招商地產(chǎn)將全資子公司瑞嘉投資屬下4家控股公司的股權(quán)注入持股70%的香港上市公司東力實(shí)業(yè)控股。

　　投資要點(diǎn)

　　本次收購對短期凈利潤攤薄非常有限。不考慮收購項(xiàng)目的成本費(fèi)用等變化，因?yàn)闄?quán)益變化帶來的2013年凈利潤下降占2012年招商地產(chǎn)歸屬母公司凈利潤的2%。若考慮資產(chǎn)注入后，融資成本下降帶來的財(cái)務(wù)費(fèi)用的降低，則對短期公司整體凈利潤負(fù)面影響更小。

　　本次收購若按照第二種方案順利實(shí)施，將為公司帶來一筆不小的現(xiàn)金。若以最低價(jià)1.6港元/股作為發(fā)行價(jià)，資產(chǎn)注入將為瑞嘉投資(招商全資子公司)帶來15億港元現(xiàn)金，若按1.9港元/股發(fā)行，資產(chǎn)注入將為瑞嘉投資帶來6.7億港元現(xiàn)金，為東力實(shí)業(yè)帶來11億現(xiàn)金。

　　中長期看，內(nèi)地和香港平臺(tái)并非競爭關(guān)系，而是相互促進(jìn)。香港平臺(tái)的快速建立，將顯著提高公司整體融資能力，加快公司擴(kuò)張速度。1)資金對房企至關(guān)重要。全行業(yè)來看，資金來源增速?zèng)Q定了投資增速。2)公司再融資渠道打開。香港再融資暢通，今年以來恒大、融創(chuàng)等陸續(xù)實(shí)現(xiàn)再融資。再融資是房地產(chǎn)企業(yè)擴(kuò)大資金來源的重要渠道?？梢哉f，股權(quán)和債權(quán)融資是企業(yè)融資的雙輪，債券融資有負(fù)債率的約束，股權(quán)融資可以降低負(fù)債，兩輪互相促進(jìn)。近幾年A股再融資關(guān)閘，導(dǎo)致A股上市公司主要采取債權(quán)融資的方式，一條腿走路，發(fā)展速度明顯受到影響。3)有望進(jìn)一步降低公司融資成本。

　　2012年公司有息債中約有27%為境外融資，利率大約在2%-3%。而在境內(nèi)，銀行借款最低也要6%-7%，信托貸款更高。

　　財(cái)務(wù)與估值

　　公司在集團(tuán)支持、加杠桿空間、融資能力等方面具有明顯優(yōu)勢，是未來持續(xù)增長能力最值得看好的公司之一。維持2013-2015年每股收益分別為2.43、3.00、3.84元的預(yù)測，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)30元，維持公司買入評級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　收購方案未能實(shí)施。

　　東方證券-招商地產(chǎn)：促進(jìn)遠(yuǎn)大于競爭