gòu)恒大，孖展總額還不到1000萬(wàn)港元。

　　恒大地產(chǎn)在延遲招股期后，傳聞其將以招股價(jià)下限3.5港元定價(jià)(相當(dāng)于2008年市盈率約5.8倍)，相比其此前設(shè)想的按上限定價(jià)IPO的額度約少融62億港元。招股期間，在一天內(nèi)恒大更分別于香港眾多主流媒體以地毯式廣告轟炸增加公眾對(duì)其的認(rèn)知度。但是因市況欠佳，恒大最終仍擱置其上市計(jì)劃。

　　不足1個(gè)月前，2月底碧桂園(2007.HK)的重新發(fā)債計(jì)劃也同樣付出了高額代價(jià)。該公司于去年10月傳出擬發(fā)債15億美元的消息，其后市場(chǎng)反應(yīng)冷淡，為增加票據(jù)吸引力，公司將規(guī)?？s減至10億美元，5年期和10年期的優(yōu)先票據(jù)息率分別由9%和9.75%分別上調(diào)至9.25%和10%，但最后發(fā)債計(jì)劃仍因市場(chǎng)欠缺購(gòu)買(mǎi)欲而被延遲。

　　2月25日，碧桂園宣布成功發(fā)行五年期固定利率為2.5厘、內(nèi)含收益率6.2%的5億美元可轉(zhuǎn)股債券。在扣除2.5%的發(fā)行費(fèi)用后，4.87億美元收歸公司囊中。

　　但是，根據(jù)碧桂園與承銷(xiāo)商美林簽訂的協(xié)議，這一債券是“人民幣計(jì)值、美元償付”的可換股債券，換股價(jià)為9.05港元。即當(dāng)股價(jià)升至9.05港元時(shí)，債券持有者可選擇將手中債券轉(zhuǎn)換為股票。轉(zhuǎn)換日期為2008年4月3日后至2013年2月22日債券到期日前。如所有債券均進(jìn)行轉(zhuǎn)換，則等同于碧桂園發(fā)新股約5.17億股，相當(dāng)于碧桂園已發(fā)行股本的約3.2%，在宏調(diào)環(huán)境影響企業(yè)未來(lái)盈利預(yù)期的情況下，可以說(shuō)在短期內(nèi)封殺了碧桂園股價(jià)上升超過(guò)9.5港元的空間。

　　此外，按照協(xié)議，債券計(jì)值的換算匯率約為1美元兌7.1898元人民幣。而截至3月19日人民幣與美元的匯率已收?qǐng)?bào)7.0630：1。僅因匯率變化，不足一個(gè)月內(nèi)碧桂園就要多負(fù)擔(dān)約1.7%的利息支出。而到期后除非已按債券的條款及細(xì)則贖回、轉(zhuǎn)換股權(quán)或注銷(xiāo)，碧桂園必須于2013年2月22日贖回債券，“贖回價(jià)相當(dāng)于債券人民幣計(jì)值本金額的美元等值乘以121.306%”。也就是說(shuō)，即使碧桂園的股價(jià)沒(méi)有大幅上漲，在每年要支付2.5%的利率的情況下到期后，碧桂園還必須償付超過(guò)21%約相當(dāng)于1.065億美元的利差。

　　求錢(qián)若渴

　　曾經(jīng)一度在香港股市風(fēng)光無(wú)限、富豪爭(zhēng)相入股，并創(chuàng)造了一個(gè)又一個(gè)內(nèi)地首富傳奇的內(nèi)房股，何以前倨而后恭？

　　根據(jù)招股文件顯示，恒大地產(chǎn)2006年權(quán)益總額為負(fù)數(shù)，截至2007年9月底的借款總額為人民幣68.3億元，到了2008年1月31日因新開(kāi)發(fā)項(xiàng)目增加及購(gòu)置土地這一數(shù)字迅速增加至111.33億元。其借貸年利率最高上升至7.4%。全部借款以現(xiàn)金存款、物業(yè)、土地使用權(quán)抵押。

　　截至去年底，恒大的現(xiàn)金及現(xiàn)金等值物約11.53億元左右。其時(shí)包括土地使用權(quán)、開(kāi)發(fā)中物業(yè)、竣工物業(yè)、已銷(xiāo)售物業(yè)的應(yīng)收賬款等合計(jì)在內(nèi)，恒大可動(dòng)用的流動(dòng)資產(chǎn)約為118.35億元。

　　碧桂園在發(fā)債成功前有著沉重的財(cái)務(wù)壓力，2007年末，碧桂園的總負(fù)債為192.3億港元，總權(quán)益只有194億港元?？蓜?dòng)用流動(dòng)資產(chǎn)約95億港元。

　　同時(shí)，碧桂園截至去年12月31日的手頭現(xiàn)金只約10.13億港元，而因擁有龐大土地儲(chǔ)備，去年的土地增值稅撥備同比增加了2.1倍至11.55億元人民幣。于2007年12月31日，集團(tuán)累計(jì)已撥備而尚未支付的土地增值稅金額約15.96億元人民幣。大量吸納平價(jià)土地曾是碧桂園的制勝利器，如今卻明顯成了一大財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。

　　花旗集團(tuán)亞洲地產(chǎn)投資銀行主管何艾文(Edmund Ho)于今年2月通過(guò)路透社采訪(fǎng)指出，如果一些大型中資房企無(wú)法在今年IPO，將面臨被同業(yè)或基金收購(gòu)的險(xiǎn)境，主要原因是中國(guó)政府限制銀行向房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)放貸款。

　　他表示，現(xiàn)有40家未上市中資房企已著手引入包括可換股債券在內(nèi)的結(jié)構(gòu)性投資者。這些投資者正指望這些中資房企在香港上市以便套現(xiàn)退出。而這些可轉(zhuǎn)換債券投資者預(yù)計(jì)將要求15%到20%的內(nèi)部收益率來(lái)補(bǔ)償他們的高風(fēng)險(xiǎn)，這一水平高于去年的12%~15%。

　　但如果企業(yè)未能及早上市，他們可能不得不在今年下半年將自己出售給資本更雄厚的上市房地產(chǎn)企業(yè)，或賣(mài)給私人股權(quán)投資基金。他還表示，中資房企今年赴港IPO規(guī)模原本預(yù)計(jì)超過(guò)去年的約80億美元，但是，由于近期的股市調(diào)整將使他們不得不降低上市規(guī)模。

　　中銀國(guó)際的研究員對(duì)記者預(yù)測(cè)，許多地產(chǎn)發(fā)展商因購(gòu)置土地導(dǎo)致資金鏈脆弱，如果IPO拖上一到兩個(gè)季度，他們的資金鏈將變得緊張，而且需要支付龐大的土地溢價(jià)，大項(xiàng)目又缺乏必要的資金投入。

　　時(shí)富金融的研究部董事羅先生也對(duì)記者表示，去年內(nèi)房股在資本市場(chǎng)上的風(fēng)光那主要由于人民幣升值以及內(nèi)地樓價(jià)及開(kāi)發(fā)商成交量上升等預(yù)期推升，但是由于內(nèi)地調(diào)控后樓價(jià)下調(diào)趨勢(shì)明顯，目前香港業(yè)界普遍預(yù)期一線(xiàn)城市可能還有10~20%的降價(jià)幅度，而且成交清淡將持續(xù)，人民幣升值早已不能成為內(nèi)房股做多的理由，由此帶來(lái)內(nèi)房股融資難的問(wèn)題。如果恒大掛牌上市未如理想，很可能將使十多家已遞交申請(qǐng)的中小型內(nèi)房股不得不進(jìn)一步延期。“作為兩年來(lái)首個(gè)未在招股期引入基礎(chǔ)投資者的恒大，主要是因?yàn)楦缓兰盎鹨呀?jīng)對(duì)內(nèi)房股不再看好。其實(shí)從去年三季度末開(kāi)始，奧園招股時(shí)引入基礎(chǔ)投資者已經(jīng)明顯不如他們此前入股合景、碧桂園時(shí)積極，富豪的入股金額已經(jīng)從4000萬(wàn)美元以上，下降至1000萬(wàn)美元以下。”