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　　　距公開募集100億資金后不到7天，8月30日，萬科再次公告，計劃發(fā)行價值不超過人民幣59億元(約合7.8億美元)的公司債。此為繼金地集團披露其發(fā)行公司債12億之后，第二家大型地產(chǎn)公司計劃使用公司債券籌措資金。

　　萬科擬發(fā)59億公司債

　　萬科高密度大面積融資造成業(yè)績攤薄、財務指標出現(xiàn)異化，受到投資者的質(zhì)疑。

　　200億巨額融資

　　8月30日，萬科公告公司董事會審議并通過了關于公司擬發(fā)行不超過59億元公司債券的議案，公告稱本次公司債券的期限為3-7年，可以為單一期限品種，也可以是多種期限的混合品種。募集資金用途為，擬用15億元調(diào)整公司目前的負債結(jié)構(gòu)，優(yōu)化負債比例；擬用剩余募集資金補充公司流動資金，改善公司資金狀況。

　　截至2007年9月3日，萬科收盤價為33.70元，wind資訊計算萬科2006年靜態(tài)市盈率為68倍，2007年調(diào)整后動態(tài)市盈率為56倍，調(diào)整后EPS為0.59，股價已經(jīng)相當高企。

　　實際上，自2006年以來，萬科從資本市場已融資142億，如果加上此次公司債的發(fā)行，萬科這兩年的融資額就高達200億。

　　2006年8月，萬科公告股東大會同意向社會非公開發(fā)行A股股票，發(fā)行股票數(shù)量40000萬股，發(fā)行價格人民幣10.5元/股，募集資金人民幣420000萬元，同年12月19日增發(fā)資金到位。

　　3個月之后，萬科宣布再次啟動融資計劃，在A股市場上，增發(fā)公開募集資金總額不超過100億元，增發(fā)價格31.53元，擬發(fā)行不超過317261股。今年8月22日，該融資計劃獲得發(fā)審會通過。29日公告增發(fā)A股發(fā)行結(jié)果，募集資金100億。

　　8月30日，萬科再次公告董事會通過擬發(fā)行公司債券，融資不超過59億的計劃。

　　相應的是萬科股價一年之間狂飆。根據(jù)wind資訊的統(tǒng)計，自去年8月7日起截至今年8月30日，萬科股價升幅為792.82%。

　　然而，萬科的業(yè)績是否能支持如此高密度大面積的融資？

　　8月23日在全景網(wǎng)舉行增發(fā)路演上，投資者就質(zhì)疑萬科市值超過美國四大房地產(chǎn)公司市值總和，已經(jīng)是美國四大房地產(chǎn)公司市值總和的大約1.5倍。

　　對此，萬科總經(jīng)理郁亮將萬科的成長性因素作為重要的理由。他認為，在中國、印度這樣的新興市場，市值體現(xiàn)的是投資者對行業(yè)前景和公司未來業(yè)績的看好。

　　業(yè)績攤薄

　　大規(guī)模增發(fā)使萬科面臨著每股盈利的全面攤薄。事實上，2007年中報顯示，萬科的各項指標比去年情況有所走弱。

　　就萬科的盈利來說，比去年營業(yè)收入增加66%，營業(yè)利潤增長39.78%，但是中期業(yè)績增長并沒有能夠使每股價值上升。相反，加速融資使萬科每股的含金量下降。

　　根據(jù)中報顯示萬科基本每股收益為0.25元，創(chuàng)造了近三年中報的最低水平，比去年同期的0.31元下降了19.35%，每股凈資產(chǎn)也由去年同期的3.42元下降到2.41元，降幅29.53%，銷售凈利潤下降18.52%，資產(chǎn)凈利潤下降達到38%，主營業(yè)務利潤以及凈資產(chǎn)收益率都有不同程度下降。

　　快速融資的要求來源于快速的土地擴張，根據(jù)中報顯示，截至報告披露日即8月23日，公司規(guī)劃中項目建筑面積合計2157萬平方米，按萬科權(quán)益計算建筑面積為1818萬平方米，本年以來公司新增項目按萬科權(quán)益計算的規(guī)劃建筑面積562萬平方米。同時萬科的高層在網(wǎng)上交流中表示還將投資約超過百億的資金用于土地儲備。

　　快速滾動使萬科整個產(chǎn)業(yè)鏈條不斷緊繃，中報顯示，萬科資產(chǎn)負債水平達到71.36%，年初數(shù)為64.31%，增長7.05%，相比郁亮一直堅持的65%資產(chǎn)負債率，已經(jīng)出現(xiàn)了較大的出入，顯示出惡化傾向，另一方面，萬科流動負債增長迅速，與年初相比增長34.81%。

　　有研究員分析認為，萬科的100億融資作為權(quán)益資本注入后會攤薄這個資產(chǎn)負債率，使其恢復到65%左右的水平。

　　然而通過融資，攤薄每股收益，改造的指標是否具有可持續(xù)性？

　　同時，中報顯示其短期償債壓力也增加較大，一年內(nèi)到期的長期負債為30.7億，比年初數(shù)10.9億，以及去年同期數(shù)15.97億增加較為明顯。

　　每股權(quán)益攤薄，負債上升，萬科的擴張行為是否可持續(xù)？

　　“萬科股價高了。”一位不愿意透露姓名的券商研究員認為，“是否可接受還要看人民幣升值的情況，如果人民幣持續(xù)升值，以及牛市行情持續(xù)，市場可能還會有空間。”

　　而基金的態(tài)度已經(jīng)開始出現(xiàn)分化，根據(jù)2007年中報顯示，截至6月30日，重倉萬科的基金公司為162家，wind資訊統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，能夠有記錄的基金中，有大約30家基金出現(xiàn)明顯減持，其中包括大成系的4只股票型基金，南方系2只基金，易方達旗下2只開發(fā)式基金，以及交銀施羅德、博時等知名基金。

　　萬科公募完成開盤后，股價出現(xiàn)下跌，4個交易日內(nèi)錄得跌幅為3.42%，基金出貨跡象再次出現(xiàn)。

　　融資背后雙向風險

　　“股權(quán)融資之后，攤薄萬科的負債率，但是萬科選擇繼續(xù)發(fā)債，又增加負債率，不斷循環(huán)。”這位分析師認為，這就形成了一個“融資怪圈”。

　　而其中最大的風險會體現(xiàn)在實體經(jīng)濟中。他認為，股市融資更為容易，錢來得方便，那么上市公司在土地市場上競爭能力增加，在招拍掛中，不斷舉牌圈地，客觀上土地價格隨之上升。

　　“拿到項目能夠融資，融資以后拿項目，這鼓勵了開發(fā)商不斷拿項目，股東的錢是否能夠理性的運用，還是在客觀上推高了土地的價格，這值得深思。”分析師認為，一些這樣的激進非理性的跡象已經(jīng)出現(xiàn)，“最讓人擔心的就是流動性通過這樣流入土地市場，同時提高了房地產(chǎn)市場和資本市場的風險。”

　　另一方面，資金與實體經(jīng)濟雙向驅(qū)動，擴大規(guī)模并同樣也面臨風險，2009年萬科醞釀的產(chǎn)能爆發(fā)是否能夠?qū)崿F(xiàn)，同樣也醞釀著公司規(guī)?？焖贁U大引致的風險。

　　中信建投研究所則在其對萬科中報的分析中給出一個很有意思的風險提示，中信證券認為“如公司不能繼續(xù)在資本市場大規(guī)模、高密度的再融資，公司成長性將受到影響。”